Temores de recesión en EEUU: ¿señal de venta?

Se está hablando mucho estos días de un signo que se considera un predictor fiable de la proximidad de una recesión en Estados Unidos: la inversión de la curva de tipos de interés.

Normalmente, los bonos a largo plazo dan un interés mayor que los títulos de deuda a corto plazo porque los primeros conllevan un riesgo más alto debido al efecto de un posible aumento de la inflación sobre las rentas futuras. Sin embargo, en ocasiones los títulos a largo plazo dan un rendimiento inferior a los de corto plazo, una circunstancia que puede considerarse poco lógica, ya que en este caso los títulos de menor riesgo dan un rendimiento mayor. Un título a corto plazo se considera menos arriesgado porque si aumenta la inflación puedes ir comprando nuevos títulos con un tipo de interés que lleve incorporado expectativas de inflación más altas.

Para entender este fenómeno hay que recordar que los bonos suben de precio cuando aumenta la demanda por los mismos y que cuando eso ocurre su rendimiento baja. Por ejemplo, si compro un título a un año a un precio de 1.000 € con una renta de 30 €, el rendimiento será del 3%. Si en el mercado hubiera de pronto más demanda que oferta de este tipo de deuda (por ejemplo ante una caída de la bolsa), el precio de mi título podría subir a 1.050 €. En tal caso, su rendimiento bajaría al 2,85% (30 dividido por 1.050). En un título a largo plazo la relación entre rendimiento y precio es más compleja debido a que el rendimiento es el tipo de descuento de un flujo de pagos futuros, pero la idea es similar.

Un aumento de la demanda de bonos a largo plazo puede significar que los inversores evitan el riesgo porque los indicadores económicos señalan una caída de la actividad económica, los beneficios empresariales se estancan, el contexto internacional es incierto, etc.. Por otro lado, la expectativa de una recesión favorece a los bonos a largo plazo por partida doble. Por un lado, una recesión suele ir asociada a una menor inflación (por la caída de la demanda), lo que reduce el riesgo de erosión monetaria en los bonos a más largo plazo. Por otro lado, hace prever más caídas del interés porque las empresas demandarán menos crédito y porque el banco central intentará estimular la economía con reducciones de tipos.

La inversión de la curva de tipos de interés es un acontecimiento tan señalado que tiene fecha: el día 22 de marzo de 2019. Ese día, el tipo de interés a tres meses en Estados Unidos fue del 2,45%, mientras que los bonos del Tesoro americano a 10 años daban el 2,42% anual.

Desde el punto de vista del inversor en bolsa, recesión significa retroceso de los beneficios empresariales, de forma que cualquier cosa que la anticipe puede actuar como incentivo a vender. Sin embargo, diversos estudios indican que tal vez sea precipitado hacerlo.

Un artículo reciente publicado en la página web de la CNBC, Stocks typically outperform for a long time even when the bond market is flashing recession signal (Las acciones suelen hacerlo bien durante largo tiempo cuando el mercado de bonos emite señales de alarma) ofrece una perspectiva histórica del fenómeno.

El cuadro siguiente, elaborado por la firma Bespoke Investment Group, recoge la evolución del índice S&P 500 en diversos plazos (un mes, tres meses, seis meses y un año) desde el día en que tuvo lugar la inversión de la curva de los tipos de interés, desde el año 1966. Vemos que en los dos primeros ciclos, los de 1966 y 1973, efectivamente la bolsa había bajado (y de forma considerable) un año después. Sin embargo, en los últimos cuatro (iniciados en 1978, 1989, 1998 y 2006) ha sucedido lo contrario: el índice S&P 500 se había revalorizado de forma significativa un año después.

En el artículo mencionado, otra firma de inversión, Cannacord Genuity, destaca el hecho de que la recesión puede tardar dos años o más en llegar después de la señal dada por la inversión de la curva, de forma que se trata de una mala señal, sí, pero con un retardo notable.

En el cuadro siguiente he comparado la fecha de cada inversión de la curva de tipos de interés con el mes de inicio de la subsiguiente recesión. Vemos que salvo en 1973, efectivamente el retardo fue de más de un año. Lo que sí es cierto es que después del inicio de cada recesión, la caída del S&P 500 ha sido considerable.

 

Las mejores estrategias en la bolsa de Nueva York: quinta monografía Invesgrama

La bolsa de Nueva York es un mercado muy diversificado y que ofrece un gran número de opciones. La quinta Monografía Invesgrama (La bolsa de Nueva York: las mejores estrategias y los fondos que las aplican) repasa cuál ha sido la rentabilidad histórica de este mercado (60 años en el caso del Dow Jones Industrial) y analiza diversas estrategias a través de los índices Wilshire, Russell, MSCI, S&P y Dow Jones, algunos de los cuales cuentan ya con series extensas de datos.

La obra contesta cuestiones como las siguientes:

* ¿Qué empresas son más rentables según su tamaño: las megacorporaciones, las grandes compañías, las medianas, las pequeñas o las microempresas?

* ¿Qué criterio de selección es más eficaz: el que se basa en el crecimiento o el que se basa en el valor? ¿Hasta qué punto evitar las “trampas de valor“ mejora los resultados?

* ¿Cambian las conclusiones si aplicamos filtros de crecimiento y de valor a las empresas según su tamaño? Por ejemplo, ¿son más rentables las grandes empresas infravaloradas que las pequeñas compañías de crecimiento?

* ¿Vale la pena comprar valores con alto rendimiento por dividendo? Si aplicamos determinados filtros de calidad para evitar las “trampas de los dividendos“ o si nos concentramos en las empresas con un aumento sostenido de sus dividendos, ¿mejoran los resultados?

Se podrá comprobar qué nos aporta invertir en calidad, en términos de rentabilidad y riesgo. También se analizan índices que miden el comportamiento de acciones de baja volatilidad y de acciones en tendencia alcista. A partir de aquí podremos averiguar si concentrarse en acciones de bajo riesgo relativo implica una pérdida destacable de rentabilidad y si seleccionar acciones alcistas implica tener que asumir un mayor riesgo.

Gracias a los fondos armonizados europeos, hoy podemos invertir cómodamente en renta variable estadounidense con diversas ventajas que hace unos años no estaban disponibles: sin gastos de cambio de divisa, sin tributar por plusvalías, evitando la doble imposición de los dividendos, con bajas comisiones y en el marco de una normativa exigente en la protección del inversor particular.

La monografía explica cómo comprar fondos cotizados en euros en el Dow Jones, el S&P 500, el Nasdaq, en pequeñas y medianas empresas y en las mejores estrategias.

Para consultas sobre esta monografía podéis contactarme en la dirección invesgrama@invesgrama.com

A continuación reproduzco el índice y las primeras páginas.


 

Bolsa de Nueva York: lo que ocurre después de una corrección según Goldman Sachs

El índice más representativo de la bolsa estadounidense, el S&P 500, ha caído más de un 10% por primera vez en dos años. Entre el máximo histórico (2.872,87 puntos) del 26 de enero y el cierre de ayer 8 de febrero (2.581,00 puntos) la corrección es del 10,16%.

Un artículo de Evelyn Cheng en el portal de noticias cnbc.com recoge un estudio de Goldman Sachs que repasa qué ocurre después de una corrección de entre el 10% y el 18% y después de una caída igual o superior al 19%. En la tabla, extraída de dicho artículo, se indica el período en que tuvo lugar la minusvalía, el porcentaje de la misma, la duración en meses y el tiempo en meses que tardó el índice en recuperar el nivel previo a la caída.

Por ejemplo, en la última corrección, que tuvo lugar entre noviembre de 2015 y febrero de 2016, el S&P 500 cayó un 13% a lo largo de tres meses y tardó cuatro meses en recuperar el nivel previo a la corrección.

En la tabla se han resaltado en gris las caídas superiores al 19% aunque parece que por error no se ha destacado la de 1948-1949.

Según el estudio, la duración media de una corrección de entre un 10% y un 18% es de cuatro meses. Muchas duran apenas unas semanas mientras que la más extensa fue la de 1959-1960, que duró 14 meses, pero la mayoría no se extiende más allá de los tres meses. En cuanto al período medio de recuperación, es también de cuatro meses. Teniendo en cuenta que revertir una caída del 10%-18% implica una ganancia del 11%-21%, podemos decir que esa es la expectativa media de ganancia en pocos meses tras una corrección de esa magnitud.

El problema es que la corrección puede convertirse en un ciclo bajista, si definimos como tal las caídas del 19% o más (en realidad la caída del 32% en 1987 y la de 19% en 1998 fueron sendos desplomes dentro de un ciclo alcista). En tal caso, la minusvalía media es del 30%, la duración media es de 13 meses y el tiempo medio de recuperación, de 22 meses.

Dado que la mayoría de ciclos bajistas tiene lugar debido a una recesión económica, y por el momento no hay indicios de tal circunstancia, el escenario más probable es que se trate de una corrección, aunque nada impide que esta pueda extenderse algunas semanas más.

La próxima recesión en Estados Unidos según JP Morgan

 

Qué nos dice el indicador “Bull & Bear“ de Merrill Lynch

Merrill Lynch, el que fuera banco de inversión hasta la crisis financiera de 2008, cuando fue adquirido por Bank of America, publica desde 2002 el indicador “Bull & Bear“. Se trata de un indicador de sentimiento calculado en base a los flujos de entrada y de salida de dinero en el mercado bursátil a través de los fondos de inversión de renta variable. Cuanto mayores son los flujos de entrada en relación a los de salida, mayor es el sentimiento favorable de los inversores hacia el mercado, lo que puede tener implicaciones bajistas ya que ante una eventual noticia negativa quedará poco dinero para entrar y habrá mucho dispuesto a salir.

Bank of America Merrill Lynch, el propietario actual del índice, aseguraba el 26 de enero de 2018 (precisamente el día en que el S&P 500 alcanzó su máximo histórico de 2.872,87 puntos) que el “Bull & Bear“ había vuelto a dar señal de venta, la cual había funcionado correctamente once veces consecutivas desde 2002. Su pronóstico era una corrección del S&P 500 hasta los 2.686 puntos.

Ayer (5 de febrero de 2018), el índice más representativo de la bolsa estadounidense cerró a 2.648,94 puntos, por lo que el indicador resultó de nuevo acertado. La corrección media que tiene lugar tras una señal de venta es del 12% y la actual es del 7,8%.

A pesar de ello, Bank of America Merrill Lynch mantiene perspectivas optimistas para 2018 y prevé que el S&P 500 alcance los 3.000 puntos, lo que supondría una revalorización anual del 12%.

La visión de Jim Cramer sobre el pánico bursátil

Jim Cramer fue el gestor de un hedge fund (fondo de inversión de cobertura), fundado por él mismo en 1987. Entre 1988 y 2001, año en que se retiró, obtuvo una rentabilidad media del 24% anual, según Business Week, lo que le convierte en uno de los inversores de mayor éxito.

Desde 2005 dirige el programa Mad Money en la CNBC, donde ofrece su particular visión sobre los mercados con un afán didáctico.

El 3 de enero de 2018, aseguró en dicho programa que los analistas estaban calentando el mercado con revisiones al alza en sus recomendaciones de valores con el argumento de las positivas repercusiones que la reforma fiscal de Trump iba a tener sobre los beneficios empresariales. Según Cramer los efectos de dicha reforma ya estaban descontados en los precios de las acciones, por lo que no tenía sentido revisar al alza las cotizaciones por esa razón. Afirmó que nunca en los últimos 16 años había visto tantas recomendaciones positivas y se refirió a un efecto contagio.

Ayer (5 de febrero de 2018) describió la caída del índice Dow Jones de la bolsa de Nueva York, que llegó a perder 1.596 puntos durante la sesión, en términos porcentuales un 6,25%, como un flash crash, un crac repentino, causado por la incapacidad del mercado de absorber una avalancha de órdenes de venta causada en buena parte por los programas de trading de alta frecuencia y la activación de órdenes stop loss, de modo que lo podríamos definir también como un pánico endógeno. De hecho, no hubo ninguna noticia que sirviera de detonante. Incluso se dio el caso que el rendimiento de los bonos, una de las principales preocupaciones del mercado, bajó durante la sesión. Cramer considera que “cuando el mercado se rompe“ hay oportunidades de compra.

Sin embargo, el pánico afectará a nivel psicológico a muchos inversores que se habían acostumbrado a un mercado en alza y con baja volatilidad. Es probable que las próximas correcciones no sean vistas como oportunidades de compra sino como señales de venta, lo que podría incrementar la inestabilidad. Según algunos analistas, los inversores van a necesitar un catalizador para volver a confiar en el mercado y esto puede llevar tiempo.

El Dow Jones cerró ayer día 5 a 24.345,75 puntos, con una pérdida de 1.175 puntos, un 4,60%. Acumula un retroceso del 8,53% desde el máximo histórico del 26 de enero de este año (26.616,71 puntos).

El PER como predictor de la bolsa a largo plazo

El ratio PER o relación precio-beneficio es el cociente entre el precio de una acción y el beneficio que corresponde a la misma. Nos da una aproximación sobre si una acción está cara o barata en términos relativos. Aunque la mayoría de expertos considera que el PER solo es útil para comparar empresas de un mismo sector y no como criterio de selección, la cartera Contrarian, basada precisamente en este ratio, ha obtenido una rentabilidad del 15,64% anual (ver cuadro más abajo) desde el cuarto trimestre de 2013 mientras que el IBEX 35 con dividendos ha ganado un 3,90% anual en el mismo período.

Pero el ratio PER también es útil para predecir qué rentabilidad anual aproximada tendrá la bolsa en los próximos 10 años, tal como sugiere un estudio publicado por Sam Ro, director general de Yahoo Finance (ver Before you predict the next 12 months in the stock market, consider one chart). Este estudio hace referencia al índice S&P 500 de la bolsa de Estados Unidos y cubre desde el año 1964, por lo que sus conclusiones pueden considerarse significativas. Utiliza el PER prospectivo al principio de cada año, o sea el PER basado en los beneficios esperados para el año en curso.

Sam Ro empieza por señalar que el PER de la bolsa no predice qué hará el mercado al año siguiente. Es decir, la bolsa puede estar cara y subir, y a la inversa, puede estar barata y bajar. Sin embargo, si se relaciona dicho PER prospectivo con la rentabilidad anual a 10 años del S&P 500 se observa una fuerte correlación, como se ve en el gráfico siguiente, obtenido del mencionado estudio.

Vemos, por ejemplo, que en los años en los que el PER prospectivo fue superior a 20 veces, la rentabilidad a largo plazo de la bolsa estadounidense fue muy reducida o negativa, mientras que cuando fue inferior a 15 dicha rentabilidad fue siempre positiva.

En el momento de la publicación del artículo (11 de diciembre de 2017), el PER prospectivo del S&P 500 era de 18,2 veces. De acuerdo con la información recopilada en el gráfico, lo que podemos esperar es que la rentabilidad anual de la bolsa americana sea entre ligeramente positiva y ligeramente negativa en los próximos 10 años.

 

La bolsa de Estados Unidos, la más cara del mundo según Shiller

A finales de julio, el prestigioso economista Robert Shiller dijo que la baja volatilidad de la bolsa estadounidense era la calma chicha que precedía a la tormenta y que podríamos ver una gran corrección. Desde entonces el Dow Jones ha pasado de los 21.500 puntos a los 22.400 puntos, lo cual causa asombro al Premio Nobel de Economía de 2013.

Shiller creó el concepto del CAPE para evaluar el nivel de carestía de la bolsa. Se trata de una medida alternativa al ratio PER, que es la relación entre el precio y el beneficio por acción. El CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings) considera los beneficios de una empresa de los últimos diez años ajustados por la inflación, que proporciona una valoración con más perspectiva que el PER basado en los beneficios de un solo año.

Según los datos de Shiller, en julio de este año el CAPE de la bolsa de Estados Unidos era de 30, el más alto de los 26 países que analiza. Además, solo en 1929, antes del crac que haría caer la bolsa un 80% hasta 1932, y en 2000, antes del estallido de la burbuja tecnológica, se habían alcanzado niveles similares. Comparaciones que no resultan tranquilizadoras.

Sin embargo, los inversores no compran la mayor parte de las acciones a crédito, como fue el caso en 1929. Actualmente los ratios PER son muy altos en empresas como Google, Facebook o Microsoft, de entre 28 y 37, y el de Apple es de 18, por poner unos ejemplos representativos, pero en la burbuja de finales de 1999 y principios de 2000, algunas empresas tecnológicas relevantes alcanzaron ratios PER mayores aún, estaban en pérdidas o carecían de un modelo de negocio sostenible.

El día 20 de septiembre, el catedrático de la Universidad de Yale reiteró a la CNBC que la bolsa de Nueva York es la más cara del mundo. Curiosamente, se mostró algo más optimista y utilizó una analogía sorprendente: el mercado no está sano, está obeso pero actualmente hay personas obesas que viven hasta los 100 años.

Por su parte, Warren Buffett ha afirmado recientemente que apostar contra la bolsa americana ha sido y seguirá siendo una apuesta perdedora. Efectivamente, Carl Icahn, uno de los mejores inversores del mundo, no levanta cabeza desde que se puso corto en acciones americanas.

 

¿Qué bolsa ha sido más rentable en los últimos años, la alemana, la estadounidense o… la española?

Todo va a depender de a qué nos referimos cuando decimos “en los últimos años”. Así que voy a contestar esta pregunta a partir de tres períodos diferentes: de 2008 a 2012 (5 años), de 2001 a 2012 (12 años) y de 1991 a 2012 (22 años) y voy a examinar la rentabilidad del Dow Jones Industrials de la bolsa de Nueva York, del DAX alemán y del índice general de la Bolsa de Madrid (IGBM) en dichos períodos. El Dow Jones Industrials reúne 30 de las mayores corporaciones de Estados Unidos pero no todas ellas (por ejemplo, Apple no forma parte de este índice) y a pesar de su nombre no sólo incluye empresas industriales sino también de servicios e incluso entidades financieras. El DAX también está compuesto por 30 valores e incorpora las empresas más representativas del mercado alemán. El IGBM contiene un número variable de sociedades, actualmente 112. Para calcular la rentabilidad del Dow Jones he añadido el rendimiento por dividendo. En el caso del índice de la bolsa española, he tomado el indice total de la Bolsa de Madrid, que incorpora los dividendos. El DAX alemán ya lleva incorporado los dividendos, de modo que no ha sido necesario ningún ajuste.

Como se puede suponer, la bolsa española sale claramente perdedora en el primero de estos períodos (2008-2012), que ha estado dominado por dos crisis sucesivas, la financiera (2008-2009) y la del euro (2010-2012), aunque ambas se han desarrollado en realidad de forma parelela.

Bolsa de Madrid -7,28% anual

Bolsa de Francfort -1,15% anual

Bolsa de Nueva York 1,16% anual

Si tomamos un período más amplio, el que va de 2001 a 2012, tenemos los siguientes resultados:

Bolsa de Madrid 4,30% anual

Bolsa de Francfort 1,41% anual

Bolsa de Nueva York 4,49% anual

 Así, en los últimos 12 años, la bolsa americana y la española dieron una rentabilidad similar y superior a la alemana. Esto se debe principalmente a que el DAX tuvo una pérdida acumulada del 55% entre principios de 2001 y finales del 2002 mientras que la bolsa española perdió un 23% en esos dos años y el Dow Jones, un 19,5%.

Por otro lado, hay que tener en cuenta que en diciembre de 2000, el euro cotizaba a 0,9305 dólares mientras que al cierre de 2012 lo hacía a 1,32 dólares, es decir, el dólar se depreció casi un 30% en este período, lo que supone una caida media del 2,87% anual. De este modo, un inversor residente en España que invirtiera en la bolsa de Nueva York al final de 2000 habría obtenido una rentabilidad media del 4,49% en dólares pero a esto le tendría que haber restado la depreciación del dólar, por lo que su rentabilidad en euros habría sido del 1,62% anual, inferior a la que habría obtenido de invertir en bolsa española.

Si ahora consideramos un período más extenso, de 1991 a 2012 (22 años), obtenemos los siguientes resultados:

 Bolsa de Madrid 10,49% anual

Bolsa de Francfort 8,01% anual

Bolsa de Nueva York 10,58% anual

 De 1991 hasta la adopción del euro, el marco alemán se apreció un 35,8% frente a la peseta española. Esto representa una media del 1,40% anual en todo el período de 22 años, de modo que para un inversor residente en España, la bolsa alemana habría generado una rentabilidad media aproximada del 9,4% anual.

En cuanto al dólar, al final de 1990 valía 103,91 pesetas mientras que al final de 2012 valía 1,32 euros. Puesto que el tipo de cambio entre el euro y la peseta quedó fijado en 166,386 pesetas, al final de 2012 el dólar valía el equivalente de 126,05 pesetas. Es decir, el dólar se apreció un 21,3% en términos equivalentes frente al valor que tenía en España hace 22 años. Esto supone una apreciación media del 0,88% en este período. Así, a la rentabilidad en dólares de la bolsa de Nueva York, que fue del 10,58% anual, habría que sumarle la apreciación del dólar, de modo que la rentabilidad en moneda local para un residente español habría sido del 11,46% anual. En definitiva, entre 1991 y 2012, la bolsa más rentable, de entre las consideradas, para un inversor residente en España habría sido la estadounidense.