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Las cuentas de ACS en 2018 y previsiones para 2019

28 Mar 201927 Mar 2019Invesgrama

El beneficio por acción de ACS aumentó un 14,4% en 2018, tras una serie de ejercicios con crecimientos más moderados. El ratio PER (precio de la acción dividido por el beneficio por acción) fue de 11,51 veces al cierre del año pasado, similar al de 2006 y 2013.

En el cuadro siguiente se puede observar que el PER fue muy bajo entre 2007 y 2011, lo que significa que en esos años el mercado predijo correctamente que los beneficios serían menores en el futuro. Las acciones de ACS no han superado un PER de 13 veces al cierre del ejercicio desde 2006.

A pesar de que el precio fue de 42,71 € en 2006 y de 33,83 € en 2018, las acciones han dado una rentabilidad neta acumulada del 31% en los últimos doce años gracias a la reinversión de los dividendos (como puede verse en el tercer cuadro al final de esta entrada).

El beneficio operativo aumentó un 8,2% pero el neto atribuido lo hizo un 14,1% debido a la contribución de 175 millones de euros de Abertis desde el mes de junio de 2018, cuando ACS se hizo con el control de la concesionaria de autopistas junto con la italiana Atlantia. Actualmente ACS posee una participación de casi el 50% en Abertis, un 30% directo y otro 20% indirecto a través de su participada alemana Hochtief.

Según la propia compañía, sin la contribución de Abertis ni extraordinarios, el beneficio neto habría aumentado un 4,0%, de los 743 millones de euros de 2017 a 772 millones en 2018. En 2017 hubo extraordinarios positivos por 59 millones de euros, mientras que los extraordinarios de 2018 fueron negativos en 32 millones de euros.

La deuda financiera neta se ha reducido de forma muy notable desde 2013, cuando era de 7.401 millones de euros, a los 1.460,8 millones de euros actuales. La compañía presenta actualmente buenos niveles de solvencia.

Según ACS, la deuda financiera bruta fue de 8.427 millones de euros, que coincide con la que figura en la tabla siguiente, mientras que la neta fue negativa en 153 millones de euros, que difiere de modo significativo respecto al cálculo estándar. Esto se debe a que la compañía incluye como equivalentes de efectivo 1.464 millones de euros de otros activos financieros corrientes, como depósitos a plazo, lo cual no es ortodoxo.

La rentablidad corporativa se redujo ligeramente en 2018 pero en términos efectivos mejoró de forma significativa: el diferencial entre la ROCE (rentabilidad sobre el capital empleado) y el coste de la deuda financiera pasó del 4,02% en 2017 al 5,04% en 2018.

Según el presidente de ACS, Florentino Pérez, la inversión llevada a cabo en Abertis aumentará el beneficio neto un 35% en 2019, por lo que el beneficio por acción podría aproximarse a los 4 euros.

Las acciones de ACS han sido más rentables que el IBEX 35 en el conjunto del período 2006-2018 pero hay que diferenciar dos subperíodos de seis años cada uno: en el primero, de diciembre de 2006 a diciembre de 2012 lo hicieron peor que el índice pero de diciembre de 2012 a diciembre de 2018 lo han hecho considerablemente mejor: en esos últimos seis años la rentabilidad neta acumulada ha sido del 115,6% mientras que el IBEX 35 con dividendos netos ha ganado un 28,4%.

En 2018 la constructora repartió un dividendo por acción de 1,385 € a cuenta de los resultados de 2017, un 15,8% más que el año anterior.

En febrero de 2019 pagó un dividendo a cuenta de 2018 por un importe de 0,45 €, el mismo que en febrero de 2018. En cambio, se prevé que el complemetario a pagar a finales de junio o principios de julio de 2019 sea superior a los 0,936 € abonados en julio de 2018.

El presidente de ACS ha afirmado que el dividendo a cargo de 2019 aumentará en la misma proporción que el beneficio neto. En tanto que su previsión, como se ha indicado antes, es de un aumento del beneficio de 2019 del 35%, el dividendo de 2019 (a distribuir en 2020) podría crecer en la misma medida respecto al de 2018.

Temores de recesión en EEUU: ¿señal de venta?

27 Mar 201927 Mar 2019Invesgrama

Se está hablando mucho estos días de un signo que se considera un predictor fiable de la proximidad de una recesión en Estados Unidos: la inversión de la curva de tipos de interés.

Normalmente, los bonos a largo plazo dan un interés mayor que los títulos de deuda a corto plazo porque los primeros conllevan un riesgo más alto debido al efecto de un posible aumento de la inflación sobre las rentas futuras. Sin embargo, en ocasiones los títulos a largo plazo dan un rendimiento inferior a los de corto plazo, una circunstancia que puede considerarse poco lógica, ya que en este caso los títulos de menor riesgo dan un rendimiento mayor. Un título a corto plazo se considera menos arriesgado porque si aumenta la inflación puedes ir comprando nuevos títulos con un tipo de interés que lleve incorporado expectativas de inflación más altas.

Para entender este fenómeno hay que recordar que los bonos suben de precio cuando aumenta la demanda por los mismos y que cuando eso ocurre su rendimiento baja. Por ejemplo, si compro un título a un año a un precio de 1.000 € con una renta de 30 €, el rendimiento será del 3%. Si en el mercado hubiera de pronto más demanda que oferta de este tipo de deuda (por ejemplo ante una caída de la bolsa), el precio de mi título podría subir a 1.050 €. En tal caso, su rendimiento bajaría al 2,85% (30 dividido por 1.050). En un título a largo plazo la relación entre rendimiento y precio es más compleja debido a que el rendimiento es el tipo de descuento de un flujo de pagos futuros, pero la idea es similar.

Un aumento de la demanda de bonos a largo plazo puede significar que los inversores evitan el riesgo porque los indicadores económicos señalan una caída de la actividad económica, los beneficios empresariales se estancan, el contexto internacional es incierto, etc.. Por otro lado, la expectativa de una recesión favorece a los bonos a largo plazo por partida doble. Por un lado, una recesión suele ir asociada a una menor inflación (por la caída de la demanda), lo que reduce el riesgo de erosión monetaria en los bonos a más largo plazo. Por otro lado, hace prever más caídas del interés porque las empresas demandarán menos crédito y porque el banco central intentará estimular la economía con reducciones de tipos.

La inversión de la curva de tipos de interés es un acontecimiento tan señalado que tiene fecha: el día 22 de marzo de 2019. Ese día, el tipo de interés a tres meses en Estados Unidos fue del 2,45%, mientras que los bonos del Tesoro americano a 10 años daban el 2,42% anual.

Desde el punto de vista del inversor en bolsa, recesión significa retroceso de los beneficios empresariales, de forma que cualquier cosa que la anticipe puede actuar como incentivo a vender. Sin embargo, diversos estudios indican que tal vez sea precipitado hacerlo.

Un artículo reciente publicado en la página web de la CNBC, Stocks typically outperform for a long time even when the bond market is flashing recession signal (Las acciones suelen hacerlo bien durante largo tiempo cuando el mercado de bonos emite señales de alarma) ofrece una perspectiva histórica del fenómeno.

El cuadro siguiente, elaborado por la firma Bespoke Investment Group, recoge la evolución del índice S&P 500 en diversos plazos (un mes, tres meses, seis meses y un año) desde el día en que tuvo lugar la inversión de la curva de los tipos de interés, desde el año 1966. Vemos que en los dos primeros ciclos, los de 1966 y 1973, efectivamente la bolsa había bajado (y de forma considerable) un año después. Sin embargo, en los últimos cuatro (iniciados en 1978, 1989, 1998 y 2006) ha sucedido lo contrario: el índice S&P 500 se había revalorizado de forma significativa un año después.

En el artículo mencionado, otra firma de inversión, Cannacord Genuity, destaca el hecho de que la recesión puede tardar dos años o más en llegar después de la señal dada por la inversión de la curva, de forma que se trata de una mala señal, sí, pero con un retardo notable.

En el cuadro siguiente he comparado la fecha de cada inversión de la curva de tipos de interés con el mes de inicio de la subsiguiente recesión. Vemos que salvo en 1973, efectivamente el retardo fue de más de un año. Lo que sí es cierto es que después del inicio de cada recesión, la caída del S&P 500 ha sido considerable.

El ratio PER y el beneficio por acción del IBEX 35 con los resultados de 2018

26 Mar 2019Invesgrama

Una vez publicados todos los resultados del ejercicio 2018 por parte de las compañías del IBEX 35, podemos saber cuál fue el beneficio por acción del índice en 2018.

Para calcular el beneficio por acción del IBEX 35 tenemos que dividir la capitalización total, en una fecha determinada, de las compañías que lo componen por la suma de los beneficios netos atribuidos a los accionistas a lo largo de doce meses que sean positivos. A veces se cuentan los beneficios negativos pero a efectos del ratio PER tiene más sentido considerar las pérdidas como beneficios nulos.

En 2018, los beneficios netos conjuntos del IBEX 35 fueron de 44.775 millones de euros. En el caso de los bancos, Telefónica y Repsol, se ha restado la parte imputada a titulares de instrumentos híbridos de capital, ya que estos en realidad son deuda financiera de baja exigibilidad y conviene considerar únicamente los beneficios estrictamente atribuibles a los accionistas.

Si sumamos los beneficios recurrentes de aquellas compañías que tuvieron pérdidas en 2018 (Cellnex, Ferrovial y Naturgy), que da una cifra de 1.906 millones de euros, pero descontamos los resultados extraordinarios de aquellas empresas que mayores atípicos obtuvieron (CIE Automotive, Colonial, Merlin Properties e IAG), que fueron de un total de 1.550 millones de euros, ambas cifras se compensan en su mayor parte, de modo que la suma total de beneficios solo aumenta un 0,80%, hasta los 45.131 millones de euros.

Los datos de la tabla siguiente están expresadas en miles de euros.

Al cierre de 2018, la capitalización no ajustada del IBEX 35 era de 535.077 millones de euros. Si dividimos por los 44.775 millones de beneficios netos atribuidos, obtenemos un ratio PER de 11,95 veces. Si ahora dividimos el valor del IBEX 35 al final de 2018 (8.539,9 puntos) por 11,95, obtenemos que el beneficio por acción de 2018 fue de 714,62 puntos.

Pero hay que tener en cuenta que el IBEX 35 es un índice ajustado por capital flotante, es decir, la capitalización se corrige mediante un coeficiente para tener en cuenta el porcentaje de acciones que está en manos de accionistas de control. Actualmente, se aplica un coeficiente del 20% a ArcelorMittal (de modo que solo computa un 20% de la capitalización de esta empresa), del 40% a Endesa, del 60% a Aena, Bankia, Inditex, Mapfre, Naturgy y Siemens Gamesa y del 80% a Acciona, Acerinox, CIE Automotive, Colonial, Mediaset y Melià. Cuanto menor es ese coeficiente, mayor es el porcentaje de acciones que pertenece a accionistas mayoritarios.

Así, la capitalización ajustada total al cierre de 2018 fue de 450.151 millones de euros y el conjunto de beneficios netos ajustados por el mismo procedimiento, de 37.544 millones de euros. Al dividir ambas cantidades, obtenemos el PER ajustado del IBEX 35, que fue de 11,99, lo que nos da un beneficio por acción en 2018 de 712,26 puntos.

Si tomamos en consideración los beneficios del IBEX 35 con los recurrentes de Cellnex, CIE Automotive, Colonial, Ferrovial, IAG, Merlin Properties y Naturgy, el beneficio por acción sin ajustar fue de 720,30 puntos pero el beneficio por acción ajustado fue de 711,76 puntos, muy similar al beneficio por acción ajustado sin tener en cuenta los recurrentes mencionados.

Si bien el beneficio por acción de un índice varía ligeramente según cambien los precios relativos de las acciones, podemos tomar como referencia el dato al cierre de 2018 para saber el PER del IBEX 35 en todo momento. Por ejemplo, si el IBEX 35 cotiza a 9.200 puntos, su ratio PER (con los beneficios del ejercicio 2018) es de 9.200 dividido por 712,26 puntos, lo que da 12,91.

Beneficios por acción de las empresas del IBEX 35 en 2018, informados y efectivos

Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX con mayores extraordinarios en 2018

Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX que tuvieron pérdidas en 2018

Ranking por ratio PER de las compañías del IBEX (al cierre del 22 de marzo de 2019)

25 Mar 2019Invesgrama

Al cierre del viernes 22 de marzo de 2019, ArcelorMittal e IAG tenían un ratio PER de únicamente 4 o 5 veces. Esto se debe a la evolución cíclica de sus resultados y a su fuerte dependencia del precio de las materias primas.

Merlin Properties ocupa la tercera plaza en este ranking pero de los 855 millones de euros de beneficio neto informado en 2018, 629 millones son revalorizaciones de activos. De acuerdo con el dato del beneficio recurrente ofrecido por la propia empresa, se encontraría en la mitad inferior de la tabla.

Le sigue el BBVA, con un PER de 6,9, por lo que cotiza con descuento respecto a su rival, el Santander, que lo hace con un ratio de 9,29 veces.

El PER de CIE Automotive, de 7,38 veces, también está distorsionado por elevados extraordinarios. Con el beneficio recurrente, el PER es de 12,05.

El caso de Inmobiliaria Colonial es similar al de Merlin Properties. Su PER es de 8,75 pero su PER recurrente, de 45,48, por lo que en realidad se encuentra entre los valores más caros. En 2018 declaró un beneficio neto de 525 millones de euros y un beneficio neto recurrente de 101 millones de euros.

A continuación figuran bancos y empresas cíclicas como ENCE, Acerinox, Repsol y Mediaset.

El primer trimestre de 2019 no está siendo favorable para las empresas con menores ratios PER. Hasta el 22 de marzo, las diez compañías más baratas según este criterio ganaban solo un 2,36% de media, mientras que las diez más caras lo hacían un 15,95% y el IBEX 35, un 8,39%. El temor a un empeoramiento de la situación económica en Europa y Estados Unidos está penalizando a las compañías con resultados más sensibles a una posible recesión.

Beneficios por acción de las empresas del IBEX 35 en 2018, informados y efectivos

25 Mar 201925 Mar 2019Invesgrama

La tabla siguiente recoge el beneficio neto atribuido a los accionistas (en miles de euros) de las compañías del IBEX 35 en el ejercicio 2018. En el caso de los bancos, Repsol y Telefónica, se ha restado la parte imputada a titulares de otros instrumentos de patrimonio, tales como deuda subordinada, oblgaciones perpetuas o bonos convertibles. Ver Ranking por beneficio neto real de las empresas del IBEX.

También se indica el beneficio neto recurrente de las tres compañías que tuvieron pérdidas (Cellnex, Ferrovial y Naturgy) y de cuatro sociedades que tuvieron elevados extraordinarios (CIE Automotive, Inmobiliaria Colonial, IAG y Merlin Properties).

La cuarta columna indica el número (en miles) de acciones admitidas a cotización en diciembre de 2018 según la Sociedad de Bolsas. En la quinta figura el número de acciones dilutivas, que son títulos que, a diciembre de 2018, todavía no se habían creado pero cuya emisión era prevista a corto plazo debido a la existencia de bonos convertibles, planes de incentivos, etc.

El beneficio por acción estándar informado es el dato que ofrece la compañía en sus estados financieros. El efectivo es el que resulta de dividir el beneficio neto atribuido total por el número total de acciones (que incluye las dilutivas). Las discrepancias entre ambos datos se deben a que en su cálculo las empresas restan las acciones en autocartera y se basan en el número medio ponderado de acciones en circulación durante el ejercicio, mientras que el beneficio por acción efectivo no tiene en cuenta la autocartera y se basa en el número de acciones al final del ejercicio. La mayor discrepancia se da en Colonial porque la inmobiliaria incrementó el número de acciones en un 17% en 2018.

En el caso de ArcelorMittal no se indica el beneficio por acción informado porque la compañía domiciliada en Luxemburgo presenta sus estados financieros en dólares.

El ejercicio fiscal de Siemens-Gamesa acaba en septiembre de 2018 y el de Inditex, en enero de 2019.

Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX con mayores extraordinarios en 2018

22 Mar 201922 Mar 2019Invesgrama

En una entrada reciente me he referido a las tres compañías del IBEX 35 (Cellnex Telecom, Ferrovial y Naturgy) que en 2018 declararon pérdidas a causa de diversas partidas extraordinarias. Ver Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX que tuvieron pérdidas en 2018.

En esta entrada destaco cuatro compañías que se encuentran en la situación opuesta, es decir, cuyos beneficios en 2018 tuvieron un elevado componente de extraordinarios. Se trata de CIE Automotive, IAG, Inmobiliaria Colonial y Merlin Properties.

CIE Automotive

La compañía de componentes para la industria de la automoción declaró un beneficio neto atribuido de 396,8 millones de euros en 2018 pero de esta cantidad 154 millones de euros corresponden a elementos no recurrentes:

238,9 millones de euros de plusvalías contables generadas por la diferencia entre el valor contable de Global Dominion y el valor de mercado del dividendo extraordinario repartido. En 2018, CIE Automotive repartió acciones de Dominion entre sus accionistas, operación que equivalió a un dividendo extraordinario de 3,203 € por acción de CIE.
6,4 millones de euros de resultado neto de Global Dominion hasta la fecha de reparto del dividendo extraordinario.
Un cargo extraordinario de 91,3 millones de euros por diversos conceptos: ajustes de valor de liquidación forzosa de la línea de Biocombustibles, revisión de la vida útl de algunos activos y provisiones por reevaluación de riesgos no operativos.

En el cuadro siguiente, obtenido del informe de resultados de la empresa, vemos que el resultado neto normalizado, según la definición de la compañía, se incrementó de los 202,4 millones de euros de 2017 a los 242,8 millones de 2018.

Ver Las cuentas de CIE Automotive en 2018

IAG (International Airlines Group)

La compañía aérea declaró un beneficio neto atribuido de 2.884,9 millones de euros (un 44% más que en 2017) pero según la propia empresa, el beneficio neto ajustado fue de 2.481 millones de euros (un 11,2% más que en 2017).

La diferencia entre ambas magnitudes es de unos 404 millones de euros, que se deben principalmente a una reducción de pasivos por cambios en los planes de pensiones de British Airways,

Ver Las cuentas de IAG en 2018

Inmobiliaria Colonial

Al igual que Merlin Properties, la mayor parte del beneficio neto informado de Colonial se debe a revalorizaciones de activos.

Como indica la compañía en su informe de 2018, “el impacto en la cuenta de resultados por revalorización y ventas de activos a 31 de diciembre de 2018 de las inversiones inmobiliarias, ha ascendido a 714 millones €. La revalorización, que se ha registrado tanto en Francia como en España, es consecuencia del aumento del valor de tasación de los activos.“

La inmobiliaria informó de un beneficio neto atribuido de 524,8 millones de euros en 2018 y de un beneficio neto recurrente de 101 millones de euros, como puede verse en el cuadro, obtenido del informe de resultados de la compañía.

En el cuadro puede verse también que el beneficio por acción recurrente fue de 0,223 € en 2018. En cambio, el beneficio por acción estándar informado fue de 1,17 €.

Merlin Properties

La sociedad inmobiliaria declaró 855 millones de euros de beneficio neto atribuido a los accionistas en 2018, pero contabilizó 629 millones de euros de “revalorizaciones netas de inversiones inmobiliarias“.

La compañía utiliza las magnitudes denominadas Flujos de Fondos de las Operaciones (FFO) y Flujos de Fondos de las Operaciones Ajustados (AFFO) como medidas del beneficio recurrente, a las cuales vincula el pago del dividendo. Estas magnitudes fueron de 286,9 millones de euros y 270,5 millones de euros respectivamente,

Ver Merlin Properties: beneficios recurrentes y dividendos

El cuadro siguiente, obtenido del informe de resultados de Merlin, indica las cifras en millones de euros en 2018 del FFO, el AFFO y el beneficio neto atribuido, así como las cifras por acción. Mientras que el beneficio por acción estándar (EPS, de Earnings Per Share) fue de 1,82 €, el AFFO por acción fue de 0,58 €.

La tabla siguiente resume los datos antes indicados para las cuatro compañías

Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX que tuvieron pérdidas en 2018

21 Mar 201922 Mar 2019Invesgrama

Tres compañías del IBEX 35 declararon pérdidas en el ejercicio 2018: Cellnex, Ferrovial y Naturgy (antes Gas Natural).

Cellnex declaró pérdidas por 14,98 millones de euros, mientras que en 2017 ganó 26,27 millones de euros. La compañía de telecomunicaciones inalámbricas se basa en una magnitud alternativa, el Flujo de Caja Libre Recurrente Apalancado (FCLRA), para medir la evolución de su negocio, debido, entre otros factores contables, a que considera que las elevadas amortizaciones a las que debe hacer frente distorsionan sus resultados.

En su salida a bolsa en el año 2015, la compañía vinculó el pago de dividendos al FCLRA, concretamente con una tasa de distribución del 20%. En base a esa política, los analistas esperaban en 2015 que a cargo de 2016 la empresa abonaría unos 0,23 € por título pero el importe efectivo fue de 0,086 €.

El FCLRA fue de 305 millones de euros en 2018, un 10% más que en 2017 (278 millones de euros). Sin embargo, a cargo de 2018 solo repartirá 24,21 millones de euros, lo que representa el 7,9% del FCLRA. Ver Los dividendos de Cellnex de 2015 a 2019

Para calcular tanto el beneficio neto atribuido como el FCLRA, Cellnex parte de un EBITDA (beneficio de explotación antes de amoritzaciones) ajustado de 591 millones de euros.

Para llegar al beneficio neto, resta 75 millones de euros de gastos no recurrentes, 403 millones de euros de amortizaciones, 149 millones de intereses y suma 18 millones de impuestos (debido al impacto fiscal positivo como consecuencia de los gastos no recurrentes) y 3 millones de otros conceptos, lo que da un valor negativo en 15 millones de euros.

Para calcular el Flujo de Caja Libre Recurrente Apalancado resta al EBITDA ajustado 166 millones de euros de arrendamientos, 31 millones de amortizaciones (mientras que para el beneficio neto resta 403 millones), 65 millones de intereses, 20 millones de impuestos y 4 millones de otros conceptos, lo que da una cifra positiva de 305 millones de euros.

Ferrovial declaró pérdidas por 447,90 millones de euros debido a unos resultados netos negativos por operaciones interrumpidas de 851 millones de euros, principalmente como consecuencia de una provisión de 774 millones de euros por pérdida de valor razonable de su participación en Amey en el Reino Unido.

El resultado de operaciones continuadas fue de 460 millones de euros, un aumento del 8,6% respecto a los 424 millones de euros de 2017. Sin embargo, este resultado incluye algunos extraordianrios positivos, como 24 millones procedentes de operaciones con instrumentos financieros y 80 millones de euros de plusvalías netas obtenidas con la venta de participaciones en autopistas de Grecia. Es decir, un total de 104 millones de euros de extraordinarios positivos (en 2017 los extraordinarios positivos por ambos conceptos fueron de 167 millones de euros), de modo que el resultado neto de operaciones continuadas recurrente ascendió a 356 millones de euros en 2018.

Naturgy (nueva denominación de Gas Natural) fue la compañía que declaró pérdidas más elevadas: 2.821 millones de euros. Ello se debió a un deterioro de valor de activos de generación de electricidad de 4.905 millones de euros realizado en el primer semestre de 2018. Se trata de centrales de ciclo combinado, térmicas y nucleares, que se prevé tengan cada vez menor contribución al negocio ante la creciente aportación de las energías renovables.

Sin este cargo extraordinario ni otros elementos no recurrentes, el resultado neto ordinario fue de 1.245 millones de euros, un 57% más que en 2017 (cuando fue de 793 millones de euros), gracias a mayores ingresos junto con menores gastos operativos, amoritzaciones recurrentes y gastos financieros.

La principal diferencia entre el beneficio neto informado y el beneficio neto recurrente fue que en el primer caso las amortizaciones ascendieron a 6.007 millones de euros, sobre todo por las mencionadas depreciaciones de activos, mientras que en el segundo caso fueron de 1.581 millones de euros.

Beneficios recurrentes de las empresas del IBEX con mayores extraordinarios en 2018

Ranking por beneficio neto real de las empresas del IBEX 35 en 2018 (corregido)

15 Mar 201916 Mar 2019Invesgrama

La tabla siguiente ordena las 35 compañías del IBEX en función de su beneficio neto atribuido a los accionistas en 2018. Los datos están en millones de euros.

En el caso de Santander, BBVA, Telefónica, Repsol, CaixaBank, Bankia, Bankinter y Sabadell se ha restado del beneficio neto atribuido informado la parte imputada a titulares de instrumentos híbridos de patrimonio tales como bonos convertibles, obligaciones contingentemente convertbles (CoCos) o acciones preferentes.

Por ejemplo, si bien Telefónica declaró un beneficio neto superior al de Iberdrola, una vez realizado este ajuste la eléctrica obtuvo un beneficio más elevado.

Nota: Se ha corregido el dato correspondiente a Cellnex y a Mapfre.

El total de beneficios atribuidos a los accionistas sin los resultados negativos de Naturgy (debidos a depreciaciones de activos), de Ferrovial (consecuencia de pérdidas extraordinarias) y de Cellnex fue de 44.775,1 millones de euros, un aumento del 5,3% respecto a los beneficios positivos (ajustados del modo descrito) obtenidos en 2017. Hay que tener en cuenta que la composición del IBEX 35 en marzo de 2018 no es exactamente la misma que en marzo de 2017, pues Abertis y DIA han sido sustituidas por CIE Automotive y ENCE.

Las cuentas de Bolsas y Mercados Españoles (BME) en 2018

9 Mar 2019Invesgrama

Bolsas y Mercados Españoles (BME), el gestor de los mercados bursátiles de España, obtuvo un beneficio por acción de 1,63 € en 2018, un 11% menos que en 2017.

Según BME, excluyendo partidas excepcionales, el beneficio neto se redujo un 8,5%.

Se trata de una compañía de elevada calidad pero los resultados muestran un claro estancamiento, algo de esperar de una compañía que reparte prácticamente todo su beneficio en forma de dividendos. El beneficio por acción de 2018 fue similar al de hace doce años.

En la tabla siguiente se observa una caída del precio de los 31,06 € de finales de 2015 a los 24,32 € de finales de 2018. Sin embargo, el ratio PER (precio dividido por el beneficio por acción) ha estado en torno a 14,5 – 15 veces al cierre de cada año de este período.

A pesar de la minusvalía en el precio del 22% entre 2006 y 2018, las acciones de BME han dado una rentabilidad acumulada neta del 68,5% en este período, mientras que el IBEX 35 con dividendos netos ha perdido un 3,6%. Esto se debe a la reinversión de los dividendos. Ver Reinversión de dividendos: cómo doblar el capital con unas acciones que no suben

El 8 de mayo de 2019 la acción de BME descontará 0,57 € de dividendo complementario de 2018. La fecha de pago será el 10 de mayo. El 14 de septiembre de 2018 pagó 0,40 € como primer dividendo a cuenta de 2018 y el 28 de diciembre de 2018, 0,60 € como segundo a cuenta. Por tanto, el dividendo total a cargo de 2018 es de 1,57 €, que supone una tasa de distribución del beneficio del 96%.

La compañía carece de deuda financiera. Los pasivos financieros que aparecen en el balance de situación no son deuda de BME sino depósitos de instrumentos financieros de miembros del mercado para los cuales actúa como contrapartida.

Los elevados datos de rentabilidad corporativa (ROE y ROCE) están distorsionados porque la compañía no acumula prácticamente reservas al patrimonio neto.

El flujo de caja libre se mantiene por encima de los 120 millones de euros pero ha caído respecto de los más de 150 millones de euros obtenidos en los años 2014 y 2015.

BME destaca que en 2018 se incorporaron cinco nuevas compañías al mercado continuo, otras tres al sector de empresas en expansión del Mercado Alternativo Bursátil (MAB) y 20 SOCIMIS (Sociedades Inmbiliarias Cotizadas), así como el crecimiento en un 60% del volumen emitido en el Mercado Alternativo de Renta Fija. Sin embargo, esas circunstancias no permitieron a la compañía mejorar sus resultados. Posiblemente ha pesado más la disminución del 9,7% en el efectivo negociado en renta variable (de 652 mil milliones de euros en 2017 a 589 mil millones de euros en 2018) y a reducción del 24,9% en el número de títulos negociados (204,4 mil millones en 2017 vs. 153,5 mil millones en 2018). En renta fija, el volumen negociado cayó un 4,9% y el número de operaciones un 37,2%.

El valor contable se mantiene apenas sin variaciones en torno a los 5 € desde 2014.

Las cuentas de Vidrala en 2018

8 Mar 20198 Mar 2019Invesgrama

Vidrala es uno de los valores que podemos considerar de alto crecimiento en la bolsa española. Como se observa en el cuadro siguiente, el beneficio por acción ha crecido de los 0,86 € en 2006 hasta los 4,47 € en 2018, lo que supone una tasa del 14,7% anual. El flujo de caja libre ha pasado de 10,6 millones de euros en 2017 a los 101 millones actuales.

La compañía, radicada en Alava, fabrica y comercializa envases de vidrio para la industria alimentaria y desarrolla actividades de logística relacionadas con la cadena del envasado.

Vidrala confía en sus perspectivas de crecimiento futuro debido a los condicionantes socioeconómicos que impulsan la demanda del vidrio, como la expansión de las clases medias a nivel mundial, la urbanización de la población, la búsqueda de comodidad y calidad, la sostenibilidad (el vidrio puede ser reciclado de forma infinita) o el comercio electrónico.

La empresa alavesa afirma tener una cuota de mercado del 15% en Europa, al haber vendido 8.300 millones de envases en 2018, del total de 55.000 millones de unidades que se vendieron en el continente.

Las acciones de la compañía han sido cuatro veces más rentables que el IBEX 35 desde 2006 incluyendo la reinversión de dividendos netos. En 2018 los títulos perdieron un 7,3%, cinco puntos menos que el 12,2% que se dejó el IBEX 35 con dividendos. Hoy (8 de marzo de 2019) han cerrado a 81,10 €, con una caída del 1,93%.

Los títulos alcanzaron su máximo hace cerca de un año, el 27 de marzo de 2018, a 95 €. El 16 de noviembre de 2018 cerraron a 69,7 €, aunque este precio descuenta el valor teórico del derecho de suscripción por valor de 3,619 € procedente de la ampliación liberada en la proporción 1×20 llevada a cabo entre el 29 de octubre y el 12 de noviembre de 2018.

En 2018 las ventas aumentaron un 16,1%, aunque en términos orgánicos (sin efecto divisa y sin tener en cuenta la aportación de compañías adquiridas) la variación fue del 3,8%. El beneficio neto atribuido aumentó un 30,2% pero el beneficio por acción lo hizo un 23,8% debido al aumento del número de acciones como resultado de la ampliación liberada de noviembre de 2018.

La compañía presenta buenos ratios financieros en todos los aspectos. Su ROCE (rentabilidad sobre el capital empleado) fue del 14,09%, que además se compara muy favorablemente con un coste de la deuda financiera de solo el 2,89%.

La deuda financiera neta fue de 411,1 millones de euros según el cálculo tradicional, que coincide con el ofrecido por la compañía. Supone una reducción del 16% respecto a 2017. Representa 2,8 veces el beneficio operativo, un nivel adecuado para una empresa de crecimiento. Según Vidrala, equivale a 1,7 veces el EBITDA (beneficio operativo más amortizaciones). Los gastos financieros netos solo representan el 6,2% del beneficio operativo. En 2019 Vidrala espera continuar su creciente generación de caja y proseguir con la reducción del endeudamiento.

La capitalización es de 2.109 millones de euros, superior a la de algunos valores del IBEX 35, como Ence, Indra, Meliá y Técnicas Reunidas. Sin embargo, su liquidez es muy inferior a la de estos valores. En los últimos seis meses ha negociado al día una media de 17.000 títulos y un efectivo medio de 1,3 millones de euros, mientras que el valor más pequeño del IBEX, Técnicas Reunicas, ha negociado una media de 4,7 millones de euros.

En 2018 Vidrala pagó un dividendo ordinario de 0,9619 €: 0,6967 € en febrero como pago a cuenta de 2017 y 0,2652 € en julio como complementario de 2017. En febrero de 2019 abonó 0,7664 € a cuenta de 2018. En julio de 2019 pagará 0,2917 € como complementario de 2018. Por tanto, el dividendo total a cargo de 2018 será de 1,0581 €, un 10% superior al de 2017.

Repsol: las cuentas de 2018 y previsiones para 2019-2020

7 Mar 20197 Mar 2019Invesgrama

Repsol obtuvo un beneficio de 2.341 millones de euros en 2018, un 10,4% más que en 2017, cuando ganó 2.121 millones de euros. Sin embargo, el beneficio por acción se ha incrementado un 7,4%, de los 1,35 € informados en 2017 a los 1,45 € en 2018.

En las cuentas de 2018, Repsol ha recalculado el número de acciones de 2017 para incluir el efecto de las ampliaciones de capital llevadas a cabo para pagar el dividendo flexible, de tal modo que ha revisado el beneficio por acción de 2017 de 1,35 € a 1,29 €.

Para calcular el beneficio por acción de 2018, Repsol ha restado el gasto financiero correspondiente a las obligaciones perpetuas subordinadas por un importe de 29 millones de euros, tal como hizo en 2017. Luego ha dividido el resultado por el número medio de acciones en circulación a lo largo de 2018. Es decir, (2.341 millones € – 29 millones €) entre 1.593,3 millones de acciones, lo que da 1,451 €.

Los 2.359 millones de euros de beneficio consolidado de 2018 comprenden 412 millones de euros de resultados por operaciones interrumpidas, que incluyen 344 millones de euros de plusvalías por la venta de Naturgy y 68 millones de euros de beneficios generados por esta participación hasta el 22 de febrero de 2018, cuando procedió a la venta de la misma a 19 € por acción. El beneficio consolidado de operaciones continuadas fue 1.947 millones de euros en 2018 (1.887 millones en 2017). El beneficio de operaciones continuadas sin minoritarios fue de 1.929 millones de euros, 1,21 € por acción.

Las acciones de Repsol han sido igual de rentables que el IBEX 35 desde 2006, en ambos casos considerando la reinversión de los dividendos netos. Cien euros en títulos de la petrolera se habrían depreciado a 96,8 € en 2018 y a 96,4 € en el IBEX 35.

La deuda financiera se redujo en 2018 gracias principalmente a los ingresos obtenidos por la venta de la participación del 20,072% que la compañía tenía en Naturgy. Sin embargo, el ratio entre la deuda financiera neta y el beneficio de explotación aumentó ligeramente de 3,47 en 2017 a 3,58 en 2018.

La calidad crediticia de la deuda financiera de Repsol es BBB según la agencia Standard&Poor’s. Es la segunda más baja dentro del grado de inversión. Significa calidad crediticia satisfactoria aunque con tensiones a largo plazo.

El flujo de caja libre fue de 2.037 millones de euros en 2018. Repsol da un dato de 5.056 millones de euros porque incluye 3.816 millones de ingresos de la venta de su participación en Naturgy, lo cual no es un procedimiento ortodoxo.

La rentabilidad sobre el capital empleado fue de un escaso 5,51% en 2018, que resulta aún más desfavorable cuando se compara con el coste de su deuda financiera, que fue del 4,91%. La diferencia entre ambas variables fue de un exiguo 0,60%.

El valor contable de la acción de Repsol fue de 20,05 €. Al cierre de 2018, los títulos cotizaban a 0,70 veces su valor contable.

El valor contable de Repsol apenas ha aumentado desde el año 2010, lo que significa que los elevados beneficios obtenidos en los últimos años no han añadido valor a la acción, en parte debido al aumento del número de títulos.

Ver Análisis de Repsol (abril 2018)

Dividendos

Repsol pagó 0,873 € de dividendo a cargo de los resultados de 2017, de los cuales 0,386 € en diciembre de 2017 y 0,485 € en junio de 2018.

A cargo de 2018 prevé pagar 0,90 €, de los que descontó 0,411 € el 24 de diciembre de 2018 en virtud del programa de dividendo flexible como pago a cuenta, aunque los inversores que optaron por el dividendo en efectivo lo recibieron en enero de 2019. Por tanto, se prevé que en junio de 2019 abone unos 0,489 €.

El dividendo previsto a cargo de 2019 es de 0,95 €. El pago a cuenta podría ser de 0,43 € en diciembre de 2019. Así, en los próximos doce meses, Repsol abonará unos 0,919 €: 0,489 € en junio de 2019, en concepto de complementario de 2018, y 0,43 € en diciembre de 2019, en concepto de dividendo a cuenta de 2019.

A cargo de 2020 espera abonar 1 euro por acción.

Repsol prevé realizar todos estos pagos a través de su programa de Dividendo Flexible, que da la opción al accionista de recibir nuevas acciones o un dividendo en efectivo. Al mismo tiempo, tiene la intención de recomprar la totalidad de las nuevas acciones creadas parar pagar los dividendos, con objeto de amortizarlas y mantener un número estable de acciones.

Ver Los dividendos futuros de Repsol hasta 2020

Beneficio por acción previsto en 2020

Repsol prevé aumentar en 0,6 € su beneficio por acción para el año 2020, un 12% anualizado tomando como base el año 2017. La compañía no especifica la magnitud base pero entiendo que se refiere a los 1,29 € del beneficio por acción revisado de 2017 y no a los 1,35 € informados en 2017. En tal caso, la magnitud prevista para 2020 estaría en torno a los 1,89 €.

En 2019 prevé una inversión orgánica de 2.800 millones de euros para desarrollo de proyectos y en nuevas oportunidades de crecimiento, en particular en países como Estados Unidos, Noruega, Brasil, Malasia, Colombia, Canadá y Reino Unido.

El verdadero beneficio del Banco Santander en 2018

5 Mar 20195 Mar 2019Invesgrama

El Banco Santander obtuvo un beneficio neto atribuido de 7.810 millones de euros en 2018. Este concepto es habitualmente sinónimo de “beneficio atribuido a los accionistas“ pero en este caso conviene hacer una puntualización.

La entidad tiene 23.820 millones de euros en pasivos subordinados, de los cuales 345 millones de euros en acciones preferentes y 9.717 millones de euros en participaciones preferentes. Las participaciones preferentes son productos híbridos porque a pesar de ser deuda se consideran instrumentos de patrimonio. Como indica el propio banco, “su retribución está condicionada a la obtención de beneficios distribuibles suficientes“, es decir, solo se pagan si se pueden pagar, igual que los dividendos. Así, que a efectos prácticos se consideran equivalentes a las acciones ordinarias, de modo que los intereses que se pagan por las mismas no se consideran gastos financieros.

Lo primero que vemos al calcular el beneficio por acción de la entidad es una incongruencia. Si dividimos los 7.810 millones de euros por el número medio de acciones en circulación, incluyendo las que tienen efectos dilutivos (16.193 millones), obtenemos un beneficio por acción de 0,482 €. Sin embargo, en el informe remitido a la CNMV, en la presentación de resultados y en el Informe financiero consolidado, la entidad da un dato de 0,448 €, un 7% menos.

La explicación la encontramos en el Informe de auditoría y cuentas anuales consolidadas. De los 7.810 millones de beneficio atribuido se restan 560 millones de euros de retribuciones correspondientes a los titulares de participaciones preferentes contingentemente convertibles en acciones ordinarias. Estos títulos computan a efectos de recursos propios como capital de nivel 1 adicional. Se trata de participaciones perpetuas que pueden ser recompradas por el emisor en ciertas circunstancias, cuya remuneración es discrecional (se paga si se quiere) y que serán convertidas en acciones ordinarias de nueva emisión en caso de que el banco presente un ratio de capital inferior al exigido por las normas de solvencia.

De este modo, el beneficio atribuido a los accionistas de Banco Santander fue de 7.250 millones de euros. Al dividir por el número medio de acciones en circulación más las dilutivas, se obtiene un beneficio por acción de 0,448 €.

La retribución de las preferentes va aumentando cada año. En 2015 fue de 276 millones de euros, por lo que se ha duplicado entre 2015 y 2018.

El beneficio por acción teniendo en cuenta este ajuste fue de 0,396 € en 2015, como se ve en la tabla siguiente, obtenida del Informe de auditoría y cuentas anuales de 2017. Por tanto, el crecimiento de esta magnitud ha sido del 13% entre 2015 y 2018, un 4,2% anual.

La tabla siguiente indica la evolución del beneficio por acción de la entidad entre 2006 y 2018.

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