Rentabilidad de las eléctricas frente al IBEX 35 desde 2015

Foto: Charlotte Venema

Las cinco compañías energéticas (eléctricas y gasistas) del IBEX 35 han generado una rentabilidad media con dividendos del 8,31% anual entre principios de 2015 y el 13 de julio 2020. En el mismo período, el IBEX 35 con dividendos ha perdido una media del 1,81% anual. Por tanto, este grupo de cotizadas lo ha hecho un 10,12% anual mejor que el índice.

Este resultado se ha producido en un contexto de continua incertidumbre en torno al futuro de estas empresas en relación a su marco regulatorio y su capacidad para generar ingresos.

Las más rentables fueron Iberdrola, que ha proporcionado a sus accionistas una ganancia del 17,50% anual, y Endesa, con un 14,11% anual. Las otras tres (Enagás, Naturgy y Red Eléctrica) han proporcionado entre un 2% y un 4% anual.

En 2018 y en lo que llevamos de 2020, este grupo de empresas ha batido al IBEX 35 en más de un 20%. En 2017 y 2019, en cambio, lo hizo algo peor que el IBEX.

El beneficio por acción entre 2014 y 2019 creció una media del 3,75% anual para el grupo y un 1,12% anual en el caso del IBEX 35, diferencia que no explica tota la ventaja en rentabilidad. Pero el mercado ha premiado a estas compañías: se observa que la rentabilidad en bolsa de todas las eléctricas y gasistas fue superior al crecimiento de su beneficio por acción en al menos un 2,5% anual. En cambio, el IBEX 35 genero pérdidas del 1,81% a pesar de que su beneficio por acción aumentó un 1,12% anual.

Otra razón de la buena evolución bursátil de las eléctricas ha sido el aumento del dividendo por acción incluso en aquellas compañías que apenas mejoraron sus beneficios. Sin embargo, actualmente el payout (tasa de distribución del beneficio) ha alcanzado valores de entre el 75% (Iberdrola) y el 100% (Endesa), por lo que existe escaso margen de mejora en este aspecto.

 

 

Rendimiento por dividendo de las energéticas del IBEX en 2010-2019 y su rentabilidad posterior

A pesar de los elevados rendimientos por dividendo que han tenido las empresas energéticas del IBEX 35 (Endesa, Gas Natural – Naturgy, Repsol, Enagás, Red Eléctrica e Iberdrola) en los últimos diez años, el rendimiento medio de las mismas no ha sido muy diferente del rendimiento medio del índice porque otros valores, como bancos y constructoras, también han pagado remuneraciones destacables a sus accionistas.

En las tablas siguientes se ha recogido el rendimiento al final de cada año (calculado a partir del dividendo ordinario repartido en los últimos doce meses) desde 2009 de las seis compañías del sector energético presentes en el IBEX 35, así como su rentabilidad (con dividendos incluidos) al año siguiente. Ambos datos se comparan con la media del IBEX 35. Al principio de 2014, Endesa no formaba parte del índice, de modo que no ha sido incluida en ese ejercicio.

Por ejemplo, al final de 2009, las seis energéticas daban un rendimiento medio del 4,14% y en 2010 obtuvieron una rentabilidad media de -4,09%. En el caso del IBEX 35, estas magnitudes fueron del 4,40% y de -8,96% respectivamente.

En 2018, estas seis compañías partieron con una ventaja en su rendimiento del 2,14% y tuvieron una rentabilidad media del 15,25%, frente a la pérdida del 10,41% de la referencia.

En la tabla siguiente se han resumido los datos anteriores. Se puede observar que en la mayoría de años, el rendimiento medio por dividendo de las seis compañías fue menos de un 1% superior al de la media del IBEX 35. También se constata que en esos años el diferencial de rentabilidad de las mismas respecto a la referencia fue en general positivo, pero no de un modo demasiado significativo.

En cambio, en aquellos ejercicios en los que el rendimiento medio inicial de las seis empresas superó en al menos un 1,5% a la media de los 35 valores del índice (2014 y 2018), la ventaja fue del orden del 25%.

La excepción se está dando, de momento, en 2019, pues al principio de este año el diferencial en el rendimiento era del 1,72% a favor de las energéticas pero hasta el 12 de abril su rentabilidad era un 4% inferior a la media de referencia debido al peor comportamiento relativo de Repsol, Enagás y Red Eléctrica. Veremos si esta tendencia se mantiene hasta final del año o si en algún momento se revierte.

Los dividendos de Red Eléctrica hasta junio de 2023

Red Eléctrica pagará un total de 0,9831 € a cargo de los resultados de 2018, de los que 0,7104 € serán abonados en junio de 2019. Dado que el beneficio por acción de 2018 fue de 1,31 €, distribuirá el 75% de sus beneficios.

A cargo de 2019 pagará 1,05 €, de los que previsiblemente unos 0,29 € en enero de 2019 como pago a cuenta y unos 0,76 € en junio de 2020 como complementario.

El dividendo en los próximos doce meses será casi exactamente de un euro (0,7104 € en junio de 2019 y 0,29 € aprox. en enero de 2020). A los precios actuales de 18,5 €, supone un rendimiento bruto del 5,4% y un rendimiento neto del 4,38%.

En la actualización de su plan estratégico hasta 2022, ha anunciado que a cargo de los ejercicios 2020, 2021 y 2022 pagará un dividendo mínimo de 1 €. Esto significa que en enero de 2021, 2022 y 2023 podría abonar unos 0,27 € a cuenta y en junio de los mismos años, 0,73 € de complementario.

La compañía prevé un crecimiento del beneficio neto superior al 1% anual hasta 2022 tomando como año base 2017. Dado que en 2017 obtuvo un beneficio por acción de 1,24 €, el beneficio por acción de 2022 podría ser de 1,30 €, similar al de 2018, en caso de que el crecimiento sea de solo el 1% anual. Esto implica que en principio el dividendo tiene escaso recorrido al alza.

Las cuentas de Red Eléctrica en 2018

Un año después de la recomendación de Goldman Sachs de vender eléctricas

Los riesgos de Red Eléctrica (noviembre 2017)

Las cuentas de Red Eléctrica en 2018

Red Eléctrica continuó en 2018 la senda de crecimiento moderado pero constante que mantiene desde 2012. En los últimos siete años, el crecimiento medio del beneficio por acción ha sido del 6,2% anual (el resultado de 2014 incluyó extraordinarios).

El beneficio por acción fue de 1,31 € en 2018, de modo que a los precios actuales el ratio PER es de 14,8 veces.

El aumento de los beneficios vino principalmente de la reducción de gastos derivada de una mayor eficiencia del sistema, que supuso menos costes de mantenimiento, y de menores incidencias por causas climáticas. Los ingresos solo crecieron un 0,4% en 2018 pero los gastos de explotación, sin contar los de personal, se redujeron un 8,2% y las amortizaciones, un 6,7%. Los gastos de personal aumentaron un 2,2%.

El precio de la acción cerró 2018 a 19,50 €, prácticamente igual que en 2015. Sin embargo, en el mismo período, el IBEX 35 ha perdido mil puntos, de los 9.544 a los 8.540.

Cien euros invertidos al final de 2006 en acciones de Red Eléctrica se habrían convertido en 357,94 € en 2018 incluyendo la reinversión de los dividendos netos, frente a los 96,4 € que se habrían obtenido en el IBEX 35 con dividendos netos.

La deuda financiera se mantuvo en los mismos niveles que en 2017 pero la neta se redujo ligeramente. El ratio de solvencia que relaciona la deuda neta con el beneficio operativo mejoró, al pasar de 5,4 a 5,1 veces. La rentabilidad sobre el capital empleado (ROCE) se mantuvo por tercer año consecutivo en torno al 11% pero el coste de la deuda financiera se redujo de nuevo, con lo que se amplió el diferencial entre ambas variables. El 90% de la deuda financiera del grupo es a tipo fijo y el resto a interés variable. Según la compañía, el coste financiero medio fue del 2,42% (en la tabla se indica 2,33% debido a un método diferente de cálculo).

Para la agencia Standard & Poor’s, la calificación de la deuda de Red Eléctrica es de A-, el nivel más bajo en la categoría “buena calidad crediticia“. Es la misma que otorga a la deuda pública española.

Al cierre de 2018, el rendimiento por dividendo de los últimos doce meses era del 4,71%. La compañía ha anunciado que el dividendo a cargo de 2018 será de 0,9831 €, un 7% más que en 2017. En enero pagó 0,2727 € a cuenta, de modo que el complementario de junio será previsiblemente de 0,7104 €. En enero de 2020 abonará unos 0,28 €, así que el dividendo en los próximos doce meses estará en torno a los 0,99 €. Al precio actual de 19,4 € el rendimiento bruto esperado es por tanto del 5,1%.

Ver Dividendos del IBEX 35 previstos en 2019

Las inversiones en inmovilizado fueron de 456,2 millones de euros (hay un error en esta magnitud en las cuentas presentadas ante la CNMV, pues el dato está en la línea siguiente, como se observa tras cotejar las cuentas de la presentación de resultados). El flujo de caja libre se mantuvo en 644 millones de euros, una cifra similar a la de los años anteriores.

El 12 de febrero, Red Eléctrica llegó a un acuerdo con Abertis para adquirir el 89,68% de Hispasat por 949 millones de euros, operación que se financiará con deuda.

La compañía prevé más inversiones para facilitar la integración de fuentes de energía renovables, que en 2018 ya alcanzó el 40,1% de la producción energética peninsular.

Un año después de la recomendación de Goldman Sachs de vender eléctricas

Los riesgos de Red Eléctrica (noviembre 2017)

Rentabilidad de las empresas de electricidad y gas de 2006 a 2017

El grupo de compañías de gas y electricidad que han cotizado en el IBEX 35 desde 2006 tuvo una rentabilidad con dividendos de una media del 10,117% anual mientras que la media de los 35 valores del índice ganó un 4,58% anual y el IBEX 35 con dividendos, un 4,38% anual.

Este grupo está formado por Endesa, Iberdrola, Red Eléctrica, Gas Natural y Enagás. Unión Fenosa fue adquirida por Gas Natural en 2009.

Endesa no formó parte del IBEX 35 en 2014 pero he incluido la rentabilidad de sus acciones para ese año.

Las cinco compañías lo hicieron al menos tan bien como el IBEX 35 con dividendos. La que menos ganó en el período, Gas Natural, tuvo la misma rentabilidad que el índice. La más rentable fue Red Eléctrica, con un 15,62% anual.

El cuadro siguiente resume la rentabilidad con dividendos de los bancos, de las compañías de gas y electricidad y del IBEX 35.
¿Vale la pena invertir en bancos?

Rentabilidad de las constructoras e inmobiliarias del IBEX en 2006-2017

Beneficios y dividendos esperados para Enagás y Red Eléctrica en 2018-2019

Enagás y Red Eléctrica gestionan las redes de transporte del gas natural y de la electricidad en España respectivamente.

Ambas empresas están muy orientadas al accionista, por lo que centran sus esfuerzos en asegurar bases sólidas para su crecimiento. Están haciendo una fuerte apuesta por un modelo energético con menor dependencia de las fuentes más contaminantes y con mayor presencia de energías renovables, lo que abre nuevas perspectivas de negocio.

Enagás quiere posicionarse en la aplicación del hidrógeno a la industria y el transporte, al ser susceptible de desarrollarse bajo el mismo modelo de negocio que el gas natural. En agosto de 2016 la compañía creó “Enagás Emprende“, una iniciativa para impulsar nuevas ideas de negocio, tanto a nivel interno de los empleados de la empresa como externo. De esta iniciativa ya han surgido cuatro start-ups: VIRA Gas Imaging, e-efficiency, SCALE GAS y gas2MOVE.

Recientemente se ha especulado con una reducción de los ingresos regulados de estas compañías. En cuanto a Enagás se habló en un principio de un recorte de 90 millones de euros, lo que impactaría en su beneficio por acción alrededor de un 6%, pero más tarde esa cifra se redujo a 50 millones de euros. De momento nos movemos en medio de un baile de cifras y la incertidumbre persistirá hasta que se defina el nuevo marco regulatorio.

Red Eléctrica está reforzando los criterios de eficiencia operativa con el fin de adaptarse a un marco retributivo más restrictivo. Al igual que Enagás, está diversificando su negocio a nivel funcional y geográfico con la misma finalidad. Se ha posicionado en el negocio de telecomunicaciones a través de su filial Red Eléctrica Infraestructuras de Telecomunicación (REINTEL), que opera la mayor red de fibra óptica oscura de España, desplegada sobre la red de transporte eléctrico y la red ferroviaria.

 

Enagás

Espera un beneficio neto de 443 millones de euros en 2018 y 465 millones en 2020, lo que supondría un beneficio por acción de 1,85 € y 1,95 € respectivamente. Supone un crecimiento medio del 2,74% anual entre 2016 y 2020.

El beneficio por acción de 2018 será inferior al de 2017 porque en el ejercicio anterior se dieron resultados no recurrentes derivados de la consolidación de la participada chilena GNL Quintero.

Los dividendos anunciados por la gasista para los años 2018, 2019 y 2020 ascienden a 1,53 €, 1,60 € y 1,68 € respectivamente. Supone un crecimiento medio del 4,85% anual desde 2016, que supera en dos puntos anuales al del beneficio por acción. Esto implica un aumento del porcentaje de distribución del beneficio (pay-out) del 79% en 2016 al 86% en 2020.

En 2017 la deuda financiera neta fue de 5.071 millones de euros, 6,9 veces el beneficio operativo. Para 2018 la empresa espera reducir la deuda financiera neta a 4.630 millones de euros pero el beneficio operativo será inferior al de 2017, por lo que el ratio podría quedar en 6,7 veces.

Al precio actual de 22,7 €, el PER de las acciones de Enagás, en relación al beneficio por acción esperado en 2019, es de 11,95 veces.

Red Eléctrica

En su Plan Estratégico 2014-2019, Red Eléctrica proyectó un crecimiento medio del beneficio por acción de entre el 5 y el 6% anual y del dividendo del 7% anual (tomando como base el año 2013), cifras en las que me he basado para los datos estimados en la tabla.

Dado que en 2014-2017 el crecimiento medio del beneficio fue del 6% anual, he estimado un crecimiento medio del 4,3% en 2018-2019, lo que hace que la tasa media del quinquenio 2014-2019 sea del 5,5% anual.

El dividendo aumentó un 8,9% anual en 2014-2017, por lo que he ajustado el crecimiento esperado para 2018-2019 al 3,3% anual para que la tasa media del período 2014-2019 sea del 7% anual.

El pay-out esperado para 2019 está en torno al 73%, once puntos menos que el de Enagás.

Red Eléctrica está menos endeudada que Enagás, con una deuda financiera neta equivalente a 5,4 veces su beneficio operativo. Ver Los riesgos de Red Eléctrica.

Al precio actual de 16,5 €, el PER de las acciones, en relación al beneficio por acción esperado en 2019, es de 12,16 veces, muy similar al de Enagás.

 

El rendimiento por dividendo de Red Eléctrica es el más alto desde septiembre de 2013

Las acciones de Red Eléctrica caen un 14% este año (al precio actual de 16,08 €) y están inmersas en una serie de ciclos bajistas que se van superponiendo. Los títulos de las compañías eléctricas y de gas han estado presionadas en parte por las negativas recomendaciones de grandes bancos estadounidenses. Hace unas semanas, sin embargo, JP Morgan cambió de la noche a la mañana su consejo sobre Endesa de infraponderar a sobreponderar y le dio un precio objetivo de 20 € al considerar que la esperada reducción de los ingresos regulados ya estaba descontada en el precio.

Red Eléctrica se encuentra a un precio similar al de hace casi cuatro años. El 30 de junio de 2014 alcanzó los 16,7 € pero en aquel momento el rendimiento por dividendo (considerando el dividendo pagado en los doce meses anteriores) fue del 3,61%. Actualmente, a 16,08 € el rendimiento es de casi dos puntos más, del 5,44%. Como puede verse en la tabla, es el más elevado desde septiembre de 2013.

Los títulos llegaron a tener un rendimiento del 7,31% el 25 de julio de 2012, fecha que señaló el fin del gran ciclo bajista de la bolsa española iniciado en noviembre de 2007. En cambio, en diversas ocasiones han tenido un rendimiento inferior al 3,50%.

Los resultados de Red Eléctrica en 2017

Red Eléctrica incrementó su beneficio neto atribuido un 5,1% en 2017, dentro de las expectativas. El beneficio por acción se situó en 1,238 €, por lo que al precio de cierre del 19 de febrero de 2018 (16,13 €) el ratio PER es de justo 13 veces, que está por debajo de su media histórica, como puede verse en la tabla siguiente.

La compañía de transporte de electricidad ha sido uno de los valores más rentables del IBEX 35 desde 2006 (ver tabla siguiente).

Si bien la empresa está siendo penalizada en bolsa debido a las expectativas de recortes en los ingresos regulados a partir de 2020, muestra una buena situación financiera en todos los aspectos. La rentabilidad sobre el capital empleado es del 11,14%, igual prácticamente que en 2016, pero se amplía la diferencia entre este ratio y el coste de la deuda, que es del 8,68%, perfectamente adecuada.

La solvencia también es correcta. La compañía solo destinó el 13,8% del beneficio operativo a intereses de la deuda, frente al 15,1% en 2016. La relación entre la deuda financiera neta y el beneficio de explotación es de 5,4 veces mientras que en 2016 fue de 5,8. El ratio es algo elevado pero aceptable dada la recurrencia de los beneficios.

El valor contable se incrementó un 6,5% y la relación precio-valor contable es ahora de 2,8 veces, mientras que al final de 2016 fue de 3,3 veces.

La relación Enterprise Value / Beneficio operativo es de 13,9 veces, que se sitúa por debajo de la media de las empresas no financiera del IBEX 35 al cierre de 2017, que fue de 17,8. Este ratio es una alternativa al PER o relación precio-beneficio. El Enterprise Value es la suma de la capitalización, la deuda financiera neta y el patrimonio neto atribuido a minoritarios.

Los riesgos de Red Eléctrica

Goldman Sachs enciende la alarma

La recomendación de venta emitida el 14 de septiembre de 2017 por el influyente banco de inversión Goldman Sachs sobre el sector eléctrico español al completo, y en particular sobre Red Eléctrica, ha encendido las alarmas entre inversores fieles a este tipo de empresas.

Red Eléctrica es la compañía encargada del transporte de energía eléctrica en España y de la coordinación de la operación técnica del sistema eléctrico y es propietaria de casi toda la red de alta tensión del país. Es lo que se conoce como TSO (Transmission System Operator).

En una entrada del 15 de septiembre comenté que las recomendaciones negativas de analistas influyentes suelen tener un impacto de pocos días en la cotización de las empresas afectadas. Tras el informe de Goldman Sachs, las acciones de Red Eléctrica cayeron de 18,7 € a 17,5 € en dos semanas, aunque en un contexto de debilidad general de la bolsa española. Un mes más tarde, el 31 de octubre, habían recuperado los 19 € y ahora se encuentran a 18,25 €. Han evolucionado igual que el mercado desde el 14 de septiembre.

Por poner un ejemplo, el 22 de abril de 2013, un medio de comunicación publicó una noticia en una línea similar a la protagonizada por Goldman Sachs: Moody’s advierte de nuevos riesgos regulatorios para las eléctricas que operan en España, de la que transcribo el siguiente párrafo: “A este respecto, Moody’s advierte del riesgo de que se produzcan nuevas caídas de los ingresos como consecuencia de estas potenciales medidas adicionales y, aunque cree improbable que estos sean tan significativos como los anunciados en 2012 y principios de 2013, considera que tendrían un impacto negativo en el sector.“ Moody’s es una de las principales agencias de valoración de riesgos crediticios, junto con Fitch y Standard and Poor’s.

Sin embargo, entre abril de 2013 y finales de 2014 o principios de 2015, Endesa subió de 17 € a 31 € (precio previo al dividendo extraordinario), o sea un 82%, Iberdrola de 3,8 € a 6,1 €, un 60%, y Red Eléctrica de 9,25 € a 19,5 €, un 110%.

A pesar de todo, la cautela de Goldman Sachs motiva plantearse cuáles son los riesgos que afronta Red Eléctrica.

Los riesgos corporativos de Red Eléctrica

Aunque tiene consideración de valor seguro, una simple enumeración de los riesgos asociados con la empresa puede espantar hasta al más arriesgado de los inversores:

a) La entrada de competidores que ponga fin al monopolio de Red Eléctrica en su negocio, el transporte de la electricidad en España.

b) Súbito encarecimiento de la deuda financiera en caso de repunte significativo de los tipos de interés.

c) Cambios desfavorables en las tarifas reguladas.

d) Exposición permanente de las redes eléctricas a elementos externos, como fenómenos meteorológicos o sabotajes.

e) Posibilidad de reclamaciones legales en caso de cortes de suministro.

f) Vulnerabilidad ante ciberataques.

g) La necesidad de adaptarse a los profundos cambios que traerá la llamada “transición energética“.

Fuente: Informe de gobierno corporativo de Red Eléctrica, 2016.

Hay que destacar que desde la perspectiva de Red Eléctrica, los riesgos principales no coinciden exactamente con los que percibe el mercado, que son los tres primeros enumerados con anterioridad, sino los cuatro siguientes. El cuadro de la izquierda indica la distribución de riesgos según la categoría.

Examinaré cada uno de los riesgos mencionados más arriba, para lo cual me he basado principalmente en los informes anuales, los informes de gobierno corporativo y otros documentos de Red Eléctrica, así como en el trabajo de Javier de Quinto, especialista en economías de redes sometidas a regulación económica. Javier de Quinto, fallecido en julio de 2015, fue un gran economista, autor de varios libros sobre política energética, profesor en la Universidad San Pablo-CEU de 1996 a 2004, y director adjunto en Red Eléctrica de 2004 a 2008, donde fue uno de los principales diseñadores de un modelo de empresa altamente eficiente y que ha creado un valor significativo para la sociedad y sus accionistas.

a) La entrada de competidores que ponga fin al monopolio de Red Eléctrica en su negocio.

En febrero de 2015 la Comisión Europea abrió un expediente contra España al considerar que la legislación española vulnera las directivas comunitarias sobre el mercado interior de la energía al haber concedido a Red Eléctrica y a Enagás el monopolio en las interconexiones internacionales de la electricidad y el gas respectivamente. Según la Comisión, no puede limitarse el número de operadores TSO (Transmission System Operators) en las redes de transporte internacionales de gas y electricidad, lo que abriría la posibilidad de que un nuevo operador TSO arrebatara a estas dos empresas españolas no solo parte de su negocio internacional sino también del nacional, poniendo fin al monopolio de ambas empresas en sus respectivos sectores, lo que conllevaría una significativa reducción de sus beneficios.

Algunos inversores consideran que Red Eléctrica podría verse obligada a alquilar sus redes a nuevos operadores, de forma similar a cómo Telefónica debe ceder el uso de sus cables y sus antenas para facilitar la competencia en el sector de las telecomunicaciones.

Sin embargo, compartir las redes comportaría problemas de economías de escala y sobre todo dificultades en la coordinación del sistema, un aspecto esencial para asegurar un suministro libre de interrupciones.

Un monopolio está amenazado cuando el negocio en el que opera es muy rentable y/o requiere poca inversión. Ocurre justo lo contrario en el transporte y distribución de la electricidad. La ROCE (rentabilidad sobre el capital empleado) de Red Eléctrica está en torno al 10-11%, una cifra estimable pero que no actúa como poderoso incentivo para una empresa competidora. La elevada deuda a la que debe hacer frente la empresa, equivalente a seis veces su beneficio operativo, da idea del nivel de inversiones requerido.

El transporte de la electricidad ha quedado determinado como un monopolio natural en España. Para entender por qué, recordemos cómo está estructurado el sector eléctrico.

En primer lugar tenemos los productores de electricidad. Una vez generada la energía, es preciso transportarla, de lo cual se ocupa Red Eléctrica. Desde la red de transporte hay que distribuirla a empresas, hogares etc., de lo que se encargan las distribuidoras, y finalmente comercializarla. La producción, la distribución y la comercialización, están básicamente en las mismas manos: Iberdrola, Gas Natural Fenosa, Endesa, Viesgo.

Para que haya una adecuada competencia en el sector de la generación y de la distribución, es necesario que las inversiones en redes se lleven a cabo de forma homogénea con objeto de que todas empresas del sector tengan un acceso simétrico a la red. La única forma de que esto sea posible es a través de una planificación central por parte de una autoridad o regulador, por ejemplo el gobierno, como es el caso.

Fuente: Informe de gobierno corporativo de Red Eléctrica, 2016.

Abrir la competencia en las redes y liberalizar las inversiones sin un criterio de utilidad pública podría crear ineficiencias y redes subóptimas, comportar excesos y déficits de capacidad, así como comprometer la coherencia global del sistema de transporte de la electricidad y perjudicar, por tanto, la competencia en el sector eléctrico, algo a lo que el gobierno español no está dispuesto, de ahí el contencioso que mantiene con Bruselas a este respecto.

La intervención de operadores alternativos podría distorsionar la planificación energética que se precisa para anticiparse a las necesidades energéticas futuras.

Por otro lado, un competidor no lo tendría fácil. La geografía española está llena de espacios naturales protegidos, lo cual dificulta y encarece cualquier inversión destinada a incrementar el tendido eléctrico. Las inversiones tienen un largo período de maduración. Los gastos de capital en seguridad y calidad del suministro y en el mantenimiento de las instalaciones son significativos: una parte importante de la inversión no es productiva sino de reposición o mantenimiento, lo cual dificulta obtener un retorno adecuado de la suma total de la inversión. Otros factores a tener en cuenta son la complejidad y lentitud de los trámites administrativos que requieren las obras relacionadas con las redes y la oposición social al establecimiento de nuevos tendidos.

b) Súbito encarecimiento de la deuda financiera en caso de repunte significativo de los tipos de interés.

Las empresas con deuda elevada, como es el caso de Red Eléctrica, son vulnerables a una subida del precio del dinero. Dado que los tipos de interés están en niveles históricamente bajos, algunos inversores temen un considerable aumento de los mismos. Sin embargo, el presidente del Banco Central Europeo (BCE) afirmó en julio de este año que los tipos de interés se mantendrán en los niveles actuales “durante un tiempo prolongado“. El BCE actúa sobre los tipos de interés a corto plazo mientras que la mayor parte de la deuda financiera de Red Eléctrica suele ser a largo plazo, pero lo que importa es el motivo aducido por Mario Draghi: la baja inflación y las expectativas de que siga siendo baja en el futuro, los principales factores que inciden en los tipos de interés a largo plazo.

Por otro lado, el coste de la deuda financiera de Red Eléctrica es muy bajo, del 2,4%, y los gastos financieros netos solo suponen el 15% de su beneficio operativo. Aun el caso de que los tipos de interés se doblaran, esa proporción subiría al 30%, que seguiría siendo perfectamente asumible. El beneficio bruto se reduciría un 16% en ese escenario todavía improbable.

c) Cambios desfavorables en las tarifas reguladas.

Las tarifas de Red Eléctrica tienen una doble regulación: por parte del Ministerio de Industria y por parte de la Comisión Nacional de la Energía.

La red de transporte requiere inversiones continuas para extender el tendido de líneas y mejorar la seguridad y calidad del suministro de la energía, las cuales no pueden llevarse a cabo sin una retribución adecuada. Dicha retribución debe incentivar las infraestructuras prioritarias para el conjunto del sistema y asegurar el volumen de inversión más eficiente para evitar tanto una infra como una sobredimensión de las redes.

Las inversiones son también imprescindibles para garantizar el suministro en situaciones de puntas de demanda con la mayor eficiencia posible, es decir al menor coste y con el menor impacto sobre el medio ambiente.

Aunque las tarifas reguladas pueden ser modificadas en sentido desfavorable, siempre deberán ser al menos adecuadas para un buen funcionamiento del sistema eléctrico.

d) Exposición permanente de las redes eléctricas a elementos externos, como fenómenos meteorológicos o sabotajes.

La red de transporte eléctrico en España tiene un grado de seguridad muy elevado. Los indicadores de calidad que miden la energía no suministrada y el tiempo de interrupción medio presentan valores más favorables que los de referencia marcados en la normativa.

e) Posibilidad de reclamaciones legales en caso de cortes de suministro.

Los cortes en el suministro de electricidad imputables a Red Eléctrica pueden dar lugar a reclamaciones, tanto por parte de los usuarios como de las compañías aseguradoras, en caso de los usuarios que hayan asegurado daños y perjuicios derivados de interrupciones del servicio eléctrico.

Las incidencias relacionadas con el suministro suelen estar producidos por terceros o por fenómenos meteorológicos. Red Eléctrica considera que sus sistemas de control funcionan correctamente en este sentido y destaca que el índice disponibilidad de la red de transporte peninsular fue del 98,33% en 2016 y del 97,93% en 2015.

Por otro lado, la empresa posee pólizas de seguro que cubren o limitan el impacto de tales incidencias sobre la cuenta de resultados.

f) Vulnerabilidad ante ciberataques.

El sistema informático de la red eléctrica está expuesto a ciberataques, como los que tuvieron lugar en el sudeste Ucrania en 2015, en pleno invierno, y que afectaron a 600.000 hogares, supuestamente por parte de agentes del gobierno ruso como parte de su política de desestabilización tras la anexión de Crimea en 2014.

Este riesgo es gestionado de forma proactiva y anticipativa con el fin de minimizar las posibilidades de ocurrencia, pero Red Eléctrica, al igual que otros operadores de infraestructuras estratégicas, cuenta con el apoyo del Instituto Nacional de Ciberseguridad (Incibe), un organismo dependiente del gobierno que centraliza la supervisión de la protección de las infraestructuras críticas ya que este tipo de amenazas afecta también a telecomunicaciones, centrales nucleares, plantas de abastecimiento de agua, hospitales y redes de transporte de pasajeros, entre otras. Según el Incibe, las ofensivas contra estas instalaciones se han multiplicado por siete en dos años y se han concentrado sobre todo en las energéticas.

El reto que plantean las ciberamenazas justifica que los gobiernos, entre ellos el de España, se lo tomen como una prioridad de seguridad nacional.

g) La necesidad de adaptarse a los profundos cambios que traerá la llamada “transición energética“.

Una empresa que opera en un entorno cambiante, sobre todo si se prevén cambios muy significativos, está en desventaja frente a otra que lo hace en un entorno estable.

El Acuerdo de París sobre cambio climático, firmado por la mayoría de países del mundo en 2016, establece que las emisiones contaminantes deben haberse reducido en 2050 entre un 40% y un 70% respecto a los niveles de 2010, lo cual implica que las energías renovables tendrán un protagonismo creciente en la generación de la electricidad. Ello obligará a los transportistas como Red Eléctrica a adaptarse a la intermitencia de las renovables (no siempre sopla viento, no siempre hace sol, no siempre llueve…), lo cual, a su vez, requerirá una creciente interconexión con los sistemas energéticos de otros países (Francia y Portugal en el caso de España) que compense dicha intermitencia.

España ha avanzado de forma destacable en generación renovable. En 2007, esta suponía el 21,3% de la energía producida mientras actualmente es del 40%. En 2016 la energía nuclear supuso el 22,9% y el carbón el 14,4% mientras que renovables como la eólica, la hidráulica y la solar representaron el 19,3%, 14,6% y 5,2% respectivamente.

A pesar de los desafíos que plantea la transición energética, parece claro, al menos en el momento presente, que vamos hacia un modelo crecientemente electrificado, lo cual beneficiará a los operadores como Red Eléctrica. Según la consultoría Deloitte, en 2050 las renovables habrán abaratado el coste de la luz un 45% respecto al precio de 2015 y prácticamente el 100% de los coches serán eléctricos mientras que los camiones funcionarán con energía eléctrica o gas natural, o serán sustituidos por el ferrocarril.

Riesgo de la acción

Las acciones de Red Eléctrica suelen estar entre las diez menos volátiles del IBEX 35. Acostumbran a figurar en la cartera de valores menos volátiles que actualizo cada trimestre.

Fuente: Google Finance.

Se trata de uno de los valores de mayor calidad del mercado español y ha sido el tercero más rentable del IBEX 35 desde 2007.

El beneficio por acción de 12 meses de septiembre de 2016 a septiembre de 2017 es de 1,22 €, de modo que al precio actual de 18,25 €, el ratio PER es de 14,90 veces, un valor correcto para la compañía.

Las acciones alcanzaron su máximo histórico de 20,58 € el 8 de junio. El 4 de octubre cerraron a 17,17 €, lo que supuso una caída del 16,5%. Su estructura de precios a medio plazo es bajista.

El dividendo pagado en los últimos doce meses es de 0,859 €. A un precio de 18,25 €, el rendimiento por dividendo es del 4,7% bruto y del 3,8% neto.

¿Hay que vender Red Eléctrica, tal como recomienda Goldman Sachs?

Cada vez que los analistas del banco de inversión más poderoso del mundo recomiendan vender un valor cotizado, este se hunde en bolsa durante uno o dos días.

Será porque, para muchos, Goldman Sachs tiene un aura de infalibilidad de la que, sin embargo, carece.

Uno de los errores más clamorosos de los analistas del banco fue su apuesta contra Microsoft en abril de 2013.

El 11 de abril de 2013, Goldman Sachs recomendó vender las acciones del fabricante del sistema operativo Windows debido a la histórica caída en la venta mundial de ordenadores en el primer trimestre de 2013 y a la mala acogida del Windows 8. El consejo de venta llegó en un momento en el que el mercado en general era favorable a la compañía. El día antes, las acciones habían cerrado a 30,28 $, su nivel máximo desde septiembre de 2012. Sin embargo, aún valían la mitad que en los tiempos de la burbuja tecnológica de finales de 1999 y principios de 2000.

El día de la recomendación de venta, las acciones de Microsoft cayeron un 4,4%, a 28,94 $. El día siguiente bajaron algo más y cerraron a 28,69 $. No obstante, una semana más tarde ya estaban por encima del día previo a la recomendación de venta. Un més tarde superaron los 34 $, saliendo así del rango entre los 23 y 33 dólares en el que habían cotizado desde junio de 2009. Un año después del consejo estaban a 39 $, una revalorización del 35%. Hoy están a 74 $.

En retrospectiva, parece que la recomendación de venta de Goldman Sachs sobre Microsoft vino a ser un indicador de compra fuerte.

Para situarnos en un tiempo y un lugar más cercanos, comentaré las recomendaciones de venta emitidas por analistas del banco sobre Endesa en septiembre de 2016, Abertis en marzo de 2017 y Aena en junio de 2017.

Hace ahora justo un año, el 16 de septiembre de 2016, dichos analistas recomendaron vender Endesa (aunque subieron su precio objetivo de los 17 € a los 18,53 €). Las causas: la falta de crecimiento de la empresa, la previsión de menores precios de la energía en España que, junto con la subida de los precios del gas y del carbón, reduciría los márgenes de beneficio. En aquella ocasión, el mercado reaccionó con una ligera caída de los 18,67 € a los 18,53 €, justo el precio objetivo señalado por los gurús de Goldman Sachs. Seis meses más tarde, en marzo de 2017, los títulos superaron los 22 €, una revalorización del 18%.

El 7 de marzo de 2017, los analistas del banco recomendaron vender Abertis, con precio objetivo de 12,8 €, debido a la caída del beneficio de 2016 en un 57% y a la rebaja de sus estimaciones de resultados para el año en curso. Las acciones fueron las más bajistas del IBEX 35 aquel día, al caer de los 14,20 a los 14,05 durante la sesión pero se recuperaron a continuación. No todos estaban de acuerdo con el precio objetivo de Goldman: en mayo de 2017, la concesionaria italiana de autopistas Atlantia lanzó una OPA sobre Abertis a 16,5 € por acción, lo que significaba valorar la compañía casi un 30% por encima del precio objetivo de Goldman de solo dos meses antes.

Sin embargo, Goldman Sachs no siempre se equivoca. El 21 de junio de 2017 recomendó vender los títulos de Aena, aunque subió su precio objetivo de 160 a 179 €. En aquel momento Aena cotizaba a 166 € y ahora lo hace a 156 €.

La última recomendación de venta de Goldman Sachs afecta al sector energético español en su conjunto, en concreto Endesa, Iberdrola, Gas Natural Fenosa, Red Eléctrica, así como a Acciona debido a su presencia en energías renovables.

La negativa perspectiva adoptada por Goldman acerca del sector de las utilities españolas ha surgido tras la presentación de la futura política energética por parte del gobierno español a inversores extranjeros, la cual hace prever a los analistas de la entidad una caída a corto plazo del 10% en los precios del mercado mayorista eléctrico y una fuerte caída de los ingresos regulados en el período 2020-2025.

La expectativa de caída de ingresos regulados afecta en particular a Red Eléctrica, ya que se estima sea de hasta el 40% en el período 2020-2025, lo que ha llevado a los analistas a recomendar la venta de las acciones de la compañía encargada de la distribución de la electricidad en España.

La diferencia destacable es que en esta ocasión la recomendación no se basa en factores coyunturales, tales como caídas de ventas trimestrales etc., sino en previsiones a largo plazo, por lo que conviene tomarse más en serio el criterio de los analistas del banco. Aun así, el problema es el mismo de siempre: las previsiones acostumbran a fallar estrepitosamente porque no tienen en cuenta la capacidad de adaptación de las empresas.

Considero que es mucho más fiable basarse en la calidad de la gestión y en las previsiones de las propias empresas que en el criterio de los analistas, y no porque los analistas no hagan bien su trabajo sino porque trabajan con variables poco consistentes, aparte del hecho que nadie conoce mejor su empresa y su sector que los administradores de la misma.

Hace solo unos días, Red Eléctrica fue reconocida como mejor compañía eléctrica del mundo por el prestigioso Dow Jones Sustainability Index, alcanzando una puntuación de 93 puntos sobre un total de 100. Este índice valora 23 aspectos relacionados con la sostenibilidad, tales como políticas ambientales, innovación, gestión del capital humano, código de conducta y otros aspectos relacionados con la sostenibilidad a largo plazo y la contribución social.

La compañía se encuentra a mitad de camino de su Plan Estratégico 2014-2019 habiendo alcanzado sus objetivos, tanto a nivel estratégico y de inversiones como de beneficios y dividendos distribuidos. Ha anunciado que este año presentará un nuevo modelo de sostenibilidad con horizonte en el año 2030.

El plan de inversiones de la empresa está previsto para afrontar la transición del modelo energético actual, en el que cobrarán especial relevancia las conexiones intercontinentales, para expandirse a nivel internacional, en particular en América Latina, y para cimentar su crecimiento futuro.

En ocasiones puntuales, en especial si invertimos en empresas que transmiten información incompleta al mercado, es conveniente tener en cuenta la opinión de los analistas. Sin embargo, en general no podemos invertir a golpe de recomendaciones, sobre todo teniendo en cuenta que a lo sumo aciertan la mitad de las veces.

El rendimiento neto por dividendo de Red Eléctrica alcanza el 4%

Red Eléctrica anunció recientemente su intención de elevar su dividendo un 7% anual en el período 2015-2019. A finales de junio de 2016 pagó el complementario de 2015 por un importe de 0,57985 € y el 3 de enero de 2017 descontó el dividendo a cuenta de 2016, que fue de 0,2382 €.

Previsiblemente, en los próximos doce meses pagará un dividendo bruto de 0,875 €, lo que supone un pago neto de 0,709 € dada una retención fiscal del 19%, que es la que se aplica para rendimientos del ahorro hasta 6.000 €.

A los precios actuales de 17,25 €, el rendimiento neto de las acciones es pues del 4,1%.

Las acciones de Red Eléctrica han caído un 16% desde el máximo de 20,55 € del 26 de julio de 2016. El mínimo de los últimos meses ha sido de 16,45 € el 5 de diciembre de 2016.

La reciente caída puede estar relacionada con la recomendación de venta emitida el día 3 de enero por la influyente firma de análisis Zacks Investment Research.

¿Hay que vender cuando Zacks recomienda vender?