En un artículo del mes de enero de 2016, Qué va a ocurrir en la bolsa, expuse mi teoría de los ciclos bursátiles e indiqué que el mínimo del ciclo sería probablemente en mayo, nueve meses después del aviso de fase bajista de agosto de 2015. Sin embargo, en mayo no hubo un momento que pudiera identificarse claramente con el típico final cataclísmico que caracteriza la conclusión de un clclo bajista. El 11 de febrero el IBEX-35 alcanzó un valor de 7746,3 puntos. Entonces pareció prematuro considerar el fin del ciclo. Hoy (27 de junio), tras diez meses de caídas generalizadas, el IBEX ha alcanzado un nuevo mínimo de 7.645,5 puntos en medio de un cataclismo.
Todos nos hacemos la misma pregunta: ¿habrá tocado fondo? Si atendemos a la duración del ciclo, es posible que estemos cerca de ello. Los ciclos bursátiles suelen tener unas pautas regulares independientemente de cuáles sean las causas que los impulsan, tal como he descrito en mis libros Un náufrago en la bolsa (crisis del 2000 al 2002) y en Caos en la bolsa (crisis del 2007 al 2009).
Sin embargo, la valoración del IBEX-35 nos revela un índice caro todavía, lo cual se convierte en el principal obstáculo para el inicio de un ciclo alcista sostenido. Si bien al cierre de hoy (7.645,5 puntos) el PER del IBEX es de 13,42, que no es caro en términos históricos y menos aún teniendo en cuenta el nivel actual de la inflación y de los tipos de interés, en términos de beneficios recurrentes dicho ratio tiene un valor de 20. Si tenemos en cuenta solo el conjunto de las empresas no financieras (el verdadero motor de la bolsa), el PER recurrente es todavía más alto, de 26,78.
En realidad, un índice de bolsa es una mezcla de empresas muy heterogéneas. Este año, los valores de calidad no lo están haciendo mucho mejor que el mercado en general. La cartera Empresas de Calidad que actualizo en este blog y que contiene los valores que tienen una rentabilidad sobre el capital al menos un 5% superior al coste de su deuda financiera, pierde un 11,42% desde el 1 de enero hasta el 27 de junio. En el mismo período el IBEX-35 con dividendos pierde un 18,02% pero el IBEX Empresas (que incluye todas las entidades no financieras del IBEX-35) retrocede un 9,73%. Esto significa que la calidad se ha abaratado en términos relativos.
Si seleccionamos las empresas no financieras que cumplen unos requisitos mínimos, vemos que su PER estándar medio es de 17,86, superior al PER estándar medio del IBEX Empresas, que es de 16,10. Sin embargo, la media de su PER recurrente es de 21,41, bastante inferior al PER recurrente del IBEX Empresas. Así, nos encontramos con que las empresas que tienen un mínimo de calidad están más baratas en términos efectivos que el mercado en general, lo cual no deja de ser una paradoja. Por otro lado, este conjunto de empresas tiene un rendimiento bruto por dividendo de casi el 4% (un 3,22% en términos netos).
Un PER de 21 para el mercado en general se puede considerar caro, ¿pero lo es para un conjunto de empresas de calidad? Está dentro de lo correcto pero hemos visto fases en las que el PER medio de los buenos valores ha sido bastante más bajo, de modo que no podemos quedarnos demasiado tranquilos en este aspecto.
Mi apuesta es que tras un período de volatilidad, los índices se recuperarán con fuerza por la propia dinámica de los ciclos pero es difícil que veamos un ciclo alcista sostenido debido a la relativa carestía del mercado en general.
Las causas del desplome de IAG
Excelentes artículos postBrexit Carlos!
Precisamente estoy leyendo ahora el libro que mencionas (es de los ya pocos que me quedan) y es realmente fascinante lo de la periodicidad de las pautas de los ciclos… La duda que me surge es que si los ciclos son independientes para cada indice o si están relativamente desacoplados…
Lo pregunto por saber si hemos tocado fondo en el ibex o si nos puede arrastrar otro desplome o ciclo bajista de los indices americanos que nos lleven a nuevos mínimos. En este sentido que PER medio recurrente de los buenos valores podría ser significativo para saber que hemos tocado fondo? Es decir, que PER medio había en las fases que comentas que era más bajo?
Gracias como siempre y un saludo.
Juan Pedro.
Hola Juan Pedro
Los ciclos son más bien independientes. En los años 2010-2012 vimos cómo el IBEX iba por su lado mientras EEUU y el resto de Europa iba por otro. También hemos visto períodos en los que el mercado americano no ha subido y el europeo sí, incluyendo el español. El riesgo que mencionas siempre está presente, es inevitable, pero hay que convivir con ello.
No he hecho aún un estudio sobre el valor del PER recurrente en los mínimos de los ciclos bursátiles. Sería ciertamente laborioso ya que no hay datos y habría que partir de cero. En el CAC francés y el DAX alemán, los beneficios son de más calidad que los del IBEX, por lo que el PER de dichos índices se aproxima más al recurrente, aunque habría que tomar únicamente las empresas no financieras y mejor aún, de entre estas las que sean solventes.
En general, en el mercado americano cuando la suma del PER de la bolsa y de la inflación está alrededor de 17 suele ser un buen momento para entrar, desde un punto de vista cíclico. Cuando la suma es de más de 23, suele ser negativo. El PER del Dow Jones está en 18,6 pero el del S&P 500 está en 23,55, ¡¡por lo que entiendo tu preocupación!!
Gracias a ti y saludos
Carlos
Gracias Carlos!
La verdad es que sí que me preocupa… Con los anuncios de confirmación de S&P de que mantienen el rating de USA y de Obama instando a comprar bolsa americana casi dan ganas de salir corriendo y mantenerse alejado del mercado durante un tiempo como «Baltasar» de tu libro 😉
Lo único que me veo con valor de comprar en estos momentos cuando vuelva a bajar un poco más es IAG que es lo único que veo a buen precio en el ibex.
Saludos,
Juan Pedro.
Hola Juan Pedro
No sabía que Obama hubiese recomendado acciones y sí, con el mercado en estos niveles no sé si es muy buena señal! Aunque hay que recordar que aconsejó comprar en marzo de 2009, que entonces fue una oportunidad histórica. IAG tiene beneficios de calidad pero los riesgos inherentes a su sector, así que es un valor que da mucho juego.
Saludos y buen fin de semana
Carlos
Estoy leyendo el clásico de B. Graham «El inversor inteligente» que está lleno de perlas que a pesar de estar escrito hace tanto tiempo creo que siguen siendo válidas y útiles. Una de ellas es la relación entre los ciclos y el número de salida de empresas a bolsa en la que cuenta que por lo general las empresas prefieren lógicamente salir a bolsa cuando el mercado está alto por lo que creo que podría ser un parámetro útil para saber en que parte del ciclo estamos.
Reproduzco la parte que me parece más interesante que comenta al respecto:
«Los períodos alcistas de mercado normalmente se caracterizan por el hecho de que un gran número de sociedades no cotizadas deciden salir a bolsa con acciones cotizadas. Esto fue lo que sucedió en 1945-46 , y nuevamente a partir de 1960. El proceso posteriormente alcanzó proporciones extraordinarias, hasta que concluyó con un cierre catastrófico en mayo de 1962. Después del tradicional período de «enfriamiento y recuperación» que duró varios años, toda la tragicomedia volvió a repetirse , paso por paso, en 1967-1969.
En los dos años que van de junio de 1960 a mayo de 1962, más de 850 empresas vendieron sus acciones al público por primera vez, una media de una por día. A finales de 1967 el mercado de las ofertas iniciales de acciones se volvió a calentar ; en 1969 comenzaron su existencia una asombrosa cifra de 781 nuevas acciones. Ese exceso de oferta ayudó a crear los períodos bajistas de mercado de 1969 y 1973– 1974. En 1974, el mercado de ofertas públicas iniciales estaba tan muerto que únicamente salieron a cotización 9 empresas en todo el año. 1975 fue testigo del nacimiento de únicamente 14 acciones cotizadas. Esa insuficiente oferta, a su vez, ayudó a potenciar el período alcista de mercado de la década de 1980, cuando aproximadamente 4.000 nuevas cotizaciones inundaron el mercado, ayudando a desencadenar el exceso de entusiasmo que condujo al crash de 1987. Entonces el péndulo osciló en la otra dirección, cuando las ofertas públicas iniciales desaparecieron de escena en 1988 -1990. Esa escasez contribuyó al período alcista de mercado de la década de 1990, y con la exactitud de un reloj suizo, Wall Street retomó su trabajo de sacar a cotización nuevas empresas , lanzando cerca de 5.000 ofertas públicas iniciales. Posteriormente, después del estallido de la burbuja en el año 2000, sólo se produjeron 88 ofertas públicas iniciales en 2001, la menor cifra anual desde 1979. En todos los casos, el público ha salido escaldado de las ofertas públicas iniciales, se ha mantenido alejado de ellas durante un mínimo de dos años, pero siempre ha vuelto para recibir un nuevo escarmiento. Desde que existen los mercados de valores, los inversores han atravesado estos ciclos maníaco-depresivos. En la primera fiebre de ofertas públicas iniciales que tuvo lugar en Estados Unidos, allá por 1825, se dice que un hombre fue aplastado por la estampida de especuladores que trataban de comprar acciones del nuevo Bank of Southwark; los compradores más acaudalados contrataron a matones para que se abriesen paso a puñetazos hasta los primeros puestos de la cola. Por supuesto , para 1829 las acciones habían perdido aproximadamente el 25% de su valor.»
Y finalmente un enlace con muchas estadísticas desde los 80 hasta el año pasado sobre las salidas a bolsa que aún sólo me he leído por encima pero que tiene una pinta estupenda:
https://site.warrington.ufl.edu/ritter/files/2016/03/Initial-Public-Offerings-Updated-Statistics-2016-03-08.pdf
Hola Juan Pedro
Interesante pasaje el que citas, y bien seleccionado. Cuando las empresas saben que pueden vender sus acciones muy por encima de su valor en libros, es normal que aprovechen para hacerlo. Otra cosa es que los gobiernos animen a la gente a comprarlas, como ocurrió en el Reino Unido a mediados de los años 1980. La Sra. Thatcher quiso promover el “capitalismo popular“ y poco después vino el crac de 1987.
Saludos
Carlos
Gracias Carlos.
Me parece especialmente interesante por la posible capacidad para ver en que parte del ciclo estamos.
En el siguiente enlace se pueden ver las IPO desde el 2000:
https://www.iposcoop.com/scoop-track-record-from-2000-to-present/
Aunque no hemos terminado el 2016 no tiene pinta de que lleguemos a niveles históricamente peligrosos, incluso tiene pinta de que el número de IPO se quede bajo lo que podría ser indicativo de que estemos tocando fondo…
¿Cómo lo ves? Me gustaría conocer tu opinión pues temo sacar conclusiones con el fácil sesgo de teorizar a toro pasado que siempre es más fácil pero también peligroso…
Por supuesto esto para la bolsa americana pues el número de IPOs en la bolsa española no creo que sean suficientes para hacer una estadística significativa…