En marzo de 2018 escribí una entrada titulada El mejor inversor del mundo firma su cuarto año desastroso consecutivo. Me refería a Carl Icahn, que en el bestseller Money: Master The Game (2014), del famoso autor y conferenciante Tony Robbins, figuraba como el número uno de los inversores: el capítulo dedicado a él llevaba el subtítulo de Master of the Universe.

Quién es Carl Icahn

Carl Icahn gestiona la sociedad de cartera Icahn Enterprises. Además es un inversor activista desde 1980. Compra participaciones significativas en empresas en dificultades o mal gestionadas con objeto de tomar el control de la sociedad o influir en la toma de decisiones y conseguir que la compañía desarrolle todo su potencial.

Robbins, que cita datos de la revista financiera Kiplinger, afirma que la rentabilidad media obtenida por Icahn entre 1968 y 2013 fue del 31% anual, frente al 20% anual de Warren Buffett.

Según Bloomberg, de enero de 2000 al 31 de julio de 2014 las acciones de Icahn Enterprises tuvieron una rentabilidad acumulada del 1622% (21,7% anual), frente al 235% de Berkshire Hathaway, la compañía de Warren Buffett. Si bien la revalorización de las acciones de ambas compañías no es lo mismo que la rentabilidad obtenida por cada inversor con la gestión del patrimonio de sus respectivas sociedades, da una idea de la confianza que tenía el mercado en la capacidad de Icahn.

Los riesgos de vender al descubierto

Pero a partir de 2014 los resultados de Icahn han sido mucho peores que los del mercado, salvo en 2018. No es que se haya equivocado en la selección de valores sino que desde entonces se ha dedicado sistemáticamente a apostar por una caída del mercado. Pensó que la bolsa estadounidense estaba tan sobrevalorada que necesariamente tenía que caer, de modo que ha destinado una buena parte de su patrimonio a vender acciones al descubierto. Explicado de modo rápido, cuando uno vende al descubierto (o se “pone corto“ como se dice en la jerga bursátil) gana si la bolsa cae y pierde si esta sube. Por ejemplo, si uno se ha puesto corto contra el S&P 500 y este índice cae un 20%, entonces gana un 20%, de lo que hay que deducir los costes de la operativa.

El único año, de los últimos siete, en que Icahn batió al mercado fue en 2018, pero solo ganó un 7,9%, un porcentaje muy insuficiente para recuperar las pérdidas acumuladas del 38% en los cuatro años precedentes.

En el siguiente cuadro, obtenido del informe anual de Icahn Enterprises de 2020, se observa el desglose de las pérdidas y ganancias según las posiciones compradoras o vendedoras. En 2019 las posiciones largas (o sea, las acciones que la compañía tenía en cartera) dieron una rentabilidad positiva del 16,4%. Pero las posiciones cortas (o sea, las acciones que pidió prestadas para venderlas, con objeto de recomprarlas más tarde a menor precio) le provocaron unas pérdidas del 31,9%, de tal modo que la rentabilidad media del patrimonio fue negativa en un 15,4%. En 2020, las posiciones largas le procuraron un 0,6% pero las cortas le hicieron perder un 14,9%.

En mi artículo de 2018, comenté que Icahn había cometido un triple error: “pensar que el mercado cae cuando uno cree que debe caer, y no recordar que una bolsa sobrevalorada puede seguir subiendo bastantes años y que el concepto de sobrevaloración es a menudo subjetivo.“

De forma sorprendente, Icahn persistió en ese triple error en 2019 y 2020, cuando perdió un combinado del 27,5%, frente a la ganancia del 55,7% del mercado.

En la tabla siguiente he recopilado las rentabilidades de la gestión de Icahn al frente de su sociedad de 2005 a 2020 y las he comparado con las del índice S&P 500. Vemos que al final de 2013, Icahn había multiplicado el valor de sus inversiones por 3,8 mientras que el índice estadounidense solo había subido un 84%. En cambio, en 2016, tras solo tres años negativos, toda esa ventaja se esfumó.

Entre 2014 y 2020 perdió un 51,7% en total, lo que supone una pérdida media del 9,86% anual, al tiempo que el índice ganaba un 134%, una media del 12,91% anual. En el conjunto del período 2005-2020, Icahn Capital ha ganado un acumulado del 84% en 16 años (solo un 3,90% anual), frente a la ganancia del 331,1% del S&P 500 (9,56% anual).

La trampa de la autocoherencia

Desde mi punto de vista, Icahn ha dado al traste con la trayectoria más brillante que cabe imaginar debido a una de las muchas pequeñas trampas psicológicas que nos acechan a diario, en este caso la de sentirse obligado a ser coherente.

Cuando en 2014 apostó por una caída del mercado pero ocurrió lo contrario, creyó que el mercado se había vuelto todavía más sobrevalorado, y para ser coherente debía continuar su apuesta. En 2015 la bolsa apenas subió pero Icahn perdió un 18%, en parte porque al considerar que las acciones tenían que caer, apostó por las materias primas. No obstante las materias primas tuvieron uno de sus peores años en 2015. En 2016 el mercado siguió subiendo, lo que de acuerdo con su planteamiento no hacía sino aumentar las probabilidades de un desplome. Sin embargo, la bolsa estadounidense ganó un 12%, y al año siguiente un 21,8%. En 2018 pudo finalmente tomar ventaja y ganar un 12,3% más que el mercado. Aquí debería haber puesto fin a cinco años de ir en sentido contrario pero repitió la apuesta en 2019 y 2020, con el resultado que acabamos de ver.

Esto demuestra la importancia de seguir un sistema de inversión basado en análisis, parámetros y pautas objetivos, en el que el margen de error es predecible y se convierte en una variable conocida.