Banco Santander: claves del primer semestre de 2021

Beneficios

Los resultados interanuales del Banco Santander dejaron los números rojos por primera vez desde el primer trimestre de 2020, cuando la entidad cargó unos extraordinarios negativos de 12.706 millones € por ajustes de valoración del fondo de comercio, principalmente.

En el período de doce meses de junio de 2020 a junio de 2021, el beneficio neto atribuido alcanzó los 5.702 millones € y el beneficio neto atribuido ordinario, que excluye partidas no recurrentes, 7.378 millones €. Sin embargo, a estas cifras hay que realizarles un ajuste que se explica en el apartado siguiente.

Beneficio por acción

Para el ejercicio 2020, el Santander informó de un beneficio neto ordinario de 5.081 millones €. Dado un número de acciones de 17.316 millones (tras deducir las acciones en autocartera, tal como hace el banco) debería dar un beneficio por acción de 0,293 € pero el Santander informó de un beneficio por acción de 0,262 €.

Retribución de las participaciones preferentes del Banco Santander, 2018, 2019 y 2020
Fuente: Informe de gestión consolidado, Banco de Santander

Como de costumbre, la entidad no explica en sus informes trimestrales la razón de esta disparidad, que sí encontramos, en cambio, en la página 611 del Informe de gestión consolidado.

Si multiplicamos este dato por el número de acciones anterior, obtenemos un beneficio neto “real“ de 4.536 millones €, unos 550 millones € menos que el informado. Esos 550 millones €, concretamente 552 millones €, es la retribución de participaciones preferentes contingentemente convertibles (tal como se ve en el cuadro siguiente).

Este instrumento se considera un híbrido entre capital y deuda, ya que tiene naturaleza de deuda financiera pero su exigibilidad es tan baja que las normas contables permiten a su titular contabilizarlo como recursos propios.

De este modo, se considera que la retribución de un instrumento híbrido de capital se paga con el beneficio neto atribuido a los accionistas.

En tanto que el Santander solo informa del importe de dicha retribución una vez al año y que esta se ha mantenido en torno a los 550 millones € en los últimos tres años, conviene deducir esta cantidad del beneficio neto atribuido interanual a lo largo del año.

Como he indicado en el apartado anterior, el beneficio neto atribuido interanual a junio de 2021 fue de 5.702 millones €. Al restar dichos 550 millones €, el beneficio que realmente corresponde a los accionistas del Santander es de 5.152 millones €, lo que supone 0,30 € por acción. Si realizamos un cálculo similar con el beneficio neto atribuido ordinario, el beneficio por acción (BPA) ordinario fue de 0,398 €.

Por tanto, al precio actual de 3 €, el ratio PER de la acción del Santander es de 7,5 veces, teniendo en cuenta el BPA ordinario.

Dividendo

El Santander únicamente ha pagado 0,0275 € a cargo de los resultados de 2020, la cantidad máxima permitida por el Banco Central Europeo.

Si el beneficio por acción de 2021 fuera similar al actual (0,398 € ordinarios a junio de 2021), el dividendo a cargo de 2021 podría ser de unos 0,20 €, ya que la entidad prevé recuperar un payout del 40-50%. En tal caso, el rendimiento por dividendo a los precios actuales sería del 6,6%.

Valor contable

El patrimonio neto atribuido del Santander muestra una trayectoria descendente en los últimos años debido a las depreciaciones de activos. En diciembre de 2019 era de 100.072 millones mientras que en junio de 2021 fue de 85.371 millones €. Si dividimos esta cifra por los 17.340,6 millones de acciones del capital social, obtenemos un valor contable de 4,92 €.

Los bancos suelen usar una métrica diferente para calcular el valor contable, los recursos propios tangibles por acción (TNAV o Tangible Net Asset Value), que es el patrimonio neto sin activos intangibles dividido por el número de acciones (menos las acciones en autocartera). El TNAV calculado por el Santander es de 3,98 €. Al precio actual de 3 €, la acción cotiza a 0,75 veces su valor neto tangible.

Rentabilidad sobre recursos propios

Dado un beneficio neto interanual ordinario (deducida la retribución de las participaciones preferentes) de 6.826 millones € y un patrimonio neto atribuido de 82.262,8 millones €, la rentabilidad sobre recursos propios (ROE) fue del 8,3%.

Puedes leer los informes completos en la página de Información relevante para accionistas e inversores del Banco Santander.

Invesgrama Predictor

Invesgrama Predictor es una herramienta capaz de predecir la evolución futura de carteras y valores de la bolsa española en términos relativos frente al mercado.

Valor contable tangible de las compañías del IBEX 35

Se suele considerar que el valor contable de las acciones de una empresa determinada es la cantidad que recibiría el accionista en caso de liquidación de dicha empresa. Se calcula mediante el cociente del patrimonio neto atribuido y el número de acciones del capital social (a veces se restan las acciones en la autocartera de la sociedad, pues esos títulos no participarían en el reparto del activo neto en una eventual liquidación).

Sin embargo, existe una partida del activo cuyo valor depende en gran medida de la continuidad de la empresa. Se trata de los activos intangibles: patentes, marcas, derechos de imagen, licencias, concesiones, fórmulas, conocimientos técnicos, propiedad intelectual… Si bien para que un activo de esta naturaleza pueda ser incorporado al balance debe tener un valor comercial, en el sentido de que debe poder venderse, cederse o transferirse de otro modo a terceros, su valor sería incierto en caso de que la empresa dejara de existir.

Dentro de los intangibles se incluye el fondo de comercio, que únicamente se contabiliza si se ha generado a través de la adquisición de activos de terceros. Cuando una compañía compra otra empresa, la diferencia entre el precio de mercado pagado y el patrimonio neto de la empresa se puede considerar como fondo de comercio. Se entiende que esta diferencia valora un conjunto de activos intangibles, que en general podemos identificar con la capacidad de la sociedad adquirida para generar beneficios futuros.

El valor contable tangible se calcula restando los activos intangibles del patrimonio neto consolidado (no del atribuido, ya que una parte de los activos intangibles puede ser propiedad de intereses minoritarios).

En la tabla siguiente se indica el valor contable (que incluye los intangibles) y el valor contable tangible de las sociedades del IBEX 35. Los datos se han calculado a partir de las magnitudes relevantes del balance de situación al 30 de junio de 2018 y del número de acciones del capital social en septiembre de 2018 más las acciones con efectos potencialmente dilutivos (pero no se ha restado la autocartera).

La segunda tabla ordena los valores del IBEX en función del ratio precio / valor contable. Vemos que seis de las siete entidades financieras del selectivo cotizan por debajo de su valor en libros. ArcelorMittal, Repsol y Merlin Properties se encuentran en la misma situación.

En varias sociedades del IBEX el inmovilizado intangible es mucho mayor que la suma del inmovilizado intangible y las inversiones inmobiliarias. Es el caso de Amadeus, Grifols, Cellnex, Indra, CIE Automotive, ACS, Ferrovial, SIemens-Gamesa, Mediaset y Telefónica. Por este motivo, varias de estas compañías tienen un valor neto tangible negativo.

Si el valor contable tangible por acción es muy reducido o negativo, no significa necesariamente que la acción esté sobrevalorada. En ocasiones, los intangibles pueden tener un valor superior a los activos tangibles. Por ejemplo, las acciones de Coca-Cola cotizan a 49 $ y su valor contable tangible es de solo 0,1 $. Esto se debe a que el principal activo de la compañía es su marca: la Coca-Cola es agua con una gran cantidad de azúcar más un toque magistral (una fórmula, adaptable al gusto de los consumidores de cada país, que solo conoce la empresa).

Las compañías que cotizan por debajo de su valor neto tangible son los bancos (salvo Bankinter), ArcelorMittal, Repsol y las dos SOCIMIS (sociedades inmobiliarias) Merlin Properties y Colonial.