El que fuera mejor inversor del mundo lleva siete años perdiendo

En marzo de 2018 escribí una entrada titulada El mejor inversor del mundo firma su cuarto año desastroso consecutivo. Me refería a Carl Icahn, que en el bestseller Money: Master The Game (2014), del famoso autor y conferenciante Tony Robbins, figuraba como el número uno de los inversores: el capítulo dedicado a él llevaba el subtítulo de Master of the Universe.

Quién es Carl Icahn

Carl Icahn gestiona la sociedad de cartera Icahn Enterprises. Además es un inversor activista desde 1980. Compra participaciones significativas en empresas en dificultades o mal gestionadas con objeto de tomar el control de la sociedad o influir en la toma de decisiones y conseguir que la compañía desarrolle todo su potencial.

Robbins, que cita datos de la revista financiera Kiplinger, afirma que la rentabilidad media obtenida por Icahn entre 1968 y 2013 fue del 31% anual, frente al 20% anual de Warren Buffett.

Según Bloomberg, de enero de 2000 al 31 de julio de 2014 las acciones de Icahn Enterprises tuvieron una rentabilidad acumulada del 1622% (21,7% anual), frente al 235% de Berkshire Hathaway, la compañía de Warren Buffett. Si bien la revalorización de las acciones de ambas compañías no es lo mismo que la rentabilidad obtenida por cada inversor con la gestión del patrimonio de sus respectivas sociedades, da una idea de la confianza que tenía el mercado en la capacidad de Icahn.

Los riesgos de vender al descubierto

Pero a partir de 2014 los resultados de Icahn han sido mucho peores que los del mercado, salvo en 2018. No es que se haya equivocado en la selección de valores sino que desde entonces se ha dedicado sistemáticamente a apostar por una caída del mercado. Pensó que la bolsa estadounidense estaba tan sobrevalorada que necesariamente tenía que caer, de modo que ha destinado una buena parte de su patrimonio a vender acciones al descubierto. Explicado de modo rápido, cuando uno vende al descubierto (o se “pone corto“ como se dice en la jerga bursátil) gana si la bolsa cae y pierde si esta sube. Por ejemplo, si uno se ha puesto corto contra el S&P 500 y este índice cae un 20%, entonces gana un 20%, de lo que hay que deducir los costes de la operativa.

El único año, de los últimos siete, en que Icahn batió al mercado fue en 2018, pero solo ganó un 7,9%, un porcentaje muy insuficiente para recuperar las pérdidas acumuladas del 38% en los cuatro años precedentes.

En el siguiente cuadro, obtenido del informe anual de Icahn Enterprises de 2020, se observa el desglose de las pérdidas y ganancias según las posiciones compradoras o vendedoras. En 2019 las posiciones largas (o sea, las acciones que la compañía tenía en cartera) dieron una rentabilidad positiva del 16,4%. Pero las posiciones cortas (o sea, las acciones que pidió prestadas para venderlas, con objeto de recomprarlas más tarde a menor precio) le provocaron unas pérdidas del 31,9%, de tal modo que la rentabilidad media del patrimonio fue negativa en un 15,4%. En 2020, las posiciones largas le procuraron un 0,6% pero las cortas le hicieron perder un 14,9%.

Ganancias y pérdidas de Icahn en 2018, 2019 y 2020 debidas a las posiciones largas y a las posiciones cortas.

En mi artículo de 2018, comenté que Icahn había cometido un triple error: “pensar que el mercado cae cuando uno cree que debe caer, y no recordar que una bolsa sobrevalorada puede seguir subiendo bastantes años y que el concepto de sobrevaloración es a menudo subjetivo.“

De forma sorprendente, Icahn persistió en ese triple error en 2019 y 2020, cuando perdió un combinado del 27,5%, frente a la ganancia del 55,7% del mercado.

En la tabla siguiente he recopilado las rentabilidades de la gestión de Icahn al frente de su sociedad de 2005 a 2020 y las he comparado con las del índice S&P 500. Vemos que al final de 2013, Icahn había multiplicado el valor de sus inversiones por 3,8 mientras que el índice estadounidense solo había subido un 84%. En cambio, en 2016, tras solo tres años negativos, toda esa ventaja se esfumó.

Entre 2014 y 2020 perdió un 51,7% en total, lo que supone una pérdida media del 9,86% anual, al tiempo que el índice ganaba un 134%, una media del 12,91% anual. En el conjunto del período 2005-2020, Icahn Capital ha ganado un acumulado del 84% en 16 años (solo un 3,90% anual), frente a la ganancia del 331,1% del S&P 500 (9,56% anual).

Rentabilidades anuales de 2005 a 2020 de Icahn Capital y del S&P 500
La trampa de la autocoherencia

Desde mi punto de vista, Icahn ha dado al traste con la trayectoria más brillante que cabe imaginar debido a una de las muchas pequeñas trampas psicológicas que nos acechan a diario, en este caso la de sentirse obligado a ser coherente.

Cuando en 2014 apostó por una caída del mercado pero ocurrió lo contrario, creyó que el mercado se había vuelto todavía más sobrevalorado, y para ser coherente debía continuar su apuesta. En 2015 la bolsa apenas subió pero Icahn perdió un 18%, en parte porque al considerar que las acciones tenían que caer, apostó por las materias primas. No obstante las materias primas tuvieron uno de sus peores años en 2015. En 2016 el mercado siguió subiendo, lo que de acuerdo con su planteamiento no hacía sino aumentar las probabilidades de un desplome. Sin embargo, la bolsa estadounidense ganó un 12%, y al año siguiente un 21,8%. En 2018 pudo finalmente tomar ventaja y ganar un 12,3% más que el mercado. Aquí debería haber puesto fin a cinco años de ir en sentido contrario pero repitió la apuesta en 2019 y 2020, con el resultado que acabamos de ver.

Esto demuestra la importancia de seguir un sistema de inversión basado en análisis, parámetros y pautas objetivos, en el que el margen de error es predecible y se convierte en una variable conocida.

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Invesgrama Predictor es una herramienta capaz de predecir la evolución futura de carteras y valores de la bolsa española en términos relativos frente al mercado.

El “mejor inversor del mundo“ firma su cuarto año desastroso consecutivo

En el bestseller Money: Master The Game, publicado en 2014, el famoso autor y conferenciante Tony Robbins recopila los que a su juicio eran los mejores inversores en activo del mundo en aquel momento. El número uno era Carl Icahn, al que dedica un capítulo titulado Master of the Universe.

Tony Robbins cita un análisis de la revista financiera Kiplinger según el cual la rentabilidad media obtenida por Icahn entre 1968 y 2013 fue del 31% anual, frente al 20% anual de Warren Buffett.

Carl Icahn es un inversor activista desde 1980. Este tipo de inversor se dedica a comprar participaciones significativas en empresas en dificultades o mal gestionadas con objeto de tomar el control de la sociedad o influir en la toma de decisiones y conseguir que la compañía desarrolle todo su potencial. Las actuaciones pueden consistir en reestructuraciones financieras, iniciativas estratégicas o cambios en el gobierno corporativo. Es a menudo la única forma de poder apartar a gestores incompetentes, que suelen ingeniérsalas para perpetuarse en el consejo de administración con la aprobación de los accionistas.

Icahn Capital obtuvo muy buenos resultados entre 2015 y 2013. En este período su rentabilidad fue del 16,04% anual mientras que el S&P 500 con dividendos solo ganó un 7,02% anual.

Sin embargo, en los últimos cuatro años sus resultados han sido calamitosos. En 2014 perdió un 7,4% mientras que el S&P 500 con dividendos ganó un 13,7%, una diferencia del 21,1%. La ventaja a favor del S&P 500 fue del 19,4% en 2015 y del 32,3% en 2016. En 2017 la rentabilidad fue al fin positiva en un 2,1% pero el S&P 500 ganó un 21,8%, con lo que la diferencia fue del 19,7%.

De diciembre de 2013 a diciembre de 2017, la rentabilidad media de Icahn Capital fue negativa en 11,34% anual mientras que el S&P 500 con dividendos se revalorizó un 11,98% anual: un diferencial inaudito del 23,32% anual de media.

La rentabilidad media desde diciembre de 2004 queda ahora en el 6,82% anual para Icahn Capital y en el 8,52% anual para el S&P 500 Total Return (o sea, con dividendos)

¿Por qué Icahn está cosechando tan malos resultados? Básicamente, por haber apostado demasiado fuerte a favor de las materias primas y en contra de la bolsa estadounidense.

En 2015 hizo una arriesgada incursión en empresas relacionadas con materias primas, incluyendo metales y petróleo. Sin embargo, las materias primas tuvieron uno de sus peores años de su historia en 2015. El índice S&P GSCI perdió un 32,9% ante el temor de una nueva recesión y el petróleo alcanzó su precio más bajo en 11 años. Es un error en el que también ha caído este año el que fuera gestor de Bestinver, Francisco García Paramés, en dos de sus tres fondos, el Cobas Grandes Compañías y el Cobas Concentrados, que pierden un 5% y un 10% respectivamente en 2018 hasta el 15 de marzo. 

El segundo gran error de estrategia de Icahn fue ser demasiado consecuente con su visión de que la bolsa americana estaba sobrevalorada y con su expectativa de que necesariamente tenía que caer. Si uno cree que la bolsa va a bajar, lo mejor es salir y esperar para volver a entrar. La jugada puede salir mal pero en tal caso solo se dejará de ganar. Cuando lo que se quiere es ganar también en un mercado bajista, la manera de probar suerte es tomar posiciones cortas o vender al decubierto, una operativa que consiste en tomar acciones prestadas para recomprarlas cuando caen de precio, devolverlas y embolsarse la diferencia entre el precio pactado y el precio de adquisición. El error de Icahn fue triple: pensar que el mercado cae cuando uno cree que debe caer, no recordar que una bolsa sobrevalorada puede seguir subiendo bastantes años, y que el concepto de sobrevaloración es a menudo subjetivo.

Icahn sigue convencido de que la bolsa caerá. Si bien redujo sus posiciones cortas netas del 128% en 2016 al 77% en septiembre de 2017, sigue siendo una apuesta muy fuerte que, de mantenerse a lo largo de 2018, producirá de nuevo un resultado inverso al del S&P 500 (positivo si el índice cae y de nuevo negativo si el índice sube).

Los grandes inversores también cometen errores de principiante: el caso de Icahn y Apple

El inversor Carl Icahn, uno de los mejores del mundo, compró 27 millones de acciones de Apple en agosto de 2013, a un precio de 66 dólares. En enero de 2014, cuando las acciones cotizaban a unos 75 dólares, compró 53 millones de títulos más, de modo que llegó a poseer el 0,9% del capital de la compañía de la manzana.

En diversas ocasiones manifestó su opinión de que el valor de las acciones de Apple era de más de 200 dólares, incluso de 240 dólares. En febrero de 2015, cuando las acciones cotizaban a unos 130 dólares, escribió que el mercado estaba siendo totalmente irracional al valorar Apple a un precio tan bajo.

A finales de marzo de 2016, cuando el precio estaba a 105 dólares, Icahn había vendido la totalidad de su participación, preocupado por el deterioro de las perspectivas del iPhone en China. El inversor se había anticipado a las pésimas noticias que Apple anunciaría el 26 de abril de 2016: la compañía acababa de sufrir su primera reducción de beneficios desde 2003, que además fue mayor a la esperada por los analistas, las ventas del iPhone habían caído de 61 millones a 51 millones de unidades y, lo que es peor, las ventas en China (incluyendo Taiwan y Hong Kong) se habían desplomado un 26% cuando hasta aquel momento solo habían hecho que crecer.

Icahn acertó a corto plazo: las acciones de Apple cayeron de 104,35 a 90,34 dólares entre el 27 de abril y el 12 de mayo de 2016, un 13,4% en dos semanas. Llegaron a cambiarse a 89,47 dólares. Sin embargo, a continuación las acciones se recuperaron y a partir de diciembre de 2016 empezaron una escalada casi imparable de los 110 a los 144 dólares actuales.

Se da la circunstancia de que vendió a precios muy inferiores al “precio irracional” de 130 dólares, según su propia evaluación un año antes. Lo irónico es que muchos inversores vendieron a su vez sus acciones influidos por la decisión del gran inversor.

Icahn basaba sus positivas expectativas iniciales en previsiones de ventas y beneficios optimistas que luego se vieron truncadas. Psicológicamente, cuando te sientes decepcionado tienes tendencia a actuar para demostrar tu frustración, en este caso vender, pero en tales circunstancias es fácil cometer errores de los que uno suele arrepentirse. Tal como explico en mi libro El inversor afortunado, el mejor momento para comprar acciones de una empresa determinada tiene lugar cuando esta atraviesa un período de incertidumbre, que era el caso de Apple cuando Icahn vendió sus acciones. Afirmo igualmente que un inversor a largo plazo solo debería vender unas acciones cuando la calidad de la empresa se ha deteriorado. No era el caso de Apple: seguía siendo solvente y rentable, continuaba innovando y produciendo productos de calidad, y proseguía su creciente diversificación de ingresos recurrentes.

En cambio, Icahn vendió en base a una situación coyuntural y movido por la frustración causada por expectativas fallidas, errores de principiante a pesar de acumular cincuenta años de experiencia en los mercados. Esos errores le hicieron perderse la revalorización del 40% (dividendos aparte) experimentada por los títulos de Apple en los doce meses siguientes.

No obstante, eso no impide que Carl Icahn siga siendo uno de los mejores inversores, pues a fin de cuentas lo que importa es que los aciertos superen a los errores.