Doce compañías del IBEX 35 han recuperado los beneficios pre-pandemia

Doce compañías del IBEX 35 ya han superado o recuperado los beneficios que obtuvieron en 2019, si bien dos de ellas, Pharma Mar y Fluidra, no formaban parte del selectivo en diciembre de 2019. La primera entró el 21 de septiembre de 2020 y la segunda el 29 de marzo de este año.

Para comparar la evolución de los beneficios actuales con los niveles anteriores al confinamiento provocado por la pandemia de la Covid-19, he utilizado los resultados de doce meses de julio de 2020 a junio de 2021 y los resultados de 2019. En los casos en los que la empresa informa de una medida alternativa del beneficio que refleja mejor la evolución de sus resultados que la definición estándar, se ha seguido dicho criterio alternativo.

Las diez empresas que sí formaban parte del IBEX 35 en diciembre de 2019 y que en los últimos doce meses han superado o recuperado los beneficios previos al confinamiento son Acerinox, ArcelorMittal, Acciona, Viscofán, Cellnex, Endesa, Iberdrola, Mapfre, CIE Automotive y Enagás.

La tabla siguiente ordena los valores del IBEX 35 según la variación de su beneficio por acción entre los períodos considerados. Solaria todavía no ha publicado sus resultados semestrales.

Las doce que en los últimos doce meses han superado o recuperado los beneficios previos al confinamiento son Pharma Mar, Fluidra, Acerinox, ArcelorMittal, Acciona, Viscofán, Cellnex, Endesa, Iberdrola, Mapfre, CIE Automotive y Enagás.

En el otro extremo, encontramos las empresas más dependientes del turismo, como cabía esperar: Aena, Amadeus, IAG, Meliá Hotels y Ferrovial (que gestiona varios aeropuertos, entre ellos el londinense de Heathrow).

Inditex ganó un 29,3% menos, una cifra menos negativa de lo que parece ya que ha sido una de las compañías más perjudicadas por las restricciones a la movilidad. De hecho, en el segundo trimestre de 2021 las ventas y el beneficio neto alcanzaron máximos históricos.

Ningún banco ha logrado superar los niveles de 2019, si bien el que está más cerca de conseguirlo es el BBVA, mientras que el más afectado ha sido el Sabadell.

Suscríbete al blog de Invesgrama para recibir información valiosa relacionada con la bolsa.

Invesgrama Predictor

Invesgrama Predictor es una herramienta capaz de predecir la evolución futura de carteras y valores de la bolsa española en términos relativos frente al mercado.

Beneficios por acción, dividendo, valor contable y ROE de las compañías del IBEX 35 tras los balances del primer semestre

La tabla siguiente indica el beneficio por acción interanual de los 33 valores del IBEX 35 que han presentado sus balances semestrales. Faltan Inditex, cuyo semestre fiscal acaba un mes más tarde, y Solaria, que todavía no los ha presentado. El beneficio por acción se ha calculado dividiendo el beneficio neto atribuido acumulado de junio de 2020 a junio de 2021 por el número de acciones. Se ha utilizado el beneficio neto atribuido ajustado según la definición de la propia compañía en las siguientes empresas: Almirall, Amadeus, ArcelorMittal, Bankinter, BBVA, CaixaBank, Cellnex, Colonial, Endesa, Fluidra, Grifols, IAG, Iberdrola, Mapfre, Merlin, Naturgy, Repsol, Santander y Telefónica. El beneficio ajustado es aquel resultado que según la compañía pertinente refleja mejor la evolución de su negocio.

A continuación figura el dividendo esperado en los próximos doce meses y el valor contable. Esta última magnitud es el patrimonio neto atribuido dividido por el número de acciones del capital social, salvo en el caso de las inmobiliarias Colonial y Merlin Properties, para las cuales se ha indicado el Valor Neto Tangible por acción calculado por estas compañías, así como en el caso de BBVA, CaixaBank, Sabadell y Santander, para los que se ha indicado el Valor Contable Tangible proporcionado por las propias entidades.

La ROE es la rentabilidad sobre recursos propios. Se ha calculado dividiendo el beneficio neto atribuido ajustado interanual por el patrimonio neto atribuido en junio de 2020. Las cotizadas con ROE elevada suelen ser más rentables en bolsa, como indican los resultados del índice BCN-ROE 30, que comentaré en una próxima entrada.

EmpresaBPA interanual Dividendo 12 m.Valor contableROEEnlace
Acciona9,225 €3,92 €63,50 €15,83%
Acerinox0,924 €0,50 €6,306 €13,59%
ACS1,899 €1,72 €11,251 €16,59%
Aena-2,016 €0,00 €38,231 €
Almirall0,52 €0,19 €7,03 €7,0%Almirall 2021-1S
Amadeus-0,71 €0,00 €8,095 €
ArcelorMittal4,835 €0,25 €33,781 €16,74%
Bankinter0,483 €0,16 €5,427 €9,19%
BBVA0,614 €0,16 €6,34 €9,37%
CaixaBank0,287 €0,15 €3,66 €9,48%
Cellnex1,085 €0,05 €21,435 €18,06%
Colonial0,220 €0,22 €11,36 €1,59%
CIE Automotive2,245 €0,50 €6,853 €40,09%
Enagás1,606 €1,70 €11,44 €13,7%Enagás 2021-1S
Endesa1,734 €1,605 €6,492 €22,68%Endesa 2021-1S
Ferrovial-0,281 €0,40 €4,13 €
Fluidra1,522 €0,40 €7,559 €20,01%
Grifols0,967 €0,36 €7,517 €12,40%
IAG-0,911 €0,00 €0,182 €
Iberdrola0,557 €0,40 €5,707 €9,73%
Inditex0,825 €0,70 €4,37 €19,38%
Indra0,366 €0,00 €4,115 €9,77%
Mapfre0,201 €0,13 €2,762 €7,3%Mapfre 2021-1S
Meliá-1,763 €0,00 €1,534 €
Merlin0,548 €0,30 €15,55 €1,91%
Naturgy0,968 €1,20 €7,75 €9,5%Naturgy 2021-1S
Pharma Mar3,632 €0,60 €7,347 €62,05%
Red Eléctrica1,197 €1,00 €6,35 €19,4%Red Eléctrica 2021-1S
Repsol0,88 €0,60 €13,55 €5,9%
Sabadell0,001 €0,02 €2,35 €0,03%
Santander0,398 €0,20 €3,98 €8,3%Santander 2021-1S
Telefónica0,557 €0,30 €4,14 €24,7%Telefónica 2021-1S
Viscofán2,781 €1,65 €17,423 €17,56%
BPA interanual: Beneficio por acción (sin extraordinarios) de junio de 2020 a junio de 2021. Dividendo 12 m: Dividendo esperado de junio de 2021 a junio de 2022. Valor contable: Patrimonio neto atribuido al cierre del primer semestre dividido por el número de acciones del capital social. ROE: Rentabilidad sobre recursos propios (beneficio neto interanual dividido por el patrimonio neto de un año antes). Inditex y Solaria no han publicado sus balances semestrales.

Suscríbete al blog de Invesgrama para recibir información valiosa relacionada con la bolsa.

Invesgrama Predictor

Invesgrama Predictor es una herramienta capaz de predecir la evolución futura de carteras y valores de la bolsa española en términos relativos frente al mercado.

Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX con mayores extraordinarios en 2018

En una entrada reciente me he referido a las tres compañías del IBEX 35 (Cellnex Telecom, Ferrovial y Naturgy) que en 2018 declararon pérdidas a causa de diversas partidas extraordinarias. Ver Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX que tuvieron pérdidas en 2018.

En esta entrada destaco cuatro compañías que se encuentran en la situación opuesta, es decir, cuyos beneficios en 2018 tuvieron un elevado componente de extraordinarios. Se trata de CIE Automotive, IAG, Inmobiliaria Colonial y Merlin Properties.

CIE Automotive

La compañía de componentes para la industria de la automoción declaró un beneficio neto atribuido de 396,8 millones de euros en 2018 pero de esta cantidad 154 millones de euros corresponden a elementos no recurrentes:

  • 238,9 millones de euros de plusvalías contables generadas por la diferencia entre el valor contable de Global Dominion y el valor de mercado del dividendo extraordinario repartido. En 2018, CIE Automotive repartió acciones de Dominion entre sus accionistas, operación que equivalió a un dividendo extraordinario de 3,203 € por acción de CIE.
  • 6,4 millones de euros de resultado neto de Global Dominion hasta la fecha de reparto del dividendo extraordinario.
  • Un cargo extraordinario de 91,3 millones de euros por diversos conceptos: ajustes de valor de liquidación forzosa de la línea de Biocombustibles, revisión de la vida útl de algunos activos y provisiones por reevaluación de riesgos no operativos.

En el cuadro siguiente, obtenido del informe de resultados de la empresa, vemos que el resultado neto normalizado, según la definición de la compañía, se incrementó de los 202,4 millones de euros de 2017 a los 242,8 millones de 2018.

Ver Las cuentas de CIE Automotive en 2018

IAG (International Airlines Group)

La compañía aérea declaró un beneficio neto atribuido de 2.884,9 millones de euros (un 44% más que en 2017) pero según la propia empresa, el beneficio neto ajustado fue de 2.481 millones de euros (un 11,2% más que en 2017).

La diferencia entre ambas magnitudes es de unos 404 millones de euros, que se deben principalmente a una reducción de pasivos por cambios en los planes de pensiones de British Airways,

Ver Las cuentas de IAG en 2018

 

Inmobiliaria Colonial

Al igual que Merlin Properties, la mayor parte del beneficio neto informado de Colonial se debe a revalorizaciones de activos. 

Como indica la compañía en su informe de 2018, “el impacto en la cuenta de resultados por revalorización y ventas de activos a 31 de diciembre de 2018 de las inversiones inmobiliarias, ha ascendido a 714 millones €. La revalorización, que se ha registrado tanto en Francia como en España, es consecuencia del aumento del valor de tasación de los activos.“

La inmobiliaria informó de un beneficio neto atribuido de 524,8 millones de euros en 2018 y de un beneficio neto recurrente de 101 millones de euros, como puede verse en el cuadro, obtenido del informe de resultados de la compañía.

En el cuadro puede verse también que el beneficio por acción recurrente fue de 0,223 € en 2018. En cambio, el beneficio por acción estándar informado fue de 1,17 €.

 

 

 

Merlin Properties

La sociedad inmobiliaria declaró 855 millones de euros de beneficio neto atribuido a los accionistas en 2018, pero contabilizó 629 millones de euros de “revalorizaciones netas de inversiones inmobiliarias“.

La compañía utiliza las magnitudes denominadas Flujos de Fondos de las Operaciones (FFO) y Flujos de Fondos de las Operaciones Ajustados (AFFO) como medidas del beneficio recurrente, a las cuales vincula el pago del dividendo. Estas magnitudes fueron de 286,9 millones de euros y 270,5 millones de euros respectivamente,

Ver Merlin Properties: beneficios recurrentes y dividendos

El cuadro siguiente, obtenido del informe de resultados de Merlin, indica las cifras en millones de euros en 2018 del FFO, el AFFO y el beneficio neto atribuido, así como las cifras por acción. Mientras que el beneficio por acción estándar (EPS, de Earnings Per Share) fue de 1,82 €, el AFFO por acción fue de 0,58 €.

La tabla siguiente resume los datos antes indicados para las cuatro compañías

Supermercados DIA: ocultar información contable no evita el declive

DIA prosigue su declive en ventas y beneficios. Y en el informe del primer trimestre de 2018 descubrimos un detalle inquietante.

En el primer trimestre de 2018, DIA obtuvo el 57,8% de sus ventas en España, un 8,4% en Portugal, un 16% en Argentina y un 17,8% en Brasil. Las ventas en Argentina aumentaron un 22,2% en moneda local pero el crecimiento se debió enteramente a la inflación, que alcanzó una tasa interanual del 25,4% de marzo de 2017 a marzo de 2018. En términos reales, pues, las ventas en Argentina descendieron. Si a esto le añadimos la depreciación del peso frente al euro del 37,5% en el mismo período, las ventas expresadas en euros cayeron un 15,3%. En Brasil las ventas disminuyeron un 4,3% en moneda local y un 19,8% en euros.

La mala evolución en ambos países emergentes no pudo ser compensada por los ingresos en España (-4,8%) y Portugal (-1,2%). En términos globales, las ventas del grupo DIA cayeron un 9,3% en euros respecto al primer trimestre de 2017.

DIA necesita mantener una elevada rotación debido a su escaso margen de beneficio. En 2017 su beneficio operativo fue solo del 2,86% de sus ingresos. De aquí que la empresa sea muy sensible a una caída de ingresos, más precisamente a una caída de ingresos en euros, por lo que es igualmente muy sensible a las variaciones de las divisas argentina y brasileña. El beneficio operativo del primer trimestre de 2018 bajó un 47,6% respecto al mismo período de 2017. Peor aún fue la evolución del resultado neto de operaciones continuadas, que cedió un 76%.

En el informe de resultados del primer trimestre de 2018, DIA ofrece por fin el dato del beneficio neto atribuido trimestral, aunque en una nota hacia el final del documento. Así, nos enteramos de que el beneficio neto atribuido del primer trimestre de 2017 fue de 17,2 millones de euros mientras que en el informe trimestral de marzo de 2017 la empresa ofreció el dato del “resultado neto ajustado“, que fue de 39 millones de euros, y el resultado neto de operaciones continuadas, de 25,8 millones de euros. Ahora está claro que entonces se ocultó información clave de forma deliberada.

En el primer trimestre de 2018, el beneficio neto atribuido fue solo de 4,4 millones de euros, un 74,1% menos que los 17,2 millones de euros del primer trimestre de 2017.

El beneficio neto atribuido de marzo de 2017 a marzo de 2018 fue de 96,78 millones de euros, un 40% menos que de marzo de 2016 a marzo de 2017. El beneficio por acción interanual ha pasado de 0,261 € a marzo de 2017 a 0,155 € a marzo de 2018.

Al precio actual de 3,5 €, el PER de las acciones de DIA es de 22,6, muy alto dada la trayectoria de la compañía.

DIA ha recurrido continuamente a costes no recurrentes para justificar su caída de resultados y ha dado la información contable que le ha convenido. Los inversores se han creído los números pero las acciones han reflejado el progresivo deterioro de la compañía: han caído más de la mitad desde que alcanzaran los 7,6 € en abril de 2015.

Los resultados de DIA en 2017

 

Acerinox: resultados, situación financiera y valoración

Desde finales de 2006, cien euros invertidos en títulos de Acerinox se habrían convertido en 73 € al final de 2017 mientras que habrían aumentado a 109,8 € en el IBEX 35 con dividendos netos.

Desde el año 2007, la compañía ha pagado un dividendo anual de alrededor de 0,45 €. Entre 2013 y 2016 los accionistas tuvieron la opción de recibir el dividendo en acciones o en efectivo (Dividendo Flexible).

Un accionista con 180 títulos en junio de 2013 que hubiese suscrito acciones nuevas en cada una de las cuatro ampliaciones liberadas entre 2013 y 2016, tendría ahora 212 títulos, o sea habría aumentado su número de acciones en un 17,8%. Esto significa que en 2017, año en que la empresa pagó el dividendo en efectivo, habría ingresado un 17,8% más que si no hubiera suscrito las acciones, aunque obviamente en los años precedentes no habría obtenido ningún ingreso en efectivo.

Con objeto de cubrir las ampliaciones liberadas para el pago del Dividendo Flexible en acciones, el capital social de Acerinox ha aumentado un 10,7%, de los 249,3 millones de acciones de 2012 a los 276,1 millones actuales, lo cual provoca un efecto dilución en el beneficio por acción. En 2017, el beneficio neto atribuido fue de 234,1 millones de euros, 0,848 € por acción. Sin las ampliaciones, el beneficio por acción habría sido de 0,939 €, un 10,7% más elevado. El precio de la acción seguramente también estaría alrededor de un 10% por encima del nivel actual.

Acerinox tuvo pérdidas en 2008, 2009 y 2012. Además, entre 2008 y 2016 ha pagado en algunos años en concepto de dividendos una cantidad superior a la obtenida como beneficio, de modo que ha tenido que recurrir a las reservas para remunerar a los accionistas. Las pérdidas y el pago de dividendos han descapitalizado a la compañía, cuyo patrimonio neto atribuido a los accionistas era de 2.174 millones de euros en 2006 frente a los 1.897 millones de euros de 2017. El valor contable por acción se ha reducido un 18% desde 2006, de los 8,38 € a los 6,87 € actuales, si bien hay qye tener en cuenta que la reducción del patrimonio neto atribuido en 2017 también tiene que ver con la caída del dólar, que ha supuesto una depreciación en euros del patrimonio neto de sus participadas estadounidenses.

Al igual que en el caso de Mediaset, los resultados de la compañía en 2017 han sido los mejores desde 2007. Hay que añadir que la calidad de los beneficios de 2017 fue elevada. El 94% puede considerarse recurrente, mientras que en los tres años anteriores dicha proporción estuvo por debajo del 70%.

La tabla siguiente recoge la evolución de los ingresos operativos y de los costes de explotación, incluyendo amortizaciones, de la empresa entre 2004 y 2017. Se observa que el margen operativo fue de solo el 4% en 2017. Este porcentaje está en línea con el registrado en otros años y explica la facilidad con la que Acerinox entra en, o se acerca a, pérdidas. Por otro lado, vemos que los gastos de personal y otros gastos de explotación han aumentado un 36% desde 2004 mientras que los ingresos lo han hecho solo un 15%. Es un aspecto que la empresa tiene presente, pues tiene en marcha Planes de Excelencia, herramientas de gestión para mejorar la eficiencia de costes.

Los resultados de 2017 sitúan a la empresa en una buena posición financiera para aprovechar la recuperación económica. La rentabilidad sobre el capital empleado fue del 9,84%, totalmente adecuada dada la calidad del beneficio y un coste de la deuda del 3%. La solvencia es igualmente correcta. Los gastos financieros fueron menos del 10% del beneficio operativo. Como señala la propia compañía, los gastos financieros netos han pasado de 66 millones de euros en 2012 a solo 19 millones en 2017.

Acerinox presume de ser el único productor en su sector que ha sido capaz en los últimos años de mantener al mismo tiempo su plan de inversiones y su remuneración al accionista y que además ha conseguido reducir su deuda.

Esta buena situación financiera no debe hacernos olvidar la baja estabilidad y la escasa predicibilidad de los resultados de la compañía, así como la elevada dependencia respecto al precio de las materias primas. Teniendo en cuenta esto, a los precios actuales (11,30 €) el PER de las acciones está alto a 13,3. En la segunda tabla se puede ver que el ratio PER al final de 2006 era de un moderado 11,9 y a pesar de ello las acciones habían caído un 70% seis años y medio después. Ahora se puede argumentar que entonces estábamos en la parte alta del ciclo, pero eso nadie lo sabía entonces. La relación precio / valor contable, de 1,73, también es elevada por los mismos motivos.

Acerinox debería incrementar resultados un 30% en 2018 y mejorar márgenes para justificar tales valoraciones. Imagino que es lo que espera el mercado, una expectativa que entra dentro de lo posible al ser una compañía “apalancada en el ciclo económico“, es decir, cuyos beneficios pueden aumentar significativamente más que el crecimiento general de la economía. Acerinox depende en buena medida de la demanda de acero inoxidable procedente de la construcción, los automóviles y los electrodomésticos, sectores en recuperación.

La cotización de Acerinox está a menudo ligada a la evolución del precio del níquel, metal utilizado para la elaboración del acero inoxidable, pues es el componente que evita la corrosión del acero. Cuando sube el precio del níquel, aumenta la demanda de este metal. Suena paradójico pero el comportamiento de las materias primas es muy cíclico y es habitual que su cotización se dispare de forma espectacular en poco tiempo. Por ello, cuando el precio sube, los productores industriales que las necesitan se apresuran a acumular existencias para cubrise del riesgo de mayores subidas.

Las firmas de análisis acostumbran a valorar la compañía en función de sus propias expectativas acerca del precio de este metal. En mayo de 2017, por ejemplo, Goldman Sachs afirmó que el precio del níquel no subiría y se quedaría en torno a los 9.000 dólares por tonelada, lo que no eran buenas noticias para la compañía. Aun así, fijó un precio objetivo de 14,4 € para las acciones. Ocurrió todo lo contrario: el precio del níquel se disparó a los 12.000 dólares por tonelada en septiembre de 2017 y en estos momentos está por encima de los 13.000 dólares, mientras que la cotización de Acerinox ha caído a los 11 euros, muy lejos del precio objetivo de los analistas del banco de inversión.

Acerinox no puede valorar aún cómo impactarán en sus resultados las medidas proteccionistas del presidente Trump. En cambio, sí tiene claro que la reciente reforma fiscal en Estados Unidos tendrá un efecto muy positivo en las cuentas de 2018.

Acerinox tiene una fuerte presencia internacional. El 46% de sus empleados trabaja en países europeos y el resto está distribuido en el resto de continentes (22% en América, 21% en Africa y 9% en Asia).

La compañía ha anunciado un dividendo en efectivo para julio de 2018 pero no ha determinado el importe. La junta general de accionistas se celebrará ese mes.

 

 

Por qué ha caído tanto Mediaset a pesar de los buenos resultados de 2017

Tal como ha afirmado Mediaset, los resultados de 2017 fueron los mejores desde 2008. En efecto, en la tabla puede verse que el beneficio por acción fue el más alto de los últimos nueve años.

Sin embargo, en la misma tabla se aprecia la variabilidad del beneficio por acción. La casi totalidad de los ingresos de Mediaset proviene de la publicidad, un sector muy sensible a los vaivenes del ciclo económico. Por mucho que se diga que la publicidad es especialmente importante en tiempos de crisis, es el primer gasto que suelen recortar las empresas cuando las cosas no van bien.

Mediaset es un conglomerado televisivo que opera 7 canales: Telecinco, Cuatro, Divinity, Factoría de Ficción, Energy, Boing y Be Mad. En 2017 tuvo una audiencia media de 6,9 millones de espectadores diarios. Es lider en España, con una cuota de pantalla fue del 28,7%. Le sigue Atresmedia con un 26,6%.

Los títulos de la compañía audiovisual han sido menos rentables que el IBEX 35 desde 2006. Cien euros invertidos en diciembre de 2006 se habrían convertido en 76,4 € en diciembre de 2017 mientras que habrían crecido a 109,8 € en el IBEX 35 con dividendos netos. Entre diciembre de 2006 y diciembre de 2011, la acción tuvo una minusvalía del 80% y una rentabilidad negativa del 67,8% con dividendos. En cambio, desde 2012 ha sido mucho más rentable que el IBEX 35.

Dado que la empresa reparte casi todo su beneficio, su dividendo ha sido tan variable como sus resultados.

La baja estabilidad de beneficios y dividendos hace difícil justificar un PER (relación precio-beneficio) demasiado alto. En el máximo relativo de mayo de 2017, este ratio fue de 25,5 respecto al beneficio por acción de 2016, un valor excesivo. Al precio actual de 8,27 €, el PER respecto al beneficio por acción de 2017 es de 14, mucho más razonable.

Desde que alcanzara los 13,05 € en la sesión del 3 de mayo de 2017, la acción de Mediaset ha sufrido una minusvalía de cerca de un 40%. La caída se ha acelerado justo después de la presentación de resultados: entre el 28 de febrero (9,52 €) y el 28 de marzo de 2018 (8,076 €) la pérdida de valor ha sido de un 15,6%.

La causa parece tener que ver con una reunión de inversores con el director financiero de la empresa, de la que trascendió la debilidad del mercado publicitario en los primeros meses del año. En principio dicha debilidad se debería a factores estacionales (semana santa en marzo, proximidad del mundial de fútbol) pero ha generado incertidumbre. La puntilla la proporcionaron los analistas de Deutsche Bank al rebajar el precio objetivo de la acción a 6,5 €.

La cifra de negocio de 2017 apenas varió respecto a la de 2016. Sin embargo, Mediaset destaca que la comparación no es homogénea debido a los ingresos y gastos relacionados con la emisión de 23 partidos de la Eurocopa en 2016. Efectivamente, en la cuenta de resultados se observa una disminución en los costes variables del 4,7%, que la empresa atribuye a “ahorros en la parrilla de programación“. Por otro lado, los gastos de explotación fijos se mantuvieron constantes y las amortizaciones se redujeron un 8%. Todo ello contribuyó a un significativo aumento del beneficio de explotación en un 9,3%. El beneficio neto atribuido creció en mayor medida, un 15,5%, debido al menor tipo impositivo del impuesto de sociedades.

Mediaset ha reducido lo que denomina su “base de costes“ (costes operativos, amortizaciones y provisiones) casi un 10% desde 2011, de 824,12 millones de euros a 742,92 millones de euros.

El 93% de los ingresos provino de la publicidad. El resto incluyó principalmente venta de derechos y recaudaciones de taquilla de producciones audiovisuales propias.

La calidad del beneficio de 2017 fue muy alta, sin apenas partidas atípicas o extraordinarias. El beneficio por acción recurrente según mis cálculos fue de 0,584 €, prácticamente el mismo que el beneficio por acción estándar de 0,587 €.

La compañía no tiene apenas deuda. Su deuda financiera neta es negativa porque sus disponibilidades de efectivo superan sus pasivos financieros, tal como ocurre con Inditex.

La ROE (rentabilidad sobre recursos propios) es del 21,94%. Si bien es un dato positivo, hay que recordar que se debe en parte a que la compañía distribuye casi todos sus beneficios, de modo que está poco capitalizada a nivel de recursos propios. En este sentido, vemos que el valor contable es de 2,67 €, muy por debajo del precio de mercado.

La acción de Mediaset se ha convertido en la tercera con mayor rendimiento del IBEX 35 después de Endesa y Mediaset. La compañía ha propuesto distribuir un dividendo ordinario de 0,5029 € el próximo mes de mayo, lo que a los precios actuales supone un rendimiento bruto del 6,08% (un 4,92% neto). Además, ha propuesto un dividendo extraordinario de 0,10026 €. La suma de ambos pagos es de unos 0,60 €, que coincide con el beneficio por acción de 2017 una vez descontada la autocartera. La empresa posee 9,2 millones de títulos propios (el 2,76% del total de acciones del capital social), los cuales no perciben dividendo.

 

Los resultados de Inmobiliaria Colonial en 2017

Lo primero que llama la atención en Colonial es que el beneficio operativo es mucho mayor que los ingresos operativos. La razón es que la mayor parte de resultados extraordinarios se contabilizan en la partida “otros ingresos de explotación“ en las cuentas remitidas a la CNMV. El importe reseñado es de 936 millones de euros. En la cuenta de resultados analítica presentada por la compañía, vemos que se corresponden casi enteramente con unas revalorizaciones de activos por importe de 933 millones de euros como consecuencia del incremento de valor de tasación de los activos de la empresa en un 12%.

Dicha revalorización se debió al aumento del interés por el mercado de oficinas prime (de calidad superior), que a su vez es consecuencia de la subida del precio de los alquileres. La tasa de desocupación de oficinas está en mínimos del 3% y es de únicamente el 1% en Barcelona.

Al ser la revalorización de los activos mayor al incremento de las rentas, esto tiene como contrapartida que las adquisiciones futuras tendrán una rendimiento menor.

Los ingresos operativos hacen referencia a las rentas obtenidas con el arrendamiento de inmuebles comerciales en Barcelona, Madrid y París. Crecieron un 4,4% en relación a 2016 gracias al incremento de los precios.

Los resultados también se vieron favorecidos por una retrocesión de impuestos que implicó un crédito fiscal de 23 millones de euros (mientras que en 2016 el impuesto sobre beneficios alcanzó los 105 millones de euros) debido a la conversión de la sociedad en SOCIMI (Sociedad Cotizada de Inversión en el Mercado Inmobiliario).

En noviembre, Colonial lanzó una OPA sobre el 87% del capital de Axiare, lo que le ha permitido consolidar su presencia en el mercado de oficinas español.

La compañía ha informado de un beneficio por acción de 1,83 € en 2017. Según la empresa, el número medio ponderado de acciones, deducida una autocartera de unos 4,9 millones de títulos, fue de 373,3 millones. Dado que el beneficio neto atribuido fue de 682,5 millones de euros, el beneficio por acción resultante es de 1,83 €. En mayo y en diciembre de 2017 hubo sendas ampliaciones de capital que añadieron 78,4 millones de acciones a las 356,8 millones que había al final de 2016. Si dividimos el beneficio por los 435,3 millones de títulos existentes al final de 2017 obtenemos un beneficio por acción de 1,57 €.

Se agradece la transparencia de la compañía al dar los datos del beneficio por acción recurrente, una práctica poco habitual. Del beneficio por acción informado de 1,83€, la compañía considera recurrente únicamente 0,215 €. En 2016 el beneficio por acción total fue de 0,81 € y el recurrente, de 0,189 €. El dividendo a cargo de 2016 fue de 0,165 €, por lo que se repartió el 87% del beneficio recurrente. Con cargo a 2017 el consejo de administración ha propuesto un dividendo de 0,18 €, que se repartirá en 2018. Supone el 84% del beneficio por acción recurrente informado. En realidad, el beneficio por acción recurrente fue de 0,191 € cuando se tiene en cuenta el número de acciones efectivo al final de 2017.

La inmobiliaria también informa del EBITDA (beneficio operativo más amortizaciones) recurrente, que alcanzó los 229 millones de euros, un 4% más que en 2016. Dado que las amortizaciones fueron de 2,45 millones de euros, el beneficio de explotación recurrente fue de 226,55 millones de euros, el 19,9% del total. En la tabla anterior puede verse que la relación entre los gastos financieros netos y el beneficio de explotación, un criterio clave de solvencia, fue del 6,9%. Sin embargo, si tomamos como referencia el beneficio de explotación recurrente, dicho ratio es del 34,7%, en el límite de lo aceptable.

Los títulos cotizan un 10% por encima de su valor contable de 8,25 € y a los precios actuales tienen un rendimiento bruto por dividendo de justo el 2% teniendo en cuenta los 0,18 € que se pagarán en los próximos meses, previsiblemente en junio o julio.

El cuadro siguiente indica la evolución de las acciones de Inmobiliaria Colonial desde diciembre de 2006. Los precios, los dividendos y los derechos de suscripción de 2006 hasta 2015 están ajustados por los contrasplits 100×1 y 10×1 de mayo de 2011 y julio de 2016 respectivamente. Por ejemplo, en 2007 los títulos cerraron a 1,88 € en 2007, que equivalen a 1.880 € tras los ajustes.

El valor pasó una breve estancia en el IBEX 35 entre mayo de 2007 y abril de 2008. La crisis inmobiliaria y la mala gestión hundieron la cotización de tal modo que mil euros invertidos en la empresa en diciembre de 2006 solo hubieran valido 3 euros al final de 2013. La inmobiliaria, participada en un 10,6% por el fondo soberano de Qatar, inició su recuperación tras la ampliación de capital de abril de 2014, que permitió reestructurar su elevada deuda.

El 19 de junio de 2017 volvió a entrar en el IBEX 35 y se convirtió junto a Merlin Properties en la segunda SOCIMI en cotizar en el selectivo.

 

Los resultados de Inditex en 2017

Inditex publicó el 14 de marzo su cuenta de resultados de 2017 con un beneficio neto atribuido de 3.368 millones de euros, un 6,7% más que en 2016. A pesar de que el dato cumplió las expectativas del mercado, las acciones de la textil llegaron a caer un 5,2%, hasta los 23 €, para luego subir a un máximo de 25,48 € en la misma sesión, un 10,8% en relación al mínimo intradía, lo que revela hasta qué punto la bolsa puede ser irracional.

A algunos probablemente les entró pánico al constatar que el incremento del beneficio fue inferior al de las ventas, que fue de un 8,7%, a pesar de ser este un porcentaje notable. El coste de las ventas lo hizo en mayor medida, un 10,4%, de ahí que el margen bruto creciera un 7,4%, y los gastos de explotación, un 9,4%. Al mercado no le suele gustar ver un aumento de los gastos mayor al de los ingresos ya que interpreta este hecho como una pérdida de eficiencia. No obstante, parte del aumento de los gastos se debe a la ampliación de la superficie comercial como resultado de las nuevas tiendas abiertas.

Inditex se vio perjudicada por la apreciación del euro. En su presentación de resultados (el informe anual aún no está disponible) indica que el beneficio operativo aumentó un 12% a tipo de cambio constante, un dato más representativo de la verdadera evolución de una sociedad, ya que elimina la distorsión provocada por las variaciones de las divisas, pero que el mercado en general tiende a pasar por alto.

Los títulos de Inditex han perdido la tercera parte de su valor desde que alcanzaran su máximo histórico de 36,67 € el 2 de junio de 2017, lo que ha motivado compras por parte de los cazadores de oportunidades. El presente año está siendo el peor para el valor desde 2008.

En el máximo de 2017, las acciones llegaron a tener un ratio PER de 36,2 veces el beneficio por acción del ejercicio 2016. Al mínimo intradía de 23 € alcanzados el 14 de marzo, el PER se había moderado a un más razonable 21,2.

Se da la circunstancia de que el beneficio por acción de Inditex en los últimos cinco años no ha aumentado mucho más que el de una compañía como Red Eléctrica: un 42,9% en el caso de la textil y un 36,3% en el caso del transportista de electricidad (un 7,4% anual y un 6,4% anual respectivamente). A pesar de ello, al final de 2012 el mercado valoraba las acciones de Inditex a un PER de 27,87 mientras que el ratio de Red Eléctrica era de solo 10,25. Desde esa fecha, Inditex se ha revalorizado (hasta el 14 de marzo de 2018), un 14,6% mientras que Red Eléctrica lo ha hecho un 74,1%, sin tener en cuenta dividendos.

Inditex presenta excelentes ratios financieros en todos los sentidos. La rentabilidad sobre recursos propios (ROE) es del 25% y la de su capital empleado (ROCE) supera el 30%. Según el cálculo de la propia compañía la ROCE fue del 33%.  Dicho cálculo se basa en el capital empleado medio durante el ejercicio, lo que da un dato más preciso, y en una deuda financiera nula al ser la caja superior a la propia deuda. Por esta última razón el ratio de solvencia que relaciona la deuda financiera neta con el beneficio de explotación es negativo.

Los gastos financieros netos fueron negativos ya que los ingresos financieros fueron superiores a los gastos financieros, algo poco habitual.

El flujo de caja libre fue de 2.570 millones de euros, por debajo de los 2.699 millones de euros de 2016 pero una cifra aún muy significativa y que revela la capacidad de crecimiento que sigue teniendo la compañía.

El consejo de administración ha propuesto un dividendo a cargo de 2017 de 0,75 €, lo que representa un aumento del 10,3 respecto a 2016. Dicho dividendo está compuesto por un pago ordinario de 0,54 € y de un extraordinario de 0,21 €. Se descontará un pago a cuenta de 0,375 € el 27 de abril de 2018 y el complementario de otros 0,375 € el 30 de octubre. A un precio de 25 €, el rendimiento de las acciones (teniendo en cuenta el dividendo a pagar en los próximos doce meses) es de un inaudito 3% en términos brutos y del 2,43% neto.

El crecimiento de la remuneración al accionista ha sido del 108% desde 2011, lo que implica una tasa media del 13% anual.

 

Ratio PER de los valores del IBEX 35 el 2 de marzo y comparación con septiembre de 2017

La tabla ordena los valores del IBEX 35 de acuerdo con el PER estándar, en base al beneficio por acción efectivo de 2017. Los precios corresponden al cierre del 2 de marzo, día en que el IBEX 35 quedó a 9.531,10 puntos. Ver diferencias entre beneficio por acción informado y efectivo

El PER de Merlín Properties y de Inmobiliaria Colonial está distorsionado por elevados resultados no recurrentes. El dato relativo a Inditex se basa en el beneficio por acción interanual a septiembre de 2017 ya que la textil tiene el año fiscal acabado en enero y todavía no ha publicado los balances anuales.

El PER mediano del IBEX 35 fue de 14,24 el 2 de marzo. Corresponde al ratio PER del valor que ocupa la posición intermedia de la tabla, que es Telefónica.

El 29 de septiembre de 2017, una vez conocidos todos los beneficios por acción interanuales a 30 de junio del mismo año, el ranking era el siguiente. Entonces el IBEX 35 estaba a 10.381,5 puntos y el PER mediano fue de 15,24. 

Entre el 29 de septiembre de 2017 y el 2 de marzo de 2018, el IBEX 35 ha caído de 10.381,5 a 9.531,1 puntos, un 8,19%. En la tabla siguiente vemos que han sido sobre todo los grandes valores los que han arrastrado el índice hacia abajo, en particular Inditex, que ha sido el peor valor, con una minusvalía de casi el 25%.

 

 

 

Beneficio por acción informado y efectivo de los valores del IBEX 35 en 2017

La tabla recoge el beneficio por acción según ha sido informado en sus estados financieros por cada sociedad del IBEX 35, la misma magnitud en términos efectivos y la discrepancia entre ambas.

Para calcular el beneficio por acción, las sociedades cotizadas se basan en el número medio ponderado de acciones en circulación a lo largo del ejercicio. Por ejemplo, si el 31 de diciembre de 2016 el capital social estaba compuesto por 1.000 acciones y el 31 de octubre de 2017 empezaron a cotizar 200 acciones procedentes de una ampliación de capital, el número medio ponderado de acciones será de 1.033 unidades (1000*10/12 + 200*2/12). A esto habría que descontar el número medio de acciones en autocartera. En cambio, para mi cálculo del beneficio por acción efectivo, en este caso tendría en cuenta las 1.200 acciones existentes el 31 de diciembre de 2017 y no haría ninguna deducción por autocartera ya que las acciones en autocartera, si bien no reciben dividendo, son susceptibles de ser puestas de nuevo en circulación en cualquier momento.

Las principales discrepancias entre el beneficio por acción informado y el efectivo se dan en Abertis, Inmobiliaria Colonial, Indra, Santander y Técnicas Reunidas.

En Abertis la diferencia es del 8,5% y se debe a que la concesionaria posee el 7,96% de su capital en autocartera.

Inmobiliaria Colonial empezó el ejercicio con 356,8 millones de acciones, el 8 de mayo de 2017 fueron admitidos 35,6 millones de nuevos títulos y el 4 de diciembre, otros 42,8 millones de títulos. El número final fue de 435,3 millones de acciones. Según la empresa, el número medio ponderado de acciones, deducida una autocartera de unos 4,9 millones de títulos, fue de 373,3 millones. Dado que el beneficio neto atribuido fue de 682,5 millones de euros, el beneficio por acción resultante es de 1,83 €, mientras que si dividimos el beneficio por 435,3 millones de títulos obtenemos un beneficio por acción de 1,57 €.

Indra llevó a cabo dos ampliaciones de capital, en abril y en mayo, ambas para satisfacer la compra del 97,21% del capital de Tecnocom. El número de acciones al principio de 2017 era de 164,1 millones y al final del ejercicio, de 176,6 millones, a las que hay que sumar 28,2 millones de acciones potencialmente dilutivas debido al saldo existente de bonos convertibles.

El Banco Santander se basa en un número medio ponderado de acciones en circulación de 15.394,4 millones, mientras que el número efectivo al final del ejercicio fue de 16.040,5 millones.

En el caso de Técnicas Reunidas, la discrepancia se debe a la autocartera del 3,8% que mantiene la firma.

 

Accionistas de Bankia, Bankinter y Banco Sabadell: también os toca compartir vuestros beneficios con acreedores

En una entrada anterior me he referido a la diferencia entre el beneficio neto declarado por BBVA, Repsol, Banco Santander y Telefónica y el beneficio neto que realmente corresponde a los accionistas de dichas entidades.

Si eres accionista de BBVA, Santander, Repsol o Telefónica, tienes que saber esto

Tras examinar las cuentas de Bankia, Bankinter y Banco Sabadell, he visto que estos bancos también cargan o imputan al beneficio neto el rendimiento de valores de deuda que la ley les permite computar como recursos propios debido a su baja exigibilidad.

Declarar un beneficio neto atribuido a los accionistas que no se corresponde con la realidad, por muy legal que sea, vulnera un principio básico de la gestión empresarial. Pero más grave aún es la absoluta falta de transparencia a la hora de explicar a los accionistas las razones por las cuales estos tienen que compartir sus beneficios con ciertos acreedores, generalmente titulares de bonos convertibles en acciones. Al igual que BBVA, Santander, Repsol y Telefónica, Bankia, Bankinter y Sabadell no informan del asunto en sus presentaciones de resultados ni en los completísimos informes anuales. Solo Repsol da cierta información incompleta en una nota a pie de página. Bankinter, a pesar de una mención nada explícita en una nota a pie de página del informe anual, se lleva el premio a la falta de transparencia en este sentido ya que es el que ha conseguido ocultar mejor el dato relevante (me ha costado una hora encontrarlo en su dichoso informe de gestión de 497 fotocopias).

En el caso de BBVA y Telefónica, el beneficio real es casi un 9% inferior al declarado. En Bankia, Bankinter y Banco Sabadell la diferencia es mucho menor, pero la ausencia de explicaciones por parte de los gestores hace temer que cada año la porción del resultado realmente atribuible a los accionistas vaya disminuyendo. Bankia y Banco Sabadell imputaron rendimientos de bonos convertibles al beneficio de los accionistas por primera vez en 2017 (o al menos no lo hicieron en 2016), de ahí que de momento el impacto sea reducido, pero la incertidumbre respecto a lo que ocurrirá en el futuro es elevada debido precisamente al silencio de los administradores.

El cuadro siguiente indica la cantidad que las siete entidades analizadas cargaron o imputaron al beneficio de los accionistas en 2016 y en 2017. Puede verse que en el caso de BBVA y Santander, que ya partían de niveles elevados en 2016, los incrementos han sido muy significativos, y desde luego muy superiores a los del beneficio.


 Bankia

Bankia ha declarado un beneficio neto atribuido de 504,5 millones de euros en 2017 pero de esta cantidad deduce 14,3 millones en concepto de retribución de bonos contingentemente convertibles (conocidos popularmente como Cocos). Es curioso observar cómo el beneficio antes y después de aplicar la deducción recibe el mismo nombre, salvo que se cambia “aribuido“ por “atribuible“, que significan exactamente lo mismo.

Bankinter

El beneficio neto atribuido declarado por Bankinter en 2017 fue de 495,2 millones de euros, de los que 11,6 millones de euros se imputan a los titulares de bonos eventualmente convertibles. Para referirse al beneficio real se habla de “ganancias“ en vez de “beneficios“, que obviamente significan lo mismo.

Banco Sabadell

El Banco de Sabadell ha informado de un beneficio neto atribuido de 801,4 millones de euros pero el beneficio realmente atribuible a los accionistas es de 23,5 millones de euros menos.
La tabla siguiente indica el beneficio neto atribuido informado en 2017 por las siete entidades analizadas y el real.

 

Si eres accionista de BBVA, Santander, Repsol o Telefónica, tienes que saber esto

El beneficio neto atribuido o atribuible que declaran las sociedades cotizadas en bolsa hace referencia al beneficio neto que corresponde a los accionistas. Sin embargo, las carambolas contables permitidas por los reguladores hacen que debamos cerciorarnos de qué parte del beneficio corresponde efectivamente a sus propietarios, o sea a los titulares de las acciones.

La cuestión es que algunas empresas y bancos en dificultades han estado recurriendo en los últimos años a la emisión de obligaciones cuya baja exigibilidad las hace prácticamente asimilables al capital. En la jerga financiera se conocen como híbridos entre deuda y capital. Pues bien, los rendimientos que se pagan o se imputan a dichas obligaciones se cargan al beneficio neto de los accionistas. Es lo que ocurre con BBVA, Banco Santander, Telefónica y, en menor medida, Repsol.

Por tanto, si eres accionista de alguna de estas sociedades, debes saber que tienes que compartir tus beneficios con ciertos acreedores, lo que en última instancia va a afectar a los dividendos que recibas en el futuro.

Llama la atención la escasa transparencia de dichas sociedades acerca del beneficio neto atribuido real. No es un dato que proporcionen a la ligera, por ejemplo en las presentaciones con colorines para analistas, ni siquiera en el informe anual que prácticamente nadie lee, sino en otro documento que es posible que solo haya visto la persona que lo ha confeccionado, el informe de gestión, que a veces es una compilación de 200 o 300 fotocopias, y al no ser un texto digital hay que pasar página por página hasta dar con el dato relevante.

Así es como informa de los datos pertinentes el BBVA en su informe de gestión (las cifras están en miles de millones de euros):

BBVA declara un beneficio neto “atribuible a los propietarios de la dominante“ de 3.519 millones de euros (los propietarios de la dominante son los accionistas de BBVA). De aquí deduce 301 millones de euros para remunerar “instrumentos de capital de nivel 1 adicional“, que hace referencia principalmente a obligaciones perpetuas convertibles en acciones. Tras ello llegamos al dato de 3.218 millones de beneficio neto realmente atribuible a los accionistas. ¿Y cómo define este concepto el BBVA? De nuevo como beneficio neto “atribuible a los propietarios de la dominante“ pero en negrita.

Banco Santander sencillamente no tiene un concepto para refererirse al beneficio neto atribuido real:

Los 6.619 millones de beneficio neto atribuido se convierten en 6.224 millones de euros tras descontar 395 millones de euros como retribución a participaciones preferentes eventualmente convertibles.

En el caso de Telefónica, el beneficio neto atribuido informado fue de 3.132 millones de euros, a los que hay que deducir 276 millones de euros de imputación a las obligaciones perpetuas subordinadas.

Repsol es la única sociedad que hace alguna referencia, aunque poco explícita, a la remuneración de las obligaciones convertibles en su presentación de resultados. Curiosamente, es la que sufre un menor impacto en su resultado por dicha circunstancia. Para conocer el dato efectivo también debemos acudir al informe de gestión:

La tabla siguiente resume los datos indicados con anterioridad:

Accionistas de Bankia, Bankinter y Banco Sabadell: también os toca compartir vuestros beneficios con acreedores