Banco Santander: evolución del patrimonio neto y del valor contable de 2006 a 2022

10 Mar 20239 Mar 2023Invesgrama

El valor contable del Banco Santander ha caído de 7,17 € a 5,29 € entre 2006 y 2022. El máximo se alcanzó en 2010 con 9,01 € y el mínimo en 2020 con 4,70 €. El valor contable se ha calculado como el cociente entre el patrimonio neto atribuido a la entidad (sin descontar el imputable a titulares de deuda subordinada) y el número de acciones del capital social más las acciones con efectos dilutivos (las acciones dilutivas son aquellas que todavía no existen pero se crearán en un futuro próximo como consecuencia de planes de remuneración en acciones, obligaciones convertibles…).

Como se observa en la tabla, se da la circunstancia de que el precio de la acción ha pasado de valer dos veces el valor contable en 2006 a valer la mitad del valor contable en 2022. El año pasado, la acción del Santander nunca había cerrado un ejercicio tan infravalorada respecto a su valor teórico. Actualmente, el banco cotiza a 3,77 €, por lo que se revaloriza un 35% en lo que llevamos de año.

La acción del Santander empezó a estar netamente por debajo de su valor en libros a partir de 2010, especialmente a partir de 2015. Esto significa que los inversores previeron acertadamente que la entidad no iba a crear valor para sus accionistas. En 2011, la acción del banco estaba claramente infravalorada, al cotizar un 32% por debajo de su valor teórico. Sin embargo, nueve años más tarde, la acción se había depreciado a la mitad.

De hecho, el patrimonio neto atribuido a la sociedad casi se duplicó entre 2006 y 2022. Sin embargo, el número de acciones aumentó todavía más, un 168%, de forma que cada acción ha perdido valor intrínseco a pesar del crecimiento en términos absolutos del banco.

Patrimonio neto atribuido, número de acciones, valor contable, precio, relación precio-valor contable del Banco Santander de 2006 a 2022

Desde 2016, la entidad cántabra ofrece en su informe anual el valor tangible por acción, que se considera una medida más realista de lo que obtendría un accionista por cada una de sus acciones en caso de disolución de la entidad, ya que los activos intangibles tienen un valor más incierto. Esta métrica ha pasado de 4,15 € en 2016 a 4,26 € en 2022, de forma que se ha incrementado ligeramente, al contrario de lo que ha ocurrido con el valor contable, que ha caído de 6,22 € a 5,29 € en el mismo período.

Ver Beneficios por acción de las empresas del IBEX 35 en 2022 e incrementos respecto a 2021

Portada-Todo-Sobre-Los-Dividendos-2022 — La nueva versión de «Todo sobre los dividendos» analiza estrategias basadas en dividendos a lo largo de 16 años y medio (enero de 2006 a junio de 2022)

Banco Santander: por qué cae la acción si el beneficio se dispara

28 Oct 202228 Oct 2022Invesgrama

Banco Santander logra récord de beneficio desde 2012

El Banco Santander alcanzó un beneficio por acción de 1,27 € en 2007, el año previo a la crisis financiera internacional, y vio cómo esta magnitud se desplomaba hasta los 0,23 € en 2012. Desde entonces, los resultados se han ido recuperando, si bien el beneficio por acción se situó en torno a los 0,40 € hasta 2019 (con un máximo de 0,46 € en 2014) y en 2020 fue negativo. En 2021 ganó 0,297 € por acción (0,393 € recurrentes).

Mujer utilizando un cajero automático del Banco Santander

Tras la presentación ayer de sus resultados de los nueve primeros meses de 2022, se constata que el beneficio neto atribuido a los accionistas entre octubre de 2021 y septiembre de 2022 fue de 9.039 millones €, lo que supone un beneficio por acción de 0,538 €, el valor más alto desde 2012. El beneficio por acción recurrente es también de 0,538 €. Al precio actual de 2,60 €, el ratio PER de la acción es de solo 4,8.

Si nos basamos en el beneficio informado por el Santander, el resultado neto interanual sería de 9.591 millones €. Sin embargo, conviene restar la parte del beneficio que retribuye a los titulares de deuda subordinada. El propio banco realiza este ajuste en el beneficio por acción: si bien declara un beneficio neto atribuido de 7.136 millones € en los nueve primeros meses de 2022, informa de un beneficio por acción de 0,409 €, mientras que esa magnitud debería ser de 0,435 € ya que el número de acciones del capital social es de 16.794 millones. De forma indirecta, la entidad admite que 447 millones € de dicho beneficio no corresponde a los accionistas. En el resultado interanual he restado 552 millones € en concepto de retribución a la deuda subordinada, que es el importe informado en 2021.

El beneficio sube un 81% desde 2019 pero el valor contable no aumenta

La acción del Santander cerró 2021 a 2,94 €, alcanzó un máximo anual de 3,48 € el 10 de febrero de 2022 y un mínimo anual de 2,34 € el 14 de julio.

El beneficio por acción estándar ha subido un 81% desde 2019 (de 0,297 € a 0,538 €). Sin embargo, desde diciembre de 2019 la acción ha caído un 27%.

En contraste con la positiva evolución de los resultados, el valor neto tangible informado por Banco Santander es de 4,31 € al final del tercer trimestre de 2022, un 1% inferior a los 4,36 € de 2019. Aquí parece haber una incongruencia, ya que los beneficios no distribuidos se acumulan como reservas al patrimonio neto y aumentan el valor contable. Esta disparidad indica que la depreciación de activos, que se carga contra recursos propios, no ha concluido, lo que a su vez explicaría la caída de la acción del Santander a pesar de la sensible mejoría del beneficio.

La acción del Santander cotiza actualmente a 2,60 €, un 40% por debajo de su valor neto tangible. Junto a un ratio PER muy bajo (4,8 veces), la acción parece muy infravalorada. A pesar de la subida de tipos de interés de los últimos meses, en el mercado pesan más las expectativas de recesión para 2023, que podría dañar los ratios de solvencia de los bancos al reducir la capacidad de los hogares y las empresas para pagar sus créditos.

Iberdrola sigue mejorando beneficios (27 octubre 2022)

Ver Informe financiero del Banco de Santander de los nueve primeros meses de 2022 (documento en pdf)

Banco Santander: claves del primer semestre de 2021

28 Jul 2021Invesgrama

Beneficios

Los resultados interanuales del Banco Santander dejaron los números rojos por primera vez desde el primer trimestre de 2020, cuando la entidad cargó unos extraordinarios negativos de 12.706 millones € por ajustes de valoración del fondo de comercio, principalmente.

En el período de doce meses de junio de 2020 a junio de 2021, el beneficio neto atribuido alcanzó los 5.702 millones € y el beneficio neto atribuido ordinario, que excluye partidas no recurrentes, 7.378 millones €. Sin embargo, a estas cifras hay que realizarles un ajuste que se explica en el apartado siguiente.

Beneficio por acción

Para el ejercicio 2020, el Santander informó de un beneficio neto ordinario de 5.081 millones €. Dado un número de acciones de 17.316 millones (tras deducir las acciones en autocartera, tal como hace el banco) debería dar un beneficio por acción de 0,293 € pero el Santander informó de un beneficio por acción de 0,262 €.

Retribución de las participaciones preferentes del Banco Santander, 2018, 2019 y 2020 — Fuente: Informe de gestión consolidado, Banco de Santander

Como de costumbre, la entidad no explica en sus informes trimestrales la razón de esta disparidad, que sí encontramos, en cambio, en la página 611 del Informe de gestión consolidado.

Si multiplicamos este dato por el número de acciones anterior, obtenemos un beneficio neto “real“ de 4.536 millones €, unos 550 millones € menos que el informado. Esos 550 millones €, concretamente 552 millones €, es la retribución de participaciones preferentes contingentemente convertibles (tal como se ve en el cuadro siguiente).

Este instrumento se considera un híbrido entre capital y deuda, ya que tiene naturaleza de deuda financiera pero su exigibilidad es tan baja que las normas contables permiten a su titular contabilizarlo como recursos propios.

De este modo, se considera que la retribución de un instrumento híbrido de capital se paga con el beneficio neto atribuido a los accionistas.

En tanto que el Santander solo informa del importe de dicha retribución una vez al año y que esta se ha mantenido en torno a los 550 millones € en los últimos tres años, conviene deducir esta cantidad del beneficio neto atribuido interanual a lo largo del año.

Como he indicado en el apartado anterior, el beneficio neto atribuido interanual a junio de 2021 fue de 5.702 millones €. Al restar dichos 550 millones €, el beneficio que realmente corresponde a los accionistas del Santander es de 5.152 millones €, lo que supone 0,30 € por acción. Si realizamos un cálculo similar con el beneficio neto atribuido ordinario, el beneficio por acción (BPA) ordinario fue de 0,398 €.

Por tanto, al precio actual de 3 €, el ratio PER de la acción del Santander es de 7,5 veces, teniendo en cuenta el BPA ordinario.

Dividendo

El Santander únicamente ha pagado 0,0275 € a cargo de los resultados de 2020, la cantidad máxima permitida por el Banco Central Europeo.

Si el beneficio por acción de 2021 fuera similar al actual (0,398 € ordinarios a junio de 2021), el dividendo a cargo de 2021 podría ser de unos 0,20 €, ya que la entidad prevé recuperar un payout del 40-50%. En tal caso, el rendimiento por dividendo a los precios actuales sería del 6,6%.

Valor contable

El patrimonio neto atribuido del Santander muestra una trayectoria descendente en los últimos años debido a las depreciaciones de activos. En diciembre de 2019 era de 100.072 millones mientras que en junio de 2021 fue de 85.371 millones €. Si dividimos esta cifra por los 17.340,6 millones de acciones del capital social, obtenemos un valor contable de 4,92 €.

Los bancos suelen usar una métrica diferente para calcular el valor contable, los recursos propios tangibles por acción (TNAV o Tangible Net Asset Value), que es el patrimonio neto sin activos intangibles dividido por el número de acciones (menos las acciones en autocartera). El TNAV calculado por el Santander es de 3,98 €. Al precio actual de 3 €, la acción cotiza a 0,75 veces su valor neto tangible.

Rentabilidad sobre recursos propios

Dado un beneficio neto interanual ordinario (deducida la retribución de las participaciones preferentes) de 6.826 millones € y un patrimonio neto atribuido de 82.262,8 millones €, la rentabilidad sobre recursos propios (ROE) fue del 8,3%.

Puedes leer los informes completos en la página de Información relevante para accionistas e inversores del Banco Santander.

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DESCUBRE

Rentabilidad de las acciones del Banco Santander, 2010-2020

22 May 202021 May 2020Invesgrama

Las acciones del Banco Santander cerraron el año 2009 a 11,55 €. En aquel momento, el capital social estaba dividido en 8.155,6 millones títulos, por lo que la capitalización de la entidad era de 94.197 millones €. La capitalización bursátil de una empresa cotizada es el número de acciones del capital social multiplicado por el precio de esas acciones en bolsa.

Desde entonces, el banco ha llevado a cabo diversas ampliaciones de capital, algunas de ellas para pagar parte del dividendo en el programa Santander Dividendo Elección, que permite cobrar el dividendo en acciones o en efectivo. La entidad ha recurrido a esta fórmula cada año desde 2010, salvo en 2019. Algunos años (de 2012 a 2014) toda la remuneración al accionista se instrumentó a través de dicho programa, mientras que en otros años se empleó un modelo mixto.

A día de hoy, el capital social de la entidad está formado por 16.618,1 millones de títulos, algo más del doble que al final de 2009. Al cierre del 2019, la capitalización era de 61.985 millones €, un 34% menor a la de 2009.

El Santander ha obtenido elevados beneficios en términos absolutos en la pasada década, aunque con una tendencia a la baja. En 2009 las ganancias netas fueron de 8.942 millones € mientras que en 2019 fueron de 5.920 millones €, aunque de 7.657 millones € en términos recurrentes. Sin embargo estos resultados se han tenido que repartir entre un número mucho mayor de acciones (más del doble, como he indicado antes). De este modo, si el beneficio por acción de 2009 fue de 1,10 €, en 2019 fue de 0,36 €, un 67,3% menor.

El valor de la acción ha corrido una suerte similar, pues ha pasado de los 11,55 € del cierre de 2009 a los 3,73 € del cierre de 2019, una minusvalía del 67,7%. Es decir, toda la caída del precio de los títulos del Santander entre 2009 y 2019 puede explicarse por la disminución del beneficio por acción en el mismo período.

Gracias a la reinversión de los dividendos netos y a las acciones percibidas bajo el programa Dividendo Elección, cien euros invertidos en acciones de la entidad al final de 2009 se habrían convertido en 63,58 € al final de 2019, una pérdida del 36,4%, lo que reduce la minusvalía a la mitad. No obstante, esta cifra se compara desfavorablemente cuando se calcula lo que se habría obtenido de haberse invertido cien euros en un fondo indexado al IBEX 35, que hubiera sido de 118,2 €.

Si incluimos la evolución del Santander en 2020 hasta el 20 de mayo, la pérdida acumulada asciende al 68% incluso con reinversión de dividendos netos, mientras que la del IBEX 35 se queda en un 16,6%.

Beneficio real, dividendo y valor contable del Banco Santander en 2019

14 Feb 202019 Feb 2020Invesgrama

El Banco Santander ha informado de un beneficio neto atribuido de 6.515 millones de euros en 2019, que supone una caída del 16,6% respecto a 2018.

El beneficio neto ordinario atribuido fue de 8.252 millones de euros, un incremento del 2,3% respecto a 2018. La diferencia entre ambas magnitudes, de 1.737 millones de euros, se debe a minusvalías, costes de reestructuración y otras pérdidas de valor de activos. En 2018 estas partidas, consideradas no recurrentes, ascendieron a 254 millones de euros. En la tabla siguiente se observa que desde 2016, el balance de pérdidas y ganancias no recurrentes ha sido negativo cada año.

Sin embargo, el beneficio neto atribuido informado por el banco incluye la retribución a los titulares de participaciones preferentes contingentemente convertibles en acciones ordinarias. Se trata de títulos de deuda que se convierten automáticamente en acciones ordinarias si se produce una determinada contingencia. En este caso la contingencia es que los ratios de solvencia del banco caigan por debajo de los mínimos exigidos por los criterios de solvencia de Basilea. Dichos títulos son considerados como deuda híbrida, o sea títulos de deuda que las normas contables permiten contabilizar como recursos propios debido a su baja exigibilidad.

El banco informa del importe imputado a los titulares de estas preferentes en el Informe de auditoría y cuentas anuales consolidadas, que suele publicarse a finales de febrero, por lo que no sabemos todavía la cifra exacta de 2019. En 2016, 2017 y 2018 fue de 334, 395 y 560 millones de euros respectivamente. SIn embargo, podemos estimar una cantidad de 597 millones de euros en 2019 a partir del beneficio por acción informado, ya que esta magnitud ya descuenta la retribución de las preferentes.

Ver Beneficio real, dividendo y valor contable del BBVA en 2019

Así, el verdadero beneficio neto atribuido a los accionistas del banco fue de unos 5.918 millones de euros en 2019. Si dividimos esta cantidad por el número medio de acciones en circulación más las dilutivas, obtenemos el beneficio por acción dilutivo, la magnitud que realmente interesa al accionista, y que fue de 0,361 €, como informa la entidad. El número de acciones con efectos dilutivos (acciones que todavía no se han creado pero cuya creación está prevista a corto plazo) solo se indica en el Informe de auditoría, que, como he indicado antes, todavía no está publicado. Estimo una cifra de 43 millones de títulos, igual a la de 2018.

En el cuadro siguiente podemos ver la evolución del beneficio por acción (BPA) de 2006 a 2019 y del ratio PER (precio dividido por el beneficio por acción) al final de cada año. Vemos que el beneficio por acción sigue por debajo del valor de 2015 y es un 67% inferior al de 2006.

El dividendo total a cargo de 2019 será de 0,23 € (0,10 € pagados a cuenta en octubre de 2019 y 0,13 € a pagar en abril de 2020).

El banco cambiará en 2020 la estructura de pagos de su dividendo. En abril de 2020 pagará, junto al tradicional complementario de abril, el tercer dividendo a cuenta que solía pagar en enero. El importe será de 0,13 €. La cantidad es la misma que la suma del dividendo a cuenta de 2018 de enero de 2019 (0,065 €) y del complementario de 2018 pagado en abril de 2019 (otros 0,065 €).

Por qué el rendimiento por dividendo del Santander es superior al del BBVA

De esos 0,13 € del complementario de 2019, habrá un pago en efectivo de 0,10 € y un dividendo opcional de 0,03 €, que se podrá cobrar en efectivo o en acciones, a opción del inversor. Ambos dividendos se descontarán el 30 de abril de 2020 y se abonarán en mayo.

A cargo de 2018 también abonó un total de 0,23 €, en tres pagos en efectivo de 0,065 € cada uno y un dividendo flexible o scrip dividend (o sea, dividendo a cobrar en acciones o en efectivo, a criterio del accionista) de 0,035 €. El programa de retribución flexible de la entidad recibe el nombre de Santander Dividendo Elección.

El Santander afirma que ha multiplicado por 2,3 su dividendo en efectivo entre 2014 y 2019. En realidad, todo el dividendo a cargo de 2014 se realizó mediante scrip dividends por un total de 0,60 €, en cuatro plazos de unos 0,15 € cada uno. Pero los accionistas optaron mayoritariamente por cobrar en acciones, de tal forma que de dichos 0,60 € solo 0,086 € se pagaron en efectivo.

En adelante, el Santander pagará el dividendo a cuenta en octubre del año en curso y el complementario en abril del año siguiente.

El cuadro siguiente indica la rentabilidad de las acciones del Santander de 2007 a 2019. Cien euros invertidos en las mismas en diciembre de 2006 se habrían convertido en 58,79€ con reinversión de los dividendos netos, la mitad que si hubieran sido invertidos en el IBEX 35.

El banco indica que el valor tangible neto contable fue de 4,36 € por acción en 2019, frente a los 4,19 € de 2018. La acción cotiza actualmente a 3,93 €, por lo que se valora un 10% por debajo de su valor contable.

El valor tangible neto es la diferencia entre el patrimonio neto y los activos intangibles. El valor tangible neto contable por acción es la magnitud anterior dividida por el número de acciones en circulación. El Santander lo define como “la cantidad que cada accionista recibiría si la empresa entrara en periodo de liquidación y se vendiesen los activos tangibles de la compañía“.

Beneficio real, dividendo y valor contable del BBVA en 2019

Beneficio por acción estándar y recurrente del Banco Santander a septiembre de 2019

4 Dic 20194 Dic 2019Invesgrama

El Banco Santander ofrece cada trimestre el beneficio neto atribuido estándar y el beneficio neto ordinario atribuido, tanto en términos absolutos como por acción.

Como afirma la propia entidad, el beneficio ordinario atribuido “no incluye las partidas consideradas como no recurrentes, que se presentan de forma separada en la línea de ‘neto de plusvalías y saneamientos’“. Por tanto, podemos considerar que este concepto equivale al beneficio neto recurrente.

De los últimos cuatro trimestres, el último de 2018 fue el único en el que los elementos extraordinarios fueron positivos. En el tercer trimestre de 2019, el beneficio neto estándar fue de 501 millones tras deducir un cargo extraordinario de 1.634 millones de euros, principalmente por un deterioro de 1.491 millones de euros del fondo de comercio en el Reino Unido. En el segundo trimestre el cargo extraordinario fue de 706 millones de euros, debido sobre todo a unos costes de reestructuración de 626 millones de euros.

Si sumamos los beneficios de los últimos cuatro trimestres (del cuarto trimestre de 2018 al tercer trimestre de 2019), la suma total es de 5.799,8 millones de euros para el beneficio neto estándar y de 8.201,9 millones de euros para el recurrente, una diferencia notable. Si dividimos ambas magnitudes por el número de acciones a septiembre de 2019, obtenemos un beneficio por acción estándar de 0,349 € y un beneficio por acción recurrente de 0,494 € (ver tabla siguiente).

Sin embargo, la suma de los beneficios por acción trimestrales proporcionados por el banco da resultados diferentes, como puede observarse en la segunda tabla.

Esto se debe a que, en el cálculo del beneficio por acción, el Banco Santander resta del beneficio neto atribuido “a los accionistas“ la parte imputada a titulares de deuda híbrida (deuda cuya baja exigibilidad la hace asimilable al capital). Así, el beneficio neto atribuido “a los accionistas“ del Santander incluye en realidad una parte que no es de los accionistas sino de determinados acreedores.

La parte del beneficio que se imputa a titulares de deuda híbrida solo se proporciona en el informe anual. En el ejercicio 2018 el importe fue de 560 millones de euros. Si restamos esta cantidad al beneficio neto acumulado en los doce meses hasta septiembre de 2019, y dividimos el resultado por el número de acciones, obtenemos unos datos de beneficio por acción muy similares a los proporcionados por la propia entidad, como puede verse al comparar la tercera tabla con la anterior. De aquí se infiere que el beneficio imputado hasta la fecha a los titulares de deuda híbrida es similar al de 2018.

El verdadero beneficio del Banco Santander en 2018

5 Mar 20195 Mar 2019Invesgrama

El Banco Santander obtuvo un beneficio neto atribuido de 7.810 millones de euros en 2018. Este concepto es habitualmente sinónimo de “beneficio atribuido a los accionistas“ pero en este caso conviene hacer una puntualización.

La entidad tiene 23.820 millones de euros en pasivos subordinados, de los cuales 345 millones de euros en acciones preferentes y 9.717 millones de euros en participaciones preferentes. Las participaciones preferentes son productos híbridos porque a pesar de ser deuda se consideran instrumentos de patrimonio. Como indica el propio banco, “su retribución está condicionada a la obtención de beneficios distribuibles suficientes“, es decir, solo se pagan si se pueden pagar, igual que los dividendos. Así, que a efectos prácticos se consideran equivalentes a las acciones ordinarias, de modo que los intereses que se pagan por las mismas no se consideran gastos financieros.

Lo primero que vemos al calcular el beneficio por acción de la entidad es una incongruencia. Si dividimos los 7.810 millones de euros por el número medio de acciones en circulación, incluyendo las que tienen efectos dilutivos (16.193 millones), obtenemos un beneficio por acción de 0,482 €. Sin embargo, en el informe remitido a la CNMV, en la presentación de resultados y en el Informe financiero consolidado, la entidad da un dato de 0,448 €, un 7% menos.

La explicación la encontramos en el Informe de auditoría y cuentas anuales consolidadas. De los 7.810 millones de beneficio atribuido se restan 560 millones de euros de retribuciones correspondientes a los titulares de participaciones preferentes contingentemente convertibles en acciones ordinarias. Estos títulos computan a efectos de recursos propios como capital de nivel 1 adicional. Se trata de participaciones perpetuas que pueden ser recompradas por el emisor en ciertas circunstancias, cuya remuneración es discrecional (se paga si se quiere) y que serán convertidas en acciones ordinarias de nueva emisión en caso de que el banco presente un ratio de capital inferior al exigido por las normas de solvencia.

De este modo, el beneficio atribuido a los accionistas de Banco Santander fue de 7.250 millones de euros. Al dividir por el número medio de acciones en circulación más las dilutivas, se obtiene un beneficio por acción de 0,448 €.

La retribución de las preferentes va aumentando cada año. En 2015 fue de 276 millones de euros, por lo que se ha duplicado entre 2015 y 2018.

El beneficio por acción teniendo en cuenta este ajuste fue de 0,396 € en 2015, como se ve en la tabla siguiente, obtenida del Informe de auditoría y cuentas anuales de 2017. Por tanto, el crecimiento de esta magnitud ha sido del 13% entre 2015 y 2018, un 4,2% anual.

La tabla siguiente indica la evolución del beneficio por acción de la entidad entre 2006 y 2018.

Banco Santander, ¿una historia de éxito?

5 Mar 201911 Mar 2019Invesgrama

El Santander es el banco más valioso por capitalización bursátil de la zona euro. En 2018 ganó la increíble cifra de 7.810 millones de euros, siendo, con diferencia, la compañía cotizada con más beneficios de España.

Los responsables del banco sienten que forman parte de una gran historia de éxito. El informe anual de 2018 está repleto de referencias en este sentido, por ejemplo:

Según el informe remitido a la CNMV, los consejeros fueron remunerados en 2018 con 28,9 millones de euros y los directivos, con 62,5 millones de euros. Un total de 91,4 millones de euros, apenas el 1,2% del total del beneficio neto informado. La retribución de los consejeros de la entidad tiene cuatro componentes: un salario fijo, una retribución variable ligada al desempeño individual, un plan de pensiones con una parte fija y otra variable, y otras retribuciones como seguros de vida.

En cambio, los accionistas se habrán repartido la suculenta cantidad de 3.724 millones de euros, el 48% de los resultados de 2018.

Sin embargo, el banco tiene 17 consejeros (según consta en el informe anual) y 4.130.000 accionistas. Los primeros ingresaron una media de 5,4 millones de euros y los segundos, una media de 901 euros.

Si calculamos la rentabilidad de las acciones del Santander teniendo en cuenta los dividendos elección sin retención fiscal (ya que equivalen a suscribir acciones nuevas) y los ordinarios con retención, se constata que 100 € invertidos en las mismas en diciembre de 2006 habrían valido 64,52 € en diciembre de 2018: una pérdida acumulada del 35,48%. Esos 100 € invertidos en un fondo indexado al IBEX 35 con dividendos netos se habrían depreciado mucho menos, un 4%.

Entre las prioridades estratégicas, se menciona la cultura interna, la fidelidad de los clientes, la transformación digital, la excelencia operativa, la fortaleza de capital, la gestión de riesgos, la rentabilidad y la aportación a la sociedad. El enfoque se centra en el crecimiento del banco y en su imagen corporativa. Obviamente, el Santander hace continuas referencias a la defensa de los intereses de los accionistas, pero se da la paradoja de que si bien estos han compartido buena parte de los beneficios, no han compartido el éxito del propio banco.

El verdadero beneficio del Banco Santander en 2018

El Santander debería comprar acciones propias si el precio cae a 3,72 €

23 Dic 201823 Dic 2018Invesgrama

El Banco Santander posee actualmente el 0,083% de sus propias acciones, lo que supone unos 13,5 millones de títulos sobre el total de 16.236,5 millones de acciones de su capital social. Debería adquirir mil millones de acciones más hasta alcanzar un total de unos 1.015 millones de títulos en autocartera. Esto supondría un 6,25% del capital total, lo que estaría por debajo del límite máximo del 10% que se permite a las sociedades cotizadas.

La cuestión es que le saldría más barato comprar acciones propias en bolsa y luego repartirlas entre sus accionistas que pagar dividendos, y los accionistas ganarían lo mismo o más.

El banco cántabro pagará 0,23 € por acción a cargo de 2018, de los cuales 0,195 € habrán sido en efectivo (quedan por satisfacer un pago a cuenta de 0,065 € en enero y otro del mismo importe en abril). Ha anunciado que a partir de 2019 pasará a retribuir al accionista en dos veces, en vez de cuatro como hasta ahora. Así, el primer pago a cuenta de 2019 será en noviembre de 2019 y el segundo (complementario) en mayo de 2020. Si se mantiene el mismo dividendo que en 2018, en noviembre de 2019 podría abonar 0,10 € y en mayo de 2020, 0,13 €. Sin embargo, podría distribuir un importe inferior ya que ha afirmado que todo el dividendo será en efectivo. Si este fuera de 0,20 €, podría afirmar que “ha incrementado el dividendo en efectivo“.

Si partimos de la base que el Santander se propone pagar 0,23 € en efectivo a cargo de 2019, el desemboso ascendería a 3.731 millones de euros (16.236,5 millones de acciones menos 13,5 millones de acciones actualmente en autocartera, multiplicado por 0,23 €). Con esa misma cantidad, podría adquirir los 1.001,5 millones de títulos que le harían falta hasta alcanzar una autocartera de 1.015 millones de títulos si el precio medio fuera de 3,72 €. Por debajo de ese precio, le saldría más barato comprar acciones propias y distribuirlas que pagar dividendos. El día 21 de diciembre los títulos cerraron a 3,93 € y el día 10 del mismo mes hicieron un mínimo de 3,865 €, por lo que esos 3,72 € quedan a poca distancia.

¿Por qué el objetivo debería ser una autocartera de 1.015 millones de acciones? Esta cantidad es el resultado de dividir el número total de acciones del capital social por 16. Es la cifra que permitiría distribuir una acción gratuita a cada accionista por cada 16 títulos que este tuviera en acciones del banco. Representaría un rendimiento en especie del 6,25%, superior incluso al rendimiento por dividendo actual del 5,85% (0,23 € dividido por el precio actual de 3,93 €).

Imaginemos que el Santander hiciera una ampliación liberada de 1×16 y emitiera 1.015 millones de acciones nuevas. Esto generaría un derecho de suscripción de 0,23 € por acción, lo que supondría un rendimiento del 5,85% sobre un precio de 3,93 €. Pero esta ampliación provocaría un efecto dilución porque el beneficio se tendría que repartir entre un número más elevado de acciones. En cambio, la distribución de acciones procedentes de la autocartera genera un rendimiento similar sin que se produza dicho efecto dilución.

La CNMV limita las operaciones de autocartera a un máximo del 15% del volumen medio diario negociado en las últimas 30 sesiones. En el mes de noviembre, el mercado negoció una media diaria de 38,9 millones de títulos pero en otros meses la media ha sido más alta. En octubre fue de 54,8 millones. En los últimos doce meses ha sido de 74 millones. Pongamos como referencia el mes de noviembre. El Santander podría adquirir una media diaria de unos 5,8 millones de acciones propias. Podría alcanzar una autocartera de 1.015 millones de títulos en unas 175 sesiones (en un año hay unas 250 sesiones), lo que le daría suficiente margen para distribuir, por ejemplo, una acción gratuita por cada 32 que tenga el accionista en noviembre de 2019 y la misma cantidad en mayo de 2020.

Si bien la normativa prohíbe utilizar las operaciones de autocartera para sostener la cotización de las acciones, la adquisición regular de títulos enviaría al mercado una señal de confianza que podría ayudar a estabilizar o favorecer la recuperación de los precios.

El banco podría optar igualmente por amortizar las acciones en autocartera y reducir capital en un 6,25%. Los accionistas no recibirían acciones gratuitas pero las que ya tienen se revalorizarían porque aumentarían el beneficio por acción y el valor contable. Por otro lado, el banco afrontaría un menor desembolso de dividendos en términos absolutos en años sucesivos, lo que reforzaría los recursos propios de la entidad.

Accionistas de Bankia, Bankinter y Banco Sabadell: también os toca compartir vuestros beneficios con acreedores

3 Mar 20183 Mar 2018Invesgrama

En una entrada anterior me he referido a la diferencia entre el beneficio neto declarado por BBVA, Repsol, Banco Santander y Telefónica y el beneficio neto que realmente corresponde a los accionistas de dichas entidades.

Si eres accionista de BBVA, Santander, Repsol o Telefónica, tienes que saber esto

Tras examinar las cuentas de Bankia, Bankinter y Banco Sabadell, he visto que estos bancos también cargan o imputan al beneficio neto el rendimiento de valores de deuda que la ley les permite computar como recursos propios debido a su baja exigibilidad.

Declarar un beneficio neto atribuido a los accionistas que no se corresponde con la realidad, por muy legal que sea, vulnera un principio básico de la gestión empresarial. Pero más grave aún es la absoluta falta de transparencia a la hora de explicar a los accionistas las razones por las cuales estos tienen que compartir sus beneficios con ciertos acreedores, generalmente titulares de bonos convertibles en acciones. Al igual que BBVA, Santander, Repsol y Telefónica, Bankia, Bankinter y Sabadell no informan del asunto en sus presentaciones de resultados ni en los completísimos informes anuales. Solo Repsol da cierta información incompleta en una nota a pie de página. Bankinter, a pesar de una mención nada explícita en una nota a pie de página del informe anual, se lleva el premio a la falta de transparencia en este sentido ya que es el que ha conseguido ocultar mejor el dato relevante (me ha costado una hora encontrarlo en su dichoso informe de gestión de 497 fotocopias).

En el caso de BBVA y Telefónica, el beneficio real es casi un 9% inferior al declarado. En Bankia, Bankinter y Banco Sabadell la diferencia es mucho menor, pero la ausencia de explicaciones por parte de los gestores hace temer que cada año la porción del resultado realmente atribuible a los accionistas vaya disminuyendo. Bankia y Banco Sabadell imputaron rendimientos de bonos convertibles al beneficio de los accionistas por primera vez en 2017 (o al menos no lo hicieron en 2016), de ahí que de momento el impacto sea reducido, pero la incertidumbre respecto a lo que ocurrirá en el futuro es elevada debido precisamente al silencio de los administradores.

El cuadro siguiente indica la cantidad que las siete entidades analizadas cargaron o imputaron al beneficio de los accionistas en 2016 y en 2017. Puede verse que en el caso de BBVA y Santander, que ya partían de niveles elevados en 2016, los incrementos han sido muy significativos, y desde luego muy superiores a los del beneficio.

Bankia

Bankia ha declarado un beneficio neto atribuido de 504,5 millones de euros en 2017 pero de esta cantidad deduce 14,3 millones en concepto de retribución de bonos contingentemente convertibles (conocidos popularmente como Cocos). Es curioso observar cómo el beneficio antes y después de aplicar la deducción recibe el mismo nombre, salvo que se cambia “aribuido“ por “atribuible“, que significan exactamente lo mismo.

Bankinter

El beneficio neto atribuido declarado por Bankinter en 2017 fue de 495,2 millones de euros, de los que 11,6 millones de euros se imputan a los titulares de bonos eventualmente convertibles. Para referirse al beneficio real se habla de “ganancias“ en vez de “beneficios“, que obviamente significan lo mismo.

Banco Sabadell

El Banco de Sabadell ha informado de un beneficio neto atribuido de 801,4 millones de euros pero el beneficio realmente atribuible a los accionistas es de 23,5 millones de euros menos.
La tabla siguiente indica el beneficio neto atribuido informado en 2017 por las siete entidades analizadas y el real.

Si eres accionista de BBVA, Santander, Repsol o Telefónica, tienes que saber esto

2 Mar 201827 Abr 2018Invesgrama

El beneficio neto atribuido o atribuible que declaran las sociedades cotizadas en bolsa hace referencia al beneficio neto que corresponde a los accionistas. Sin embargo, las carambolas contables permitidas por los reguladores hacen que debamos cerciorarnos de qué parte del beneficio corresponde efectivamente a sus propietarios, o sea a los titulares de las acciones.

La cuestión es que algunas empresas y bancos en dificultades han estado recurriendo en los últimos años a la emisión de obligaciones cuya baja exigibilidad las hace prácticamente asimilables al capital. En la jerga financiera se conocen como híbridos entre deuda y capital. Pues bien, los rendimientos que se pagan o se imputan a dichas obligaciones se cargan al beneficio neto de los accionistas. Es lo que ocurre con BBVA, Banco Santander, Telefónica y, en menor medida, Repsol.

Por tanto, si eres accionista de alguna de estas sociedades, debes saber que tienes que compartir tus beneficios con ciertos acreedores, lo que en última instancia va a afectar a los dividendos que recibas en el futuro.

Llama la atención la escasa transparencia de dichas sociedades acerca del beneficio neto atribuido real. No es un dato que proporcionen a la ligera, por ejemplo en las presentaciones con colorines para analistas, ni siquiera en el informe anual que prácticamente nadie lee, sino en otro documento que es posible que solo haya visto la persona que lo ha confeccionado, el informe de gestión, que a veces es una compilación de 200 o 300 fotocopias, y al no ser un texto digital hay que pasar página por página hasta dar con el dato relevante.

Así es como informa de los datos pertinentes el BBVA en su informe de gestión (las cifras están en miles de millones de euros):

BBVA declara un beneficio neto “atribuible a los propietarios de la dominante“ de 3.519 millones de euros (los propietarios de la dominante son los accionistas de BBVA). De aquí deduce 301 millones de euros para remunerar “instrumentos de capital de nivel 1 adicional“, que hace referencia principalmente a obligaciones perpetuas convertibles en acciones. Tras ello llegamos al dato de 3.218 millones de beneficio neto realmente atribuible a los accionistas. ¿Y cómo define este concepto el BBVA? De nuevo como beneficio neto “atribuible a los propietarios de la dominante“ pero en negrita.

Banco Santander sencillamente no tiene un concepto para refererirse al beneficio neto atribuido real:

Los 6.619 millones de beneficio neto atribuido se convierten en 6.224 millones de euros tras descontar 395 millones de euros como retribución a participaciones preferentes eventualmente convertibles.

En el caso de Telefónica, el beneficio neto atribuido informado fue de 3.132 millones de euros, a los que hay que deducir 276 millones de euros de imputación a las obligaciones perpetuas subordinadas.

Repsol es la única sociedad que hace alguna referencia, aunque poco explícita, a la remuneración de las obligaciones convertibles en su presentación de resultados. Curiosamente, es la que sufre un menor impacto en su resultado por dicha circunstancia. Para conocer el dato efectivo también debemos acudir al informe de gestión:

La tabla siguiente resume los datos indicados con anterioridad:

Accionistas de Bankia, Bankinter y Banco Sabadell: también os toca compartir vuestros beneficios con acreedores

La fórmula del Banco Santander

17 Feb 20185 Mar 2019Invesgrama

En sus informes sobre resultados el Banco Santander ofrece gran cantidad de información pero el accionista debe ir a lo suyo: centrarse en aquellas variables que le incumben.

Entre la gran cantidad de métricas ofrecidas, cada año hay un buen número de ellas que indican que la entidad avanza, ya sea hacia sus objetivos estratégicos, una mayor solvencia, una mejora de márgenes, etc. Sin embargo, el valor de la acción sigue un 60% por debajo del que tenía en 2006 y es el mismo que en 2011. Como se indica en la tabla siguiente, 100 € invertidos en acciones del banco a finales de 2006 se habrían convertido en 78,96 € al final de 2017 mientras que si se hubieran invertido en una cesta de acciones representativa del IBEX 35 habrían crecido a 109,8 €.

Los tres datos resaltados en primer lugar en el informe de resultados de 2017 son los siguientes:

1) El dividendo en efectivo crece de los 0,17 € de 2016 a los 0,19 € de 2017, lo que supone un aumento del 11,7%. Sin embargo, el dividendo total, que incluye un pago opcional en acciones o efectivo (programa Dividendo Elección), crece de los 0,21 € pagados a cargo de 2016 a los 0,22 € que la entidad ha anunciado para 2017, un aumento del 4,7% (Santander dice que el aumento es del 7% porque ajusta el dividendo de 2016 en función de la ampliación de capital de 2017, una metodología sui generis). Es curioso que se mencione la parte del dividendo pagada en efectivo porque, en realidad, los dividendos pagados en acciones son tan válidos como los pagados en efectivo, pero de eso hablaremos otro día.

2) El TNAV es el Tangible Net Asset Value o Fondos Propios Tangibles por acción, que es la métrica utilizada por el banco para determinar su valor contable por acción. Es el capital más las reservas (o sea los fondos propios en sentido estricto) menos el fondo de comercio y los activos intangibles, todo ello dividido por el número de acciones. Este dato se mantuvo sin variaciones en 4,15 € respecto a 2016. Sin embargo, el valor contable estándar (patrimonio neto atribuido dividido por el número de acciones) cayó un 6%, de los 6,24 € de 2016 a los 5,86 € de 2017.

3) El beneficio por acción (BPA) ordinario se incrementó un 8%, de los 0,429 € a los 0,463 €. Pero desde hace varios años el beneficio ordinario presentado por el Santander no incluye depreciaciones de activos, costes de reestructuración, pérdidas de valor del fondo de comercio y otros saneamientos que las empresas no financieras suelen cargar al beneficio ordinario.

En la cuenta de resultados resumida presentada por la entidad, vemos que el beneficio neto ordinario atribuido fue de 7.516 millones de euros, un 14% más que en 2016. Pero la entidad calculó unos resultados negativos no recurrentes de 1.257 millones de euros, incluyendo una depreciación del fondo de comercio por valor de 603 millones de euros y unos costes de integración por la compra de Banco Popular de 300 millones de euros, que se vieron compensados por plusvalías extraordinarias y la reforma fiscal en Estados Unidos, lo que arrojó un saldo negativo de partidas consideradas no recurrentes de un total de 897 millones de euros. Tras ese cargo, el beneficio neto atribuido ascendió a 6.619 millones de euros, un incremento del 7% respecto a 2016.

No obstante, lo que interesa a un acconista es el beneficio por acción. Y el número de acciones pasó de 14.582 millones al final de 2016 a 16.136 millones de acciones al final de 2017, un aumento del 10,6%, debido principalmente a la ampliación de capital llevada a cabo para comprar Banco Popular. Banco Santander calcula un beneficio por acción de 0,404 €, que es prácticamente el mismo que en 2015 y 2016 (para el beneficio por acción se tiene en cuenta el número medio ponderado de acciones en circulación durante el ejercicio y una parte de las acciones que se crearán en los próximos años por bonos convertibles, programas de remuneración en acciones para directivos, etc.)

Hemos visto que de un incremento en el beneficio ordinario neto atribuido del 14% hemos llegado a una variación plana del beneficio por acción.